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核心观点
全球龙头商业航天公司SpaceX公司于当地时间6月12日在纳斯达克上市，并享受到了可观的估值溢价。当前我国商业航天处于快速发展期，蓝箭航天、中科宇航等卫星和火箭的总体公司也处于上市前夕，我们希望通过分析SpaceX的发展战略、商业模式和制造理念来寻找商业航天的理想发展模式。通过分析，我们认为可回收火箭带来的发射成本降低，垂直整合带来的卫星制造成本降低是太空经济得以腾飞的关键，在成本足够的低的情况下，太空算力或具备经济可行性。
SpaceX：从可复用火箭到“太空+通信+AI”三位一体全球基础设施
SpaceX成立于2002年，早期以猎鹰系列可复用火箭提供商业发射服务立足市场。在发射能力稳固后，公司向上延伸至卫星制造与运营（Starlink），并进一步布局AI算力与大模型（xAI/Grok），最终形成“火箭发射—卫星通信—AI应用”的三位一体全球基础设施。目前SpaceX是全球唯一同时布局航天发射、卫星运营与AI全栈软硬件的科技企业。
低成本运载火箭是发展太空经济的基石
发射服务是SpaceX最早立足于航天产业的基石，公司推出的猎鹰9号可复用火箭实现了太空发射服务成本的大幅降低，根据我们测算，猎鹰9号在2025年为公司星链卫星节省发射成本约77.57亿美元。公司凭借远低于行业水平的入轨成本向综合商业航天企业转变，发展了星链等“太空+”项目。而公司的星舰将彻底实现“运载火箭飞机化”，将发射成本压缩到极致，以支撑公司后续星链V3卫星和轨道算力卫星的大批量部署。由此可见可回收火箭带来的入轨成本下降是公司开展“太空+”业务的关键，商业航天产业的规模化发展也离不开可回收火箭的支持。
垂直整合的降本效应有利于太空项目盈利能力提升
公司通信业务依托星链（Starlink）星座和手机直连星座开展，截至26Q1在轨卫星约9,600颗，宽带服务的订阅用户超过千万，毛利率持续提升，是公司的核心现金流业务。卫星在轨寿命有限，控制折旧摊销规模至关重要。公司卫星的太阳翼、激光终端等核心部件均为自主生产，并通过自家火箭发射，高度垂直整合的生产模式有效压降了卫星制造成本，是星链实现盈利和正向现金流的关键。未来星链V3单星下行容量达1 Tbps，每Gbps下行容量的成本预计降至V1的1/9，盈利能力有望进一步提升。因此我们认为垂直整合模式是商业航天产业，特别是卫星运营环节最理想的商业模式。
成本持续降低有望为商业航天带来更大市场空间
SpaceX目前可见的最大远期增量市场来自“太空+AI”。公司预计2028年开始部署轨道AI算力卫星，正式开启太空数据中心建设。公司从太空能源无限、空间算力可无限扩容，以及对冷却设备要求低等特点阐述了发展太空算力的必要性，并且由于公司火箭、算力芯片和星座等方面的全产业链能力，可实现大幅降本，因此公司发展太空算力业务具备经济可行性。我们认为随着航天和算力芯片技术的持续发展，太空算力远期或存在技术可行性和经济可行性，其中成本问题或将是行业发展的最大壁垒，可回收火箭技术和垂直整合下的低成本卫星制造或是发展太空算力的关键因素。
风险提示：可复用火箭技术发展不及预期；太空算力经济性不及预期；太空拥挤与碎片风险对巨型星座构成潜在威胁。
正文
核心观点
SpaceX并非一家传统意义上的航天公司，而是以火箭技术为基础设施，依次向卫星通信和AI算力延伸，形成全球唯一一家布局航天、卫星通信与人工智能全栈软硬件未来基础设施的科技企业。通过复盘SpaceX的发展历程，并分析公司后续的发展战略，我们认为1）可回收火箭是商业航天产业提速发展的关键因素，可回收火箭带来的成本降低能够帮助航天项目更好的体现出经济性；2）垂直整合模式或是商业航天产业的理想模式，特别对于有卫星运营业务的企业而言，垂直整合带来的卫星制造成本下降能够有效降低折旧摊销金额，帮助卫星运营业务更好的实现正向现金流；3）太空技术和算力相关技术的发展有望在远期使太空算力具备技术和经济可行性，仍可能需要可回收火箭带来的发生成本降低，以及垂直整合模式带来的卫星制造成本降低作为支撑。
可重复使用火箭带来的降本效应让太空基建具备经济可行性。从SpaceX发展历程看，运载火箭飞机化是公司“太空+”战略成立的前提条件，构筑其他板块的低成本基础。根据公司招股说明书，截至2025年末，猎鹰9号运载火箭单枚助推器最高复用34次，入轨成本从2010年的18,500美元/kg降至约1,797美元/kg，降幅超85%，较全球竞争对手技术进度领先约10年。经我们测算，公司2025年使用猎鹰9号内部发射机制帮助Starlink星座建设于2025年节省发射成本约77.57亿美元，是通信板块得以盈利的关键因素。根据公司招股说明书，星舰V3计划于2026年下半年执行首次入轨任务，单次LEO运力100吨，将为Starlink V3 部署和轨道算力卫星提供运力支撑，在实现全舰复用后，发射成本有望进一步大幅降低至185美元/kg以下。
卫星制造端的垂直整合有利于星座运营的盈利能力提升。以SpaceX的通信业务为例，公司“太空+通信”已进入规模效应释放阶段，盈利能力不断改善。2025年Starlink营收113.87亿美元（同比+50%），营业利润44.23亿美元，订阅用户数超千万。后续成本改善的驱动因素相对明确：V3卫星每Gbps下行容量对应的制造成本预计降至V1的1/9、，V2 Mini的1/3，星舰V3带来发射成本的进一步降低，EchoStar频谱收购补强移动通信容量，根据公司招股说明书，V3卫星每Gbps下行容量的成本预计降至V1的1/9，单位成本持续下行。通信板块的持续造血能力也为AI等阶段性亏损业务提供了财务缓冲空间。
