中金：“二次效应”风险有限预计全球央行普遍加息的概率较低

智通财经03-25

智通财经APP获悉，中金发布研报称，近期伊朗局势进一步升级，原油价格再度上涨，欧美经济的滞胀担忧继续升温。上周正值“超级央行周”，美联储、欧央行、英格兰央行集中释放鹰派信号，引发投资者大幅上调货币政策路径预期，期货市场隐含的美联储降息时点已推迟至2027年下半年，2026年甚至存在一定加息预期，欧央行与英格兰央行降息预期也逆转为加息预期。油价冲击下的央行政策选择是当前全球资产定价的核心问题，该行...

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whammy)。美债是传统的避险资产，地缘冲突后美债收益率本来应该下跌，但美债十年期收益率在伊朗冲突后不仅没有下跌，反而上升至4.3%，反映美债的“安全资产”属性已经明显下降。此外，地缘冲突还会打压风险偏好，可能进一步放大高估值美国金融资产的脆弱性。过去两年，美股个股层面发生了翻天覆地的结构变化，但美股的指数波动率(VIX)却维持低位，背后是AI革命下新企业对传统公司的“创造性破坏”。2026年以来，AI“颠覆式创新”叙事进一步强化，市场开始重新审视美股AI软件的商业模式。而AI软件又和美国私募信贷行业高度绑定，美国私募信贷中商业发展公司(BDC)直接贷款中接近三成投向科技行业。若此时政策转向紧缩，美国AI软件行业可能面临现金流和估值的双重压力，对AI泡沫和私募信贷行业造成较大冲击。从这个角度看，油价大幅上涨即使未必会对宏观经济造成明显冲击，但风险偏好下降可能引发的金融风险依然是美联储政策制定时不得不考虑的重要因素。今年中美欧央行货币政策或最终趋于宽松，但宽松程度可能有所分化地缘问题导致供给冲击，通胀上行与增长下行同时出现，央行面临“稳增长”与“控通胀”的两难选择。考虑到货币政策的作用具有滞后性，若供给冲击仅在短期推高价格水平而不改变长期通胀中枢，过早或过度反应反而可能加剧宏观波动。应对供给冲击，货币政策的成败究竟取决于什么因素？关键或在于油价上涨是否会引发“二次效应”(second round effect)。油价上升导致消费者篮子中的能源品价格上升，是一次效应。二次效应则是在一次效应之外，油价变动导致非能源商品、服务和工资等核心价格上升。二次效应的强弱受地缘冲突烈度和持续时长、通胀状态、通胀预期和劳动力市场状况等因素影响。在央行已经建立信誉之后，只要油价没有导致明显的二次效应，就可以采取“缩减原则”(Attenuation Principle)，对短期的油价波动“不予理会”。只有当油价波动影响到了工资、服务等其它价格时，货币政策才需要在稳通胀与稳产出之间做出权衡。目前中国、美国、欧洲通胀预期均未明显失控、经济供需相对平衡，二次效应的风险仍然有限。若地缘局势不再进一步升级，该行预计中美欧货币政策或最终趋于宽松，全球央行普遍加息的概率较低。中国的供应链相对更有优势，能源结构多元化，且战略储备充足，对原油价格上涨的应对能力相对较强。低通胀环境和低通胀预期下，内需不足仍是主要矛盾。在居民和企业收入预算约束偏紧时，油价上行冲击会抬升能源支出，挤压非能源支出，类似于“加税”。此时，货币政策不宜仅因油价上涨而被动收紧，更应与积极的财政政策协同配合，起到类似“减税”的对冲作用。当前，全球能源价格波动带来的外部供给冲击，客观上为提振通胀预期提供了窗口。若财政政策与货币政策能够协调配合、顺势而为，不仅有助于打破“低通胀”负向循环，更可借此机会将成本推动型的输入性通胀转化为需求支撑下的温和再通胀。考虑到我国通胀绝对水平仍处于相对低位，实行逆周期调节政策面临的约束较少，操作空间更充裕，可考虑结合内外部形势变化，适时加大逆周期调节力度，更好推动预期修复和内需改善。油价走高或导致美国“暂时性滞胀”风险增加，但由于美国从2019年开始转为原油净出口国，当前美国名义CPI同比2.4%，已经降至政策目标附近，因此油价冲击对美国的核心风险不在增长，甚至也不在通胀。真正的风险或在金融市场。因此，该行预期美联储货币政策大幅收紧的门槛较高。若冲突不再明显升级，下半年美联储仍可能重启降息，货币政策取向或相对偏鸽。欧洲虽然在俄乌冲突后展现出了一定的能源韧性，但严重损伤了欧洲的凝聚力(Cohesion)、加重了贫富分化等结构性问题，对长期一体化进程不利。目前欧洲增长仍然偏弱，通胀在政策目标附近，基本面不支持大幅加息。考虑到欧洲总体对外能源依存度仍然较高，“暂时性滞胀”风险或高于美国。欧央行在单一通胀目标下，可能相对偏鹰。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":0,"need_auth":false,"need_login_tip":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 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