中信建投：当下哪些板块值得关注？

智通财经02-13

智通财经APP获悉，中信建投发布研报称，财政部、海关总署、税务总局明确海南自由贸易港岛内居民消费的进境商品“零关税”政策，以及今年春运期间全社会跨区域人员流动量预计将达95亿人次，创历史新高。该行预计，免税板块后续免税渠道及龙头毛利率回归优质稳定区间、餐饮板块、酒店板块整体产业链价值提升和赋能能力提升的大趋势加速。2026年酒店及商务活动周期有企稳向好趋势，关注周期兑现度。景区及休闲度假游板块、...

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global，10月整体RevPAR+2.2%，其中入住率-1.3%，adr+3.6%，截至10月末，全国酒店市场年累计RevPAR同比下降缩小至-4%以内。三亚、天津、青岛、上海等城市表现亮眼。年内供给端仍保持较快的同比增速，按携程程长营数据，25H1供给端+11.8%，25Q3预计有所放缓，25Q4边际持续降速。预计主要为前几年仍存在观望的存量物业在寻求稳定现金流回报的商业模式、部分国有物业寻求处置和增值方案、大量单体小规模酒店和民宿进入市场等，但供给大幅进入已有改善趋势。商务环境在当前整体消费环境下，或仍承压，25H1各星级房价有所下降，年内酒店价格端竞争有所提升，整体处于缓慢修复的过程中。年内商务需求仍然偏弱恢复，但同比相对韧性，旅游需求韧性强，后续若商务需求得到较好修复则对于酒店大盘RevPAR企稳回升有较强支撑作用，同时考虑到2024年整体酒店RevPAR基数高低和稳定性，则2025高频数据端RevPAR稳定的同比回升将成为市场判断连锁酒店投资机会的重要信号；从25H1龙头酒店集团财报看，加强供应链协同赋能能力、提升数字化程度、加强自有会员渠道建设、梳理和完善品牌矩阵、调整组织架构和区域管理模式，成为年内酒店集团工作重点。且当前商务需求环境下龙头集团中高端UE的验证继续成为产业端关键，资产运营和精细化管理逻辑突出。行业分档次看经济型RevPAR表现整体高于高端，但进入暑期后档次表现差异有缩小趋势。龙头优化供给和强化产品矩阵的趋势凸显，平台和供应链能力预计逐步迎来价值兑现期。几大酒店集团2025年在2024年新开较高基础上，普遍维持较平稳的开店预期，继续注重核心品牌和各档次潜力品牌的培育和打造，同时也关注酒店布局范围和速度的提升；(3)餐饮板块：关注近期IPO交表及上市初期餐企，多数聚焦休闲餐饮和性价比餐饮赛道，从当前行业发展趋势看，当前由供应链和组织架构领先带来的细分赛道绝对性价比优势成为核心壁垒。近期赛道龙头价格竞争有所缓和，预计龙头议价能力将进一步突出；12月CPI保持稳定环比提升，外卖平台补贴战或仍将持续。餐饮龙头11月表现相对稳定，出现一定分化特征，行业供给端目前判断仍处较激烈竞争环境下。茶饮龙头仍维持稳定增速，预计26H1平台仍有补贴或龙头精准补贴，龙头有望凭借补贴错期和自身优质成长及补坪效措施带来明年初优质同店验证。社零表现好于大盘。餐饮近两年进入供给优化期的趋势明确。以茶饮行业为例，年内平台补贴等带动行业整体单量快速提升，日均外卖单量突破2亿。但一方面从开店数量来看，虽然主要的几十个茶饮品牌年内开店数量同比总体较稳定，但开店红利年内明显主要被头部3~4家获得，其新开店占整体新开店比例快速提升，根据壹览商业的数据，从过去两年头部三家占据新开店约三分之一，提升到今年Q3约占据55%~60%；第二，从盈利能力角度看，餐饮行业内各品牌以及不同体量和影响力的商家，对于外卖补贴大战的体感差距较大，比如对于茶饮头部企业之一古茗来说，补贴前后，加盟商分渠道来看，堂食和外卖的实收比例均没有发生明显变化，即在不同场景下加盟商的分渠道盈利能力基本保持稳定，而结构性的实收比例拉低也很好的被大幅提升的单量所抵消甚至进一步拉升整体利润。而部分中腰部及以下品牌在平台改变补贴比例的情况下，外卖单已面临较难产生利润的情况，但为不丢失份额，又必须应对外卖订单。