只要成本足够低，太空算力等新兴项目也具备一定经济效益。公司“太空+AI”处于早期布局阶段，轨道算力卫星在在Terafab、星舰成熟后有望具备经济可行性。地面基础设施方面，Colossus与Colossus II合计算力约1 GW；AI模型方面，Grok已迭代至Grok-4.3，依托X平台实时数据流具备一定数据优势；Terafab芯片工厂规划年产能1太瓦算力硬件，若顺利推进将打通芯片设计与制造环节。根据公司招股说明书，公司的轨道算力卫星预计2028年开始部署，构建天地协同的分布式太空算力集群。
根据SpaceX公司招股说明书，Starship约80%部件内部生产，Starlink卫星激光通信、推进系统、相控阵同前天线等核心模块全栈自研，终端制造成本五年降幅约59%。SpaceX产业链垂直整合能够通过设计与产能的深度协同，最终实现成本的大幅优化。在设计层面，卫星与火箭的技术匹配得以高度协同，从而实现快速迭代，未来更能根据自身需求定制化生产各类配套零部件；在产能层面，垂直整合大幅减少对外部供应商的依赖，各环节生产工作可以做到实时配合，确保最终成品交付。这种从设计到制造的闭环能力也带来了显著的成本优势，使得关键环节的利润得以保留在体系内部不向外流。我们认为低成本化是太空经济能够真正蓬勃发展的核心，而可回收火箭和产业链的垂直整合则是降低成本的可行路径。
SpaceX：融合航天、通信和AI三大领域，构建未来基础设施
SpaceX构筑航天、通信、AI三位一体的下一代全球基础设施
SpaceX成立于2002年，是全球唯一一家布局航天、卫星通信与人工智能全栈软硬件未来基础设施的科技企业。公司自主研发、制造、发射并运营顶尖火箭与航天器，以超99%的任务成功率稳居全球航天发射首位，自2023年以来承担全球超80%的入轨载荷发射任务。
公司运营的星链（Starlink）低轨卫星网络，截至2026年3月已部署约9600颗卫星，服务覆盖全球164个国家和地区，为个人、企业及政府用户提供高速低时延宽带与星地移动通信服务。在AI领域，xAI成立于2023年，于2026年初被SpaceX收购，现已成为公司垂直整合体系的核心支柱。SpaceX的创新与技术突破正在重塑地球上的多个行业，同时致力于在月球、火星及更远的地方创造新的产业，真正构建未来的基础设施。
SpaceX以可复用火箭技术为核心，推动航天成本下降、卫星通信与AI生态持续延伸。公司早期通过实现火箭入轨与空间站对接，打破传统航天格局；依托助推器复用，重构发射成本体系并形成高频发射能力；在此基础上，推进星链（Starlink）低轨卫星组网，实现由一次性发射收入向持续通信服务收入转型；近年来进一步向AI领域拓展，构建数据与算力闭环，逐步形成发射、通信、人工智能（AI）的综合科技平台。
AI业务仍在战略投入期
占营收比例达61%，AI板块仍处战略投入期。航天板块2025年实现营收40.86亿美元，营业亏损6.57亿美元。亏损主因在于星舰项目的持续高投入，2025年单年研发支出达30.04亿美元，2026年Q1再增9.3亿美元。通信业务是公司现金流的绝对主力，2025年营收113.87亿美元，同比增长49.8%，占合并总营收61%，营业利润率38.8%，调整后EBITDA利润率62.9%，同比增长86.2%，规模效应正加速释放。AI板块处于高强度投入期，2025年营收32亿美元，营业亏损63.55亿美元，其资本开支2025年达127.27亿美元，占三板块合计的61.4%；2026年Q1进一步升至77.23亿美元，仍处于投入阶段，但随着公司富裕算力出租，现金流有望改善。
受航天、AI业务高投入影响，公司盈利承压。公司2023-2025年营业利润分别为-35亿美元、4.66亿美元和-26亿美元，净利润分别为-46亿美元、7.91亿美元、-49亿美元，2026年Q1净利润为-43亿美元，同比-709.85%。近期亏损主要是由于航天、AI业务仍处于高投入期，尤其是公司在星舰项目、AI板块的资本开支持续大幅提升。
“太空+通信”产业不断成熟，成为公司营收主要构成。从绝对值看，通信业务板块收入从2023年的39亿美元快速增长至2025年的114亿美元，三年增长近2倍，成为第一大收入来源。航天业务板块增长相对平缓，从36亿美元增至41亿美元，三年增长14%，增速放缓，该业务收入为公司对外提供的航天发射服务，不包括为Starlink提供的内部专属发射服务。AI板块2024年出现小幅下滑，从30亿美元降至26亿美元，2025年回升至32亿美元。短期来看，公司通信业务仍为公司营收增长的主要驱动力，AI板块在星舰、Terafab等取得成功后或将提速发展。
公司综合毛利率持续提升，但各板块分化明显。公司综合毛利率从2023年的41.18%升至2025年的49.39%，主要受益于通信板块的快速改善和航天板块的高基数支撑。航天板块毛利率始终最高，从53.08%提升至66.91%。通信板块毛利率从27.99%快速提升至48.00%，三年累计提升约20个百分点，改善显著，主要由于随着用户规模扩大和卫星组网趋于完善，边际成本大幅下降，毛利率加速提升。AI板块毛利率则有所下降，从23年的44.11%降至25年的31.96%。26Q1公司航天、通信和AI板块毛利率分别为54.60%、49.31%和44.25%，综合毛利率为49.13%。
