极物思维港股IPO失效：“餐酒吧一哥”同店销售下降、拓店失速下沉困境难解流动性告急仍突击派息

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：cici

　　中国排名第一的餐酒吧品牌COMMUNE幻师运营商极物思维有限公司，于2026年1月9日向港交所递交的主板上市申请，因届满6个月未完成聆讯或上市，已于7月9日正式失效。这家2022年至2024年连续三年以营收计位列中国餐酒吧品牌第一的企业，为何递表后长达半年的时间里未能获得监管放行？

　　从招股书披露的数据来看，极物思维营收增长背后暗藏多重隐忧：利润下滑、门店扩张速度断崖式放缓、同店销售连续负增长、下沉市场单店模型难以跑通持续发酵。除此之外，公司IPO必要性也引发市场质疑，如公司在流动性缺口持续扩大、现金储备骤降逾65%的情况下，递表前一个月仍突击宣派8000万元特别股息。在港股“小酒馆第一股”海伦司市值已蒸发超九成的前车之鉴下，极物思维的IPO失效或并非意外。

　　一线城市同店销售连跌、2025年前三季度门店净增仅4家 “餐酒吧一哥”增长引擎失速

　　极物思维99.9%的收入来自餐酒吧运营，其业绩增长高度依赖门店扩张。2023年至2024年，公司收入从8.45亿元增至10.74亿元，增幅达27.1%；2025年前三季度收入为8.72亿元，同比增长14.2%。

　　然而，规模扩张并未带来利润的同步跃升——2023年至2024年，经调整净利润从7345万元下滑至6619万元，呈现典型的“增收不增利”态势。2025年前三季度虽回升至7860万元，但原材料及消耗品支出激增约39%、员工福利及人力服务费用增长38%，均显著超过营收增速。

　　更令人担忧的是存量门店的内生增长能力。根据同店销售数据，极物思维的整体老店经营表现呈现“先扬后抑”的态势。2024年全年，公司同店销售额同比增长1.9%，日均销售额增长1.5%，表明存量门店尚能维持温和增长；但进入2025年前三季度，同店销售额同比微降0.3%，日均销售额持平，增长动能明显减弱，内生增长基本陷入停滞。

　　门店拓展节奏的急剧放缓，更为直观地反映了增长困境。2025年前9个月，COMMUNE幻师门店仅净增4家，与2024年全年净增16家的速度相去甚远。

　　从门店结构看，2023 年末至 2024 年末 COMMUNE 幻师门店净增 16 家，而 2025 年前 9 个月仅净增 4 家；区域层面呈现明显分化，一线城市门店数量由 29 家回落至 28 家，市场进入存量优化阶段，三线及以下城市布局长期停滞，仅二线城市保持稳步拓展。同时集团旗下其他品牌门店由 5 家缩减至 3 家，整体增长高度依赖单一主品牌，内生增长空间受限，若缺乏资本加持，拓店节奏难以持续。

　　有业内专业人士指出指出，“公司在一线市场已显出增长疲态，融资的目的很大程度上是为了扩大门店网络，特别是向低线城市下沉”。

　　在客单价120至150元的价格带下，幻师坚持全直营的“重资产”模式，对选址、运营的要求极高。有分析认为，低线城市租金和人工虽更低，但客流量不足，可能加剧成本收入比失衡；“打下沉市场价格是关键，门店模式也相对较‘轻’，COMMUNE在这些方面不算有优势”。在整体消费环境承压的背景下，公司或应更注重现有门店的盈利能力而非单纯追求数量。

　　流动性缺口持续扩大，递表前突击派息引发募资必要性质疑

　　极物思维的资本运作策略同样引发市场强烈质疑。从财务结构看，极物思维当前账上资金承压明显。截至2025年11月末，公司现金及现金等价物已不足1亿元，较2024年末的2.82亿元锐减逾65%。与此同时，流动负债净额却攀升至1.75亿元，形成了显著的流动性缺口。公司解释称，这主要是2025年9月至11月期间租赁负债增加2030万元、现金及等价物减少4120万元等因素所致。

　　就在现金储备捉襟见肘之际，公司于2025年12月——即递表港交所前一个月——宣派特别股息8000万元。而在此之前，2024年公司已派息3200万元。两年累计分红高达1.12亿元。在流动性缺口持续扩大、短期偿债压力高悬的情况下，突击派息的行为令投资者对公司治理和资金用途产生严重质疑。

　　从股权结构看，这笔巨额分红的主要受益方是公司实控人和机构股东，而代价可能由未来的公众投资者承担。公司创始人唐伟棠持有过半股权成最大受益方，高瓴、日初资本等外部投资方亦将从中获益。

　　招股书显示，公司拟将募集资金用于扩大门店网络、数字化建设、产品研发等，其中核心诉求是加速扩张——计划2026至2028年新开105家门店。然而，公司截至2025年11月末的现金及现金等价物已不足1亿元，较2024年末的2.82亿元锐减逾65%。在资金本已捉襟见肘、急需募资“补血”支撑扩张的情况下，IPO前突击分红显然并不合理。一边是向市场伸手要钱用于扩张，一边是大手笔将本可用于扩张的现金分给股东，这种“先分后募”的操作难免让人质疑其募资的真实紧迫性。

　　港股餐酒吧赛道已有前车之鉴。海伦司2021年上市时市值一度超过300亿港元，如今已缩水逾九成，市值仅剩约12亿港元。2025年3月，海伦司更遭剔除出港股通名单。尽管幻师在商业模式上与海伦司存在差异——前者走中高端直营大店路线，后者走大众平价路线——但赛道标杆的惨淡表现无疑为极物思维的资本之路蒙上阴影。

　　招股书失效后，极物思维若想再次冲击港股，不仅要面对港交所更严格的审核，还需向市场证明：在同店销售持续下滑、下沉市场扩张受阻之际，公司的新增长引擎究竟在哪里；在流动性缺口扩大、突击派息备受质疑之下，公司的治理结构能否赢得投资者信任。这些问题，恐怕比“何时重新递表”更值得追问。