中银国际证券股份有限公司夏亦丰,许佳璐近期对滨江集团进行研究并发布了研究报告《营收同比正增长，业绩下滑；销售排名稳居前十，拿地强度提升》，给予滨江集团买入评级。
滨江集团(002244) 滨江集团公布2025年年报。公司2025年实现营业收入828.9亿元，同比增长19.9%；归母净利润21.2亿元，同比下降16.9%。2025年拟每10股派发现金红利0.68元，现金红利占归母净利润的比例为10%，股息率为0.7%。 营收同比正增长，业绩下滑，主要因为资产减值损失增加、少数股东损益占比增加。2025年公司营收828.9亿元，同比增长19.9%，其中房地产开发业务营收817.9亿元，占营业收入的98.7%。2025年归母净利润为21.2亿元，同比下降16.9%。业绩下滑的原因有：1）资产减值损失增加。2025年公司计提资产减值损失28亿元，较2024年增加19亿元，资产减值损失占存货的比重为2.5%，同比提升1.9个百分点。2）少数股东损益占比增加。2025年公司少数股东损益15.2亿元，同比增长22.4%，少数股东损益占净利润的比重为41.9%，同比提升9.0个百分点。公司未来业绩仍有保障，2025年末公司预收账款为857亿元，预收账款/营业收入达1.03X，同比虽然下降0.78X，但仍超过1.0X。 毛利率改善，净利率与归母净利润率因资产减值损失增加、少数股东损益增加而有所下滑。2025年公司毛利率为13.2%同比提升0.7个百分点。公司费用管控能力较高，2025年三费率仅2.6%，同比下降0.1个百分点。2025年公司净利率、归母净利润率分别为4.4%、2.6%，同比均下降了1.1个百分点，主要是因为计提减值增加以及少数股东损益占比增加。受权益乘数与净利润率下滑的影响，2025年ROE同比下降2.1个百分点至7.2%。 公司融资渠道畅通，将有息负债保持在合理水平，债337亿元，同比下降10.0%，其中银行贷款占比约为83.2%，直接融资占比约为16.8%，债务结构合理；权益有息负债且“三道红线”持续保持“绿档”。1）截至2025年末，公司有息负262亿元，较2024年末下降了43亿元。2）2025年末公司剔除预收款后的资产负债率为57.2%，同比下降0.6个百分点净负债率为6.4%，同比提升5.8个百分点。3）债务期限构成上，公司短期债务为77亿元，占比仅为23%，同比下降5个百分点，现金短债比为4.0X，同比提升0.4X。公司近年来融资成本不断下降，2025年末公司平均融资成本为3.0%，较2024年末下降0.4个百分点。4）公司完成了2025年的融资计划“权益有息负债压降至300亿元，融资成本争取降至3.2%以内，直接融资比例控制在20%以内”。5）公司授信储备充裕，流动性良好，截至2025年末，公司共获银行授信总额度1323亿元，较2024年末增加8.9%，仍有75%的剩余可用额度。直接融资可用额度上，截至2025年末，已注册完成尚未发行的中票额度30亿元，可根据资金需求和市场情况择机发行。6）公司2025年发行了6亿元的短期融资券和18亿元的中期票据。2026年1-3月发行了6亿元的中期票据。7）2026年公司计划继续降低权益有息负债水平，从年初的 262亿元降至230亿元左右；继续控制直接融资规模，把直接融资规模比例控制在20%以内；继续降融资成本，争取降至2.9%以内。 在手现金下滑，经营性现金流与筹资性现金流均出现了净流出的情况。截至2025年末，公司货币资金306亿元，同比下降17.7%。2025年经营性活动现金流净流出43亿元（2024年净流入77亿元）。经营性现金流同比下滑主要是因为受销售下行的影响，销售商品、提供劳务收到的现金（以销售回款为主）同比下降14.9%，而公司2025年投资支出增加，购买商品、接受劳务支付的现金（以土地与施工建安投资为主）同比增长15.9%。2025年筹资性现金流净流出46亿元，较 2024年净流出13亿元相比，进一步增加。 销售排名稳居行业前十；杭州市场市占率连续八年排名第一。2025年公司实现销售金额1017亿元，同比减少8.9%，位列克而瑞行业销售排名第10名，稳居行业前十，也是TOP10房企中唯一的民企，市占率（公司销售金额/全国商品房销售金额）为1.2%，同比持平，顺利完成了公司2025年的销售目标任务“2025年公司销售目标为：销售额1000亿元左右行业排名15名以内，全国份额1%以上”。