研发费用率持续增长，销售&管理费用率和财务费用率相对平稳。2023-2025年SpaceX公司的研发费用率持续提升，25年达到46.28%，主要投向为星舰、新一代通信卫星和AI卫星以及AI领域，26Q1进一步提升至74.86%，对净利润的影响较大。销售和管理费用率以及财务费用率相对平稳，其中销售和管理费用率近年来在15%左右波动，财务费用率在10%区间波动。
从SpaceX布局“太空+”战略看航天产业发展
从可重复使用运载火箭到“太空+”战略
公司率先突破并持续提升可重复使用运载火箭技术，技术领跑全球。2008年凭借猎鹰1号火箭成功入轨，成为全球首家成功实现液体燃料火箭入轨的私营企业；2012年龙飞船与国际空间站完成对接，开创私营航天器运营新时代；2015年实现液体火箭一级助推器首次陆地回收，颠覆性验证可重复使用技术可行性；2017年完成首枚回收助推器复用发射，推动航天发射成本进入下行通道；2021年达成单枚助推器10次复用里程碑，2025年进一步将单枚助推器复用次数提升至30次，标志着复用技术走向规模化与成熟化；面向未来，全复用重型运载火箭Starship已累计开展12次飞行试验，有望进一步加强公司低成本太空发射技术优势，并重塑深空探测与载人航天产业格局。
在可重复使用火箭成熟的基础上，公司拓展了“太空+通信”业务，实现了高速增长并盈利。2019年，公司正式启动低轨宽带卫星星座大规模组网部署；2022年完成技术落地，实现消费级相控阵用户终端量产，打通卫星通信地面应用环节；2025年建成全球首个具备规模化服务能力的低轨移动通信星座，商业版图进一步完善。经营层面，该板块在2025年实现营业收入113.87亿美元、营业利润44.23亿美元，成为公司核心盈利增长极。
未来在完全可复用火箭成熟基础上，公司将拓展“太空+AI”业务，打开更大市场。2026年，公司通过与特斯拉和英特尔合作的超级芯片工厂项目Terafab正式启动，规划构建“太瓦级”AI芯片产能，专注研发抗辐射、高算力的太空专用处理器，为天基AI计算提供核心硬件支撑；2028年将首次部署轨道AI计算卫星，依托星间激光链路与星链全球通信网络，构建天地协同的分布式太空算力集群，实现数据在轨处理与智能服务闭环。
极致的垂直整合与全栈自研是公司“太空+”产业取得商业成功的关键。与传统航天企业依赖外部供应链不同，SpaceX通过构建覆盖火箭、卫星、通信网络、人工智能和芯片制造的全栈式垂直整合体系，形成了其“太空+”产业发展的核心竞争优势。目前，Starship约80%的部件实现内部生产；Starlink卫星及用户终端均采用自主研发制造模式，平均制造成本降低了约59%；SpaceX依托xAI布局人工智能生态，自研大模型Grok并拓展面向消费级和企业级用户的AI应用；公司进一步联合特斯拉等企业推进Terafab项目，尝试在更上游的算力基础设施领域，将垂直整合能力延伸至AI芯片设计与制造环节。
SpaceX的垂直整合战略不仅体现在生产环节的内部化，更体现为跨产业链、跨技术层级的系统性协同。一方面，通过火箭、卫星、通信网络及未来专用芯片的协同设计，公司能够实现技术路线的统一优化和快速迭代，提高整体系统性能；另一方面，通过掌控关键零部件和核心技术，能够降低对外部供应商的依赖，缓解潜在的产能约束和供应链风险，为大规模星座部署及未来天基计算业务提供稳定支撑；同时，内部化生产使企业能够将规模效应覆盖至产业链关键环节，减少中间利润流失，从而显著降低单位成本并强化长期竞争优势。这种极致垂直整合模式已成为SpaceX区别于传统航天企业的重要特征，也是其在商业航天、卫星互联网以及未来空间计算领域持续扩大领先优势的核心基础。
运载火箭飞机化是“太空+”战略的基石
可重复使用火箭高频次发射构筑了SpaceX的最强技术壁垒。长期以来，传统航天产业沿用“一次性消耗”模式：火箭完成任务后直接报废，导致单次发射成本极高、发射频率极低，整个行业始终停留在项目制与政府主导阶段。2015年12月，猎鹰9号首次完成轨道级一级助推器垂直回收，成为全球首个成功实现商业轨道火箭回收的企业。随后，SpaceX于2017年首次重新发射已回收助推器，标志着火箭正式从“可回收”迈向“可商业复用”。
公司构建了地面着陆区与自主无人机船的双重回收架构。前者适用于低能量任务，实现低成本与快速周转；后者通过在弹道返回路径部署海上平台，将回收能力拓展至高能轨道任务。这种混合回收模式实现了性能与复用效率的平衡，使公司在全球轨道发射服务领域占据全球领导地位，并通过继续大幅投资扩大该优势。虽然挑战者众多，包括蓝色起源、Rocket Lab、Stoke Space、FireFly以及中国的航天科技集团、蓝箭航天等，但目前看该壁垒依然很高。
蓝色起源新格伦火箭助推器虽然已经具备大型轨道火箭回收和复用能力，但技术成熟度仍存在明显短板。蓝色起源的新格伦火箭是第二个实现助推器回收的运载火箭，2025年11月13日，该火箭首次实现海上无人船垂直着陆回收，落后于SpaceX10年；2026年4月29日，蓝色起源发射一枚翻新的“新格伦”重型运载火箭，并成功在海上回收了火箭第一级箭体，但据蓝色起源公司介绍，本次使用的火箭第一级更换了全部7台发动机；2026年5月28日新格伦（New Glenn）静态点火测试爆炸，后续发射试验和任务无限期延迟。
SpaceX将火箭发射从项目制转向工业化高频运营，形成覆盖发射、在轨运输与下一代深空运输的完整航天体系。截至2026年3月，猎鹰系列火箭累计入轨载荷总量约7400吨，任务成功率超99%，累计完成约650次轨道发射，其中超540次由经多次飞行验证的成熟箭体执行。仅2025年，猎鹰火箭与星舰合计完成170次飞行任务，成熟助推器执行159次发射，助推器回收尝试成功率同样高于99%；全年入轨载荷超2200吨，占全球总发射载荷的80%以上。
猎鹰9号（Falcon 9）是全球首款可快速复用轨道级火箭，是SpaceX构建商业航天发射体系的核心运载火箭。其采用两级构型与9台Merlin 1D发动机并联布局，具备高推重比、模块化设计与较强任务适应能力。其一级采用铝锂合金贮箱、搅拌摩擦焊以及复合材料级间段，在保证结构强度的同时实现轻量化；发动机采用相对简化的燃气发生器循环与针栓喷注器设计，兼顾可靠性与工程可维护性。猎鹰9号同时具备较成熟的重复点火、姿态控制与自主飞行终止能力，并通过栅格舵与着陆腿实现一级回收，大幅降低发射成本。Falcon 9的核心优势在于“高频发射+低成本+成熟复用”，适用于中型载荷、星座组网以及商业补给等任务场景。
猎鹰重型（Falcon Heavy）是在猎鹰9号技术基础上发展而来的重型运载火箭。其一级采用“三芯级并联”构型，由三个猎鹰9号一级并联组成，共配置27台Merlin发动机，起飞推力达到22,819kN，具备当前商业火箭中极强的近地轨道运载能力。猎鹰重型能够实时监测各发动机状态，并在部分发动机异常时依然维持任务成功条件，实现重型运载与高可靠性的统一。此外，其侧助推器采用模块化连接与气动分离系统，在提高总冲量的同时降低级间分离冲击风险。由于大量继承猎鹰9号的二级、整流罩与制造体系，猎鹰重型在获得更大运力的同时控制了新增研发与基础设施成本，更适用于深空探测、大型卫星发射以及高能轨道任务。
猎鹰系列火箭以及龙飞船，共同构建了全球最高频次、最高成熟度的商业航天发射与运载体系。猎鹰9号LEO运力约23吨，截至2026年3月累计发射约620次，成功率超99%，是当前全球发射频次最高的火箭，一级助推器最高复用次数达34次。2025年全年发射165枚，其中157枚使用复用助推器。重型猎鹰LEO运力约64吨，累计发射11次，成功率100%。龙飞船是全球首个与国际空间站对接的商业航天器，累计造访空间站50余次，自2020年以来运送来自20个国家的78名航天员。星舰2023年首飞，截至目前已完成12次飞行测试，预计2026年下半年正式执行载荷入轨任务，星舰V3全复用模式下LEO运力可达100吨，目前已实现塔架机械臂回收助推器，支撑单日多次发射。
龙飞船（Dragon）是SpaceX面向近地轨道任务开发的可重复使用航天器体系。包括货运型（Cargo Dragon）与载人型（Crew Dragon），主要用于国际空间站（ISS）补给与航天员运输任务。龙飞船具备高度自动化、可复用与载人级安全性的特点。采用自主飞控与自动对接系统，大幅降低人工操作复杂度，并以触控界面替代传统机械仪表，实现“软件定义航天器”；返回舱可重复使用，多次执行任务，有效降低单次发射成本并提升运营效率；飞船集成Super Draco逃逸系统，可在发射全过程中实现快速逃逸，显著提升载人安全保障。龙飞船与猎鹰9号深度协同，实现火箭一级回收和返回舱复用，共同推动发射成本下降与发射频率提升。
火箭复用技术突破直接带来了火箭发射运载的成本优势。公司2010年推出的猎鹰9号可重复使用运载火箭，多年应用下回收技术不断成熟，一级助推器和整流罩的复用次数持续提升，将发射成本从过去一次性发射的18500美元/kg降低到了2700美元/kg，降幅达85%；据公司估算，2025年猎鹰9号的发射成本已经降至约1797美元/kg，对外服务价格为5430美元/kg。重型猎鹰的发射成本进一步降至1,400美元/kg，较传统发射成本降低92%；公司预计星舰投用后，预期成本将降低99%以上，每kg入轨成本将降至数百美元级别。
猎鹰系列火箭大部分为对内服务，财务表现不能充分体现其在推动通信与AI业务增长方面所发挥的核心战略价值。2023-2025年，猎鹰火箭发射次数分别为96次、134次和165次，其中客户委托发射次数分别为33次、45次和43次，内部自主发射次数分别为63次、89次和122次。2023-2025年，公司太空发射业务营收分别为35.57、37.96、40.86亿美元，平均单次发射价格分别为1.08、0.84、0.95亿美元；毛利率逐年提升，2025年达66.91%，毛利率的提升或与运载火箭助推器复用次数增加有关。
半飞机化的猎鹰9号已经支撑了“太空+通信”业务在商业上的成功。猎鹰9号为SpaceX通信业务节约了大量建设成本，我们进行如下计算：
1）猎鹰9号为星链业务发射是按成本计入星链资本开支，因此可结合猎鹰9号对外发射次数与太空板块收入计算出猎鹰9号的平均售价（2023-2025年猎鹰9号平均单价分别为1.08、0.84和0.95亿美元），同时结合猎鹰9号的复用状态运载能力（一级助推器复用状态下单次运力为17.5吨），能计算出每kg物资入轨的价格；
2）结合公司发射板块的成本以及发射次数，能够计算出猎鹰9号的边际制造成本，以及每kg物资入轨的边际成本；
3）从发射和边际成本的价差可得出在公司在使用猎鹰9号火箭部署通信卫星的节省的发射成本。
据此计算，2023-2025年猎鹰9号内部发射为Starlink业务节省发射成本分别为36.04、44.60、77.57亿美元，该成本的节省也是星链实现正向现金流及商业上盈利的关键因素之一。
星舰（Starship）是正在开发的新一代超重型完全可重复使用航天运输系统，由一级助推器（Super Heavy）和二级星舰（Starship）组成。其中，Super Heavy配备33台Raptor发动机，飞船本体采用3台海平面版与3台真空版Raptor发动机，总推力超过猎鹰重型，可执行超重型载荷发射任务。区别于猎鹰系列的部分复用架构，Starship设计目标为一级与二级全系统返回并快速重复使用，旨在显著降低单位发射成本。采用液氧+甲烷推进体系及全流量分级燃烧循环的Raptor发动机，较Merlin的燃气发生器循环具备更高比冲与更强深空适应能力；甲烷燃料更适配未来火星原位资源利用。任务规划涵盖地球轨道运输、月球登陆、火星殖民及全球点对点运输。