公司已经连续8年获杭州市场销售第一。2025年公司销售面积238万平，同比增长1.1%，销售均价4.27万元/平，同比下降9.9%。根据克而瑞数据，2026年1-3月公司实现销售金额151亿元，同比下降34.6%，销售排名稳定在行业第10位；销售面积25万平，同比下降55.6%；销售均价6.06万元/平，同比增长47.3% 市占率为0.9%，同比下降0.2个百分点。2026年公司销售目标为：销售额800亿元，行业排名前15名以内，全国份额1%左右。 公司拿地强度提升，持续深耕杭州地区。2025年公司新增土地储备项目26个，新增土储建面172万平，同比下降7.9%，拿地金额487亿元，同比增长8.6%；权益拿地金额192亿元，拿地权益比例为39%，同比下降11个百分点，拿地强度（拿地金额/销售金额）为48%，同比提升8个百分点；楼面均价2.83万元/平，同比增长17.8%，随着公司在核心城市核心地段布局的增加，楼面均价已经连续三年出现双位数增长。根据公司官方微信公众号，2025年公司获取的26宗地块中，在杭州获取的土地有23宗，在杭州的拿地金额为470亿元，占公司总拿地金额的97%，杭州土地市场占有率保持领先地位；另有2宗在金华、1宗在湖州。截至2025年末公司土地储备（在建+拟建）762万平，同比下降23.6%。33%，继续公司土地储备中杭州占比79%，浙江省内非杭州的城市包括金华、湖州、宁波等经济基础扎实的二三线城市占比13%，浙江省外占比8%，继续保持区域聚焦。公司的土地储备含金量较高，变现能力较强，具备较好的抗风险能力。今年以来，公司在杭州、湖州斩获3宗地块，拿地总金额28亿元，同比下降90%，拿地建面12万平，同比下降72%，楼面均价2.31万元/平，同比下降64%，拿地权益比例76%，同比下降22个百分点。2026年公司计划投资为：投资金额控制在权益销 售回款50%左右。投资区域布局目标上，杭州占比60%，省内占比20%，省外占比20%，省外的重点是上海。 公司有序推进其他业务。1）代建业务：公司通过对外输出品牌，拓展代建业务，对开发业务起补充作用。2025年公司在南京新增代建项目1个，计容建面约5.7万方。2）酒店业务：公司旗下千岛湖滨江云顶桃源度假酒店、杭州友好饭店、千岛湖滨江希尔顿度假酒店、杭州天目山英迪格酒店等酒店经营有序推进。2025年公司酒店管理业务收入2.62亿元，同比增长0.4%。3）租赁业务：截至2025年末，公司持有可用于出租的写字楼、商业裙房、社区底商及公寓面积约54.9万平，2025年实现租金收入4.42亿元，同比增长5.5%。4）养老业务：公司旗下首个康养项目，滨江和家御虹府长者之家有序运营中，截至2025年末入住率已达95%。投资建议与盈利预测： 公司坚持区域深耕，充分享受杭州市场红利，销售排名稳居行业前十。在当前市场环境下，由于公司基本面稳定，在核心城市（尤其是杭州）的销售和土储占比以及在当地市场的市占率较高，产品力突出，更具α属性。同时，公司财务稳健，保持绿档优势，融资渠道通畅。在行业流动性紧缩，民企信用风险频发的背景下，公司财务安全、融资成本较低，在行业清整中保持较强优势。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为882/922/956亿元，同比增速分别为6%/5%/4%；归母净利润分别为26价对应的PE分别为10.9X/9.8X/30/32亿元，同比增速分别为25%/9.1X，对应的PB分别为0.9X//12%0.8X/8%；对应EPS分别为0.85/0.8X。考虑到公司销售投资具备一定韧性，已售/0.95/1.02元。当前股 未结算资源丰富，核心城市优势显著，维持“买入”评级。 评级面临的主要风险： 杭州市场销售回暖不及预期；开竣工、结算不及预期；房地产调控政策收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级9家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为14.19。
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