SpaceX正持续高投入推进星舰全复用运载火箭服役，支撑其下一代星链与空间计算网络部署。截至目前，星舰项目累计投入超过150亿美元，其中2025年投入约30.04亿美元，已完成约12次飞行试验，最近一次为2026年5月22日V3首飞，验证了猛禽3发动机与新型热防护系统，但仍存在助推器返回点火失败及二级发动机异常关机等技术问题。星舰旨在通过发射塔机械臂捕获实现一二级全回收，并将发射周转时间压缩至一小时以内，同时通过多发射场布局及猛禽3发动机产能扩张，支撑高频次、大规模运载能力的持续提升。
星舰将实现运载火箭飞机化，成为“太空+AI”的核心支撑，并进一步降低“太空+通信”的成本。星舰是公司长期增长战略的核心驱动力，旨在成为全球首个完全且快速可重复使用的航天器，将进入轨道成本较历史平均成本下降99%以上，在完全可复用情况下，星舰V3可实现LEO运力100吨；而下一代星舰V4运力将翻倍。据此计算，星舰每次发射的边际成本将不超过1850万美元。星舰预计于2026年下半年执行入轨任务并部署Starlink V3，单次可发射约60颗，单次发射下行链路容量约为猎鹰9的20倍。2027年部署Starlink V2 mobile，单次发射约50颗，并于2028年推进算力卫星部署。
“太空+通信”盈利能力有望加速提升
星链（Starlink）是目前全球唯一覆盖全球的低延迟天基宽带网络，已形成家用宽带、企业、政务、卫星移动通信四条业务线，商业化程度成熟。截至2026年3月，Starlink在轨卫星约9,600颗，占全球现役可控机动卫星总量约75%，覆盖164个国家及地区，现有星座包含超过23000条星间激光链路，订阅用户1,030万，较去年同期翻倍。可为住宅用户提供光纤级下载速度，高峰时段中位数达225Mbps。约650颗Starlink Mobile卫星已与全球约30家移动网络运营商合作，为全球约30个国家和地区内的740万台月活用户提供卫星移动通信服务，保障灾害和停电期间的关键网络连接，并为窄带移动设备和互联网设备开辟新的应用场景。
SpaceX正在从卫星互联网服务商演变为全球移动通信基础设施平台。2025年，公司与EchoStar签订价值196亿美元的频谱许可证收购协议，预计于2027年11月完成交割。通过获取EchoStar持有的65 MHz MSS/S波段频谱资源，并推进Starlink Gen2与V2 Mobile星座建设，公司进一步掌握卫星制造、发射及频谱资源管理能力。S波段频谱具备良好的覆盖与穿透能力，可支持手机、汽车及IoT设备直接连接卫星。结合优化后的5G协议以及Gen2星座更高吞吐能力，Starlink Mobile的容量预计将较第一代星座提升数个数量级。
Starlink的收入来源覆盖个人、企业、政府及移动通信四大客户群体。2025年Starlink收入约114亿美元，占SpaceX总收入约64%，超过火箭发射业务。面向个人用户，收入由分国别、分网速档位定价的月度订阅费与终端套件一次性销售收入构成，其中订阅费在服务期内按直线法分期确认。2025年，个人订阅收入占连接板块总收入比重超过60%，为板块最核心的收入来源。
个人宽带业务方面，公司拥有全球规模领先、性能顶尖的低轨天基宽带星座，截至2026年3月末，网络平均时延约25ms，住宅用户高峰下载速率均值225Mbps，整体性能接近光纤水平，可实现全球全域无死角覆盖。业务采用“终端一次性购机+月度订阅”模式，按区域、网速档位差异化定价，商业模式成熟稳定。SpaceX计划2026年下半年通过Starship部署更强大的V3 Starlink卫星，V3卫星单星设计下行容量可达 1 Tbps，单次发射新增网络容量较V2 Mini显著提升；同时受益于Starship更强的运载能力，单次发射任务新增网络容量有望达到猎鹰9号发射V2卫星的20倍以上。
企业解决方案方面，公司面向工业、交通、航运、零售、金融等多行业提供天基通信方案，重点适配光纤铺设困难、网络稳定性要求高的偏远及特种场景，服务覆盖海陆空多类作业环境。计费体系灵活，支持订阅、流量计费、带宽包等多元模式。合作客户包括联合航空、嘉年华邮轮、马士基、约翰迪尔等知名企业。并且，客户质量与粘性突出，2023年以来年付费75万美元以上大客户零退订，服务稳定性与商业价值得到验证。Starlink服务套餐升级将于2026年推出，高性能套件目前可提供高达400+ Mbps的下载速度。
航空领域已与联合航空、西南航空、卡塔尔航空、汉莎集团、英国航空等全球头部航司合作，为航班提供高速、低延迟的网络服务；海事领域深度绑定嘉年华集团、皇家加勒比等头部邮轮运营商，完成数千艘船只高速网络覆盖；陆地交通领域覆盖约翰迪尔、Brightline、意大利Italo Treno等政企及交通运营商，提供远程监控、运营管理及车载网络服务。此外，公司还深度参与美国及盟友政府的国防行动、人道主义救援、灾害响应及国家安全通信任务，并逐步拓展至零售、金融等固定站点企业客户。广泛的行业覆盖和头部客户合作，进一步强化了Starlink的网络效应与商业壁垒。
政府解决方案方面，公司针对各国政府机构，聚焦灾害救援、公共服务、防灾减灾、环境监测等场景，在极端偏远、通信闭塞区域提供稳定通信保障，已落地多国政务与民生基建项目，有效补齐偏远地区公共通信短板。依托商用星座技术积淀，推出高安全等级专属网络“星盾”，定向服务美国政府及国家安全相关任务，形成商用、公共政务、国家安全的多层服务体系。
卫星移动通信业务方面，该业务是地面移动通信的有效补充，可消除全域信号盲区，目前覆盖近30个国家，连接约740万台月度独立联网设备，成为全球规模最大的商用Direct-to-Cell网络之一。合作运营商包括美国T-Mobile、新西兰One NZ、澳大利亚Optus与Telstra、加拿大Rogers、日本KDDI、瑞士Salt、智利Entel、乌克兰基辅之星、欧洲VMO2等全球近30家移动运营商，业务覆盖六大洲，惠及约19亿人口。现有第一代移动通信星座由约650颗专用卫星组成，可提供语音、短信、低速数据等基础服务，后续将迭代升级宽带数据、物联网通信能力，支撑全球全域通信与5G延伸落地。业务采用运营商合作计费模式，由运营商整合为增值服务面向终端落地，渠道成熟、扩张效率高。
“太空+通信”的逻辑在于利用低轨通信卫星实现对全球的低成本、低延迟宽带覆盖。依托自研运载火箭、全链条技术布局与终端定价优势，星链在低轨卫星组网领域全面领先同行。公司自2019年启动组网，2020年卫星数量便突破千颗，当前规模已超万星，凭借自有火箭实现高频次、低成本部署，已成为全球规模最大的低轨通信星座。相比之下，成立于2012年的OneWeb虽起步更早，但直至2023年才完成648颗卫星组网。Starlink实现卫星全栈自研，而OneWeb采用联合设计加外包生产模式，卫星平台、太阳翼等核心组件均依赖外部供应商。在价格方面，星链to C终端价格最低可至199美元，性价比突出；OneWeb只做to B业务，其陆地终端最低价格达6000欧元。
全球卫星连接需求广阔，用户数加速增长。2025年，星链宽带用户为890万，ARPU为81美元；2026年Q1，星链宽带用户数为1030万，ARPU为66美元；用户数加速增长，ARPU值逐渐下降。为了国际业务扩张，公司新增了价格更低的套餐，当前基础套餐最低为55美元/月。
星链业务营收、利润保持稳健高增，消费端为增长主力。2025年，星链营业收入为113.87亿美元，同比增长50%，其中消费者用户贡献收入超过60%，消费者业务贡献增量23.77亿美元，企业收入增长12.18亿美元，其中移动互联业务增长6.32亿美元；毛利率为48%，同比增长11pcts，营业利润为44.23亿美元，同比增长120%。2026年Q1，星链业务营业收入为32.57亿美元，同比增长32%，其中消费者业务营收增加6.56亿美元（占增量的84%）；营业利润为11.88亿美元，同比增长15%，其中，用户数量增长104.7%，但ARPU下降22.9%，除此之外，企业业务收入实现增长。
SpaceX通过卫星与终端全栈自研自产，保障了星链的产能与成本。除了火箭与卫星，公司在美国布局多个核心制造与测试基地，在通信终端的设计、生产、技术支持全链条实现了垂直整合，覆盖芯片、硬件、软件、制造、履约交付与运营运维，持续提升用户终端性能并优化产品成本。近五年，公司显著降低了终端成本，并将终端产能提升至20万台/周。
垂直整合模式大幅降低卫星通信业务成本。2025年，星链业务资本支出达41.78亿美元，较2024年的34.98亿美元提升19%。2025年，SpaceX为星链发射122次，将约3100颗卫星送入轨道，为全球第二大低轨星座在轨总量的5倍。若忽略地面网络的资本支出，考虑41.78亿美元全部为卫星的资本支出，则折合单次发射与卫星总成本为3425万美元；单星制造与发射总成本为135万美元。得益于垂直整合战略，从星链V1宽带卫星到V2 Mini卫星，每Gbps下行容量对应的卫星制造成本已降至V1的1/3；公司预计，星链V3卫星每Gbps下行容量对应的卫星制造成本将降至V1的1/9。
星链卫星迭代持续提升网络能力和覆盖范围。初代V1卫星依托猎鹰9号单次发射60颗，快速完成全球低轨互联网骨架部署；V1.5进一步引入星间激光链路，实现卫星间直接通信，降低对地面站依赖，显著提升全球覆盖能力与网络可靠性。受Starship进度影响，SpaceX推出Falcon 9可兼容的V2 Mini作为过渡方案，其相较V1.5升级了相控阵天线、E-band回传能力、推进及供电系统，显著提升单星容量与网络效率。与此同时，部分V1 Moblie卫星额外搭载蜂窝通信载荷，用于支持Direct-to-Cell（手机直连）服务。未来，随着Starship支持的完整V2大型卫星部署，Starlink将进一步扩展至全球无缝覆盖、IoT与企业级通信等高价值场景，并通过Mini Laser技术逐步向第三方卫星开放星间光链路能力，演化为全球太空数据骨干网络。
星舰成功后将进一步降低成本，加速“太空+通信”的普及。星链V3可提供1Tbps的下行链路容量，单次星舰发射可将多达60颗V3送入轨道；单次星舰发射可将50颗V2 Mobile卫星送入轨道。星舰成功后有望进一步降低星链成本，并获得更加广阔的市场。当前星链宽带资费已与地面相当。宽带连接方面，全球用户数加速增长，截至2026年5月25日已经达到1200万用户，新增200万用户耗时81天，而上一个200万用户耗时100天。移动通信方面，从地面通信运营商收取附加服务费，2027年V2 Mobile卫星发射后用户数和资费有望进一步大幅增长。
“太空+AI”将进一步打开成长空间
地面AI业务已逐步由“吞金兽”转变为“印钞机”
可重复使用火箭高频次发射构筑了SpaceX的最强技术壁垒。长期以来，传统航天产业沿用“一次性消耗”模式：火箭完成任务后直接报废，导致单次发射成本极高、发射频率极低，整个行业始终停留在项目制与政府主导阶段。2015年12月，猎鹰9号首次完成轨道级一级助推器垂直回收，成为全球首个成功实现商业轨道火箭回收的企业。随后，SpaceX于2017年首次重新发射已回收助推器，标志着火箭正式从“可回收”迈向“可商业复用”。
SpaceX的人工智能业务板块以构建全栈、垂直整合的AI平台为核心，涵盖三大主要业务线。SpaceX是全球唯一一家能够在人工智能计算基础设施、前沿模型和实时数据方面实现垂直整合的公司，正通过发挥自身基础设施基因、基础部署能力以及全球连接网络，来构建AI业务。2026年2月，公司完成对xAI的收购，正式组建人工智能业务板块，三大业务包括AI算力基础设施、前沿AI模型，以及面向消费者和企业的AI应用。同时，X平台作为实时信息与数据生态，为模型训练和应用提供关键数据支持，形成完整闭环。
AI Compute Infrastructure（算力基础设施）方面，截至2026年Q1，公司形成“地面1GW已建成、太空百GW在路上”的两阶段格局。地面层面，xAI已建成全球首个一体化吉瓦级AI训练集群，包括COLOSSUS与COLOSSUS II两大数据中心，累计部署了约32.5万块NVIDIA高端GPU，总算力约1吉瓦，并预留富余算力用于日常运维。公司通过“第一性原理”驱动的数据中心建设方法，实现了快速部署与低成本建设：COLOSSUS首期集群仅用122天上线，COLOSSUS II首期与二期集群分别在91天与64天内完成上线，显著领先于行业平均两年建成100兆瓦级数据中心的周期。公司既能利用计算资源支持自有AI应用（例如目前正在COLOSSUS II平台上进行训练的Grok 5），同时也能向第三方客户提供的计算资源。
Frontier AI Models（前沿模型）方面，xAI自主研发Grok系列前沿AI模型，迭代速度行业领先。自Grok-1发布以来，公司已发布四个主要版本及其重要改进版本，2026年4月推出Grok-4.3；依托X平台每日3.5亿条实时数据，模型具备突出的实时性优势；参数规模持续增长至数万亿级别，推理、多模态与智能体能力持续提升；公司下一代Grok-5训练已在Colossus II上启动，参数规模持续增长至数万亿级别。Grok模型与X平台深度集成，能够实时获取数亿条每日信息流，提升模型对全球事件的感知能力与输出准确性，为AI应用提供数据支撑和知识更新能力。
Consumer & Enterprise AI Applications（AI应用）方面，xAI基于自研模型和算力平台，构建了面向消费者和企业的多元化AI应用生态。在消费者端，Grok已从单一语言模型扩展为集实时网络搜索、深度推理、语音交互（Grok Voice）、图像生成（Grok Imagine，月均数十亿张）、文本转视频（最长15秒）、跨会话记忆及20+应用直接连接于一体的全功能工作助手。在企业端，Macrohard平台能够自主执行数字化工作流，辅助企业完成从产品开发到管理及业务流程的自动化操作，进一步提升组织效率。同时，Grok Business和Grok Enterprise为企业客户提供定制化AI解决方案，支持按许可、使用量或成果计费模式，满足不同规模和行业的需求。
通过这些应用，xAI实现了从模型研发到商业化落地的完整闭环，并通过X平台的广告与商业化能力实现持续变现。截至2026年3月31日，公司付费活跃订阅用户数量已达约630万，包括约440万X Premium及Premium+付费订阅用户，以及约190万SuperGrok、SuperGrok Heavy和SuperGrok Lite付费订阅用户，企业和政府对公司的AI解决方案的采用率也在持续上升。
公司AI业务2025年营收保持稳健，受大规模投入影响，亏损规模同步扩大。公司AI业务2025年实现营收32.01亿美元，其中广告收入18.44亿美元，AI解决方案13.57亿美元，整体毛利率31.96%。2025年AI业务研发费用大幅增加，从2024年的11.76亿美元增加至50.64亿美元，营业利润从-15.61亿美元降至-63.55亿美元。2025年资本支出从2024年的56.33亿美元，大幅提升至127.27亿美元，主要支出用于算力芯片的采购和数据中心建设等方面。
公司地面算力的对外租赁已形成稳定的承诺性现金流，有望对冲AI领域的高额资本开支。2026年5月，Anthropic与SpaceX达成协议，将向SpaceX采购300MW算力，根据协议，Anthropic自签约起至2029年5月，每月向xAI支付12.5亿美元，前两个月享受折扣优惠。6月5日，SpaceX向美国证券交易委员会（SEC）披露，已与Google LLC签署一项重大云计算算力供应协议：SpaceX将向Google提供约11万块NVIDIA GPU以及配套的CPU、内存和其他基础设施的大规模计算容量。根据协议条款，自2026年10月起至2029年6月，Google每月向SpaceX支付9.2亿美元；在2026年9月前的容量爬坡阶段，将按降低后的费用结算。按全额月费计算，协议总金额超过300亿美元。综合来看，Anthropic与Google两笔合约合计月付约21.7亿美元，年化约260亿美元，已为AI板块构建起显著且可预期的现金流基础。公司在招股文件中也表示，预计将与更多第三方签署类似的算力服务合同。
拟收购Cursor打通AI编程业务。2026年6月16日，SpaceX宣布以600亿美元全股票交易方式收购AI编程工具Cursor的母公司Anysphere，交易预计于2026年第三季度完成。Cursor基于VS Code的开源版本深度定制，将大模型能力深度集成到编辑器中，旨在通过自然语言交互、智能代码补全、多文件上下文理解等功能，提升软件开发效率。在SpaceX招股说明书中已明确提到，Cursor开发者的使用数据，包括编程请求和设计决策，可以帮助改进其Grok模型。
从行业格局来看，全球主流AI企业估值与营收体量差距显著。Anthropic、OpenAI、谷歌估值分别为9650亿美元、8520亿美元、45115亿美元，ARR对应为470亿美元、250亿美元、约500亿美元；xAI目前不含算力租赁ARR为20-30亿美元，叠加算力租赁业务后提升至近300亿美元。公司将自身打造为兼具芯片、算力、大模型能力的综合主体，对标台积电、英伟达、OpenAI三大领域优势，而太空算力的落地，将成为其构筑独家高壁垒的核心关键。
推进“太空+AI”战略，打破地面AI发展瓶颈
“太空+AI”利用太阳几乎无限的能量，有望解决地面电力瓶颈。公司认为，AI发展制约因素集中于电力、芯片制造与数据中心基础设施三大物理层面。电力端，太空太阳能阵列的产能可达地面的5倍；芯片端，26年3月公司联合特斯拉、英特尔推出Terafab芯片制造计划，深化产业链垂直整合，既化解芯片短缺风险、提升计算性能，也有望削减算力硬件成本；基建方面，依托汽车制造级的卫星量产能力，叠加成熟的可重复使用火箭与卫星运营体系，可实现AI算力卫星低成本、快速规模化部署。
垂直整合带来的低成本优势是公司押注“太空+AI”的核心。SpaceX利用可重复使用火箭、规模化卫星制造能力以及运营能力，有望实现大规模AI算力卫星的低成本、快速部署。公司将单Token成本视为三大核心要素的函数：底层AI模型、算力硬件与能源，公司预计通过太空+AI能够在后两项成本上具备较强竞争优势。其中算力硬件包含算力芯片以及平台卫星，依托为Starlink卫星设计定制芯片所积累的经验，通过持续推进垂直整合与自研专用芯片开发，未来有望显著降低公司太空算力的硬件成本。能源方面，AI算力卫星的能源边际成本将趋近于零，通过将能源成本压至极低水平，并持续优化算力硬件成本，公司认为未来能够实现显著更低的整体单Token成本。
太空层面，公司于2026年6月8日正式披露AI1算力卫星设计方案，并配套公布制造工厂规划，标志着“轨道AI算力”从概念进入工程落地阶段。AI1翼展约70米，搭载150kW峰值、120kW平均算力载荷，能效达70kW/吨；算力模块采用可互换设计，不绑定单一芯片供应商；通信改用激光链路替代相控阵天线，结构相对简化；单星配备最多110平方米可展开液冷散热器，搭配冗余泵循环与微流星体防护，解决轨道散热这一核心工程约束。
在制造端，公司规划在德州Bastrop建设Gigasat工厂，占地超1000英亩、建筑面积超1100万平方英尺，将在厂区内一体化完成太阳能硅锭、硅片、电池片生产与AI1卫星整机制造，目标2027年底实现1GW/年轨道AI算力产出。在芯片端，公司于2026年3月联合特斯拉、英特尔启动Terafab芯片制造项目，规划在奥斯汀建设、年产1-2千亿颗2纳米芯片，对应1太瓦算力。此外，公司已于2026年1月底向FCC提交申请，规划在500-2000公里太阳同步轨道部署最多100万颗卫星。公司计划于2027年初发射2颗AI1原型星，算力卫星最早于2028年开始部署，此后太空算力部署规模计划按数量级逐年递增，中期目标为实现100GW/年，长期愿景为太瓦级太空算力。
SpaceX通过其第一性原理驱动的技术降本实现了其在发射服务和低轨卫星互联网领域的商业闭环，并通过自研算力芯片、星舰等项目和技术的支持追求未来的太空算力的成功。根据SpaceX公司招股说明书，Starship约80%部件内部生产，Starlink卫星激光通信、推进系统、相控阵同前天线等核心模块全栈自研，终端制造成本五年降幅约59%。SpaceX产业链垂直整合能够通过设计与产能的深度协同，最终实现成本的大幅优化。在设计层面，卫星与火箭的技术匹配得以高度协同，从而实现快速迭代，未来更能根据自身需求定制化生产各类配套零部件；在产能层面，垂直整合大幅减少对外部供应商的依赖，各环节生产工作可以做到实时配合，确保最终成品交付。这种从设计到制造的闭环能力也带来了显著的成本优势，使得关键环节的利润得以保留在体系内部不向外流。我们认为低成本化是太空经济能够真正蓬勃发展的核心，而可回收火箭和产业链的垂直整合则是降低成本的可行路径。
风险提示
1）可复用火箭技术发展不及预期：包括公司Starship火箭在内的多款可回收火箭处于研制阶段，仍存在多项工程难题需要攻克，未来可能存在全复用技术成熟推迟、发射频次不及预期等风险；
2）太空算力经济性不及预期：即使Starship和Terafab均获得成功，太空算力的经济性也可能因某项成本过高而不及预期；
3）太空拥挤的风险：随着在轨卫星数量的大幅提升，太空碎片风险大幅增加，或将对所有的巨型星座构成重大威胁。
文章来源
研报《深度解析SpaceX“太空+”战略》2026年7月7日
鲍学博 分析师 S0570525080004
王兴 分析师 S0570523070003 | BUC499
朱雨时 分析师 S0570521120001
马强 分析师 S0570525110002
田莫充 分析师 S0570523050004
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