同时，从9月以后各品牌所感受到的补贴力度减弱幅度，也可感觉到各品牌体感存在明显差异，预计若明年平台补贴力度明显退潮，将不排除平台改为精准补贴，品牌效应突出、管理和组织能力突出、出品和供应链稳定的头部品牌有望持续受益于平台共赢的策略。从供给端看，以红餐网大数据来看，截至2025年8月末，全国餐饮门店数量超760万家，同比-1.9%，2025年初至8月，全国餐企注册量166万家，同比-11.4%。而从细分品类看，门店数量增加的细分赛道主要为今年受益于补贴等因素的现制饮品，以及中式正餐，其他赛道基本都同比下滑，其中火锅、亚洲料理等赛道下滑幅度较明显，该趋势整体符合该行判断2023年后餐饮业进入供给侧优化的状态，2023年行业仍出现大量供给涌入和净增加，但2024年明显净增收窄，而2025年出现一定幅度下滑，后续或2023年后逐步开始普及的餐饮精细化管理和核心竞争壁垒重要性逐步凸显，龙头份额进一步提升，出海模型持续验证，逐步呈现穿越周期的样貌。餐饮整体连锁化率逐步稳健提升，且各个赛道基本均保持提升态势，其中现制饮品赛道连锁化率领先，达到近50%；从消费客单价看，2024年各餐饮赛道基本均为同比下滑，其中现制饮品和烘焙甜品下降幅度超10%。而以2025年8月数据看，各赛道在2024年偏低基数情况下，客单进一步下滑，且现制饮品、亚洲料理、中式正餐、烧烤、西餐的下降幅度大于2024年，其中现制饮品预计受到平台补贴等因素扰动，但整体反映出餐饮行业当前竞争仍然激烈的状态，供给端逐步达到高峰下，对赛道内各品牌均产生较大压力。2026年及未来数年，龙头餐饮将着重在供应链优化、运营效率提升、多品牌和多发展曲线探寻等方面持续发力的趋势判断不变，建议优选供应链和组织效率领先优势较大、品牌效应和迭代优势较大的品牌，穿越周期属性更强。(4)景区及休闲度假游板块：国办发布《加快培育服务消费新增长点工作方案》，预计持续利好服务业及出行消费；今年“最长”春节预计整体交通出行票务预订增长明显。飞猪数据显示，截至目前节中出行的服务预订量同比增长超30%，其中大年初三是节中出行最高峰时段，预订量较去年提升超40%；根据文旅部统计，2026年元旦3天假期国内出游1.42亿人次，按照可比的2024元旦假期计算同比+5.2%(vs25国庆yoy为+1.6%)，总花费847.89亿元，按可比2024元旦计算同比+6.4%(vs25国庆yoy为+1.0%)。本次假期人次及收入同比24同期的增速均环比25年国庆+中秋假期明显提升，回到去年主要假期正常yoy水平。若考虑相较2019同期恢复度，则仍较2025五一假期的恢复度有差距，但都好于去年国庆+中秋的恢复度，相当于19年同期的115.1%/112.3%；客单价597元/人次，同比24同期+1.1%(vs25国庆yoy为-0.6%)，若按2019年口径则恢复至97.6%，恢复度好于去年除清明外所有假期。旅游仍为促进内需发展的重要抓手，2026年预计政策持续发力。根据航班管家数据，2025全年民航旅客运输量7.7亿人次，同比+5.5%，同比2019年+16.7%；民航客座率较2024年+1.7pct；2025民航国际客运航班恢复至2019同期的87.8%；2025年经济舱票价同比-3.1%。2025年内旅游板块走势部分受到客流高基数、天气影响等而有所承压，该行在2025年投资策略报告中预计2025年景区和旅游板块的主要逻辑转变为新场景的落地、优质资产的注入，而年内相关案例较少的情况下，内生成长确实产生压力。新场景端，如低空旅行、AI互动和机器人等业态仍处在快速发展期，与文旅结合的成熟时间点尚待验证，而优质资产注入的案例也偏少。预计2026年该两个方面仍然是文旅发展的主线逻辑。OTA：互联网巨头入局预计将对行业竞争模式和迭代周期产生一定影响，行业趋势上需要积极应对，需要拓展市场空间以及协作共赢。互联网巨头过往核心比较优势在于C端流量集中和分发，而且在当前OTA的核心竞争模式中，预计对于机酒等高性价比资源的获取、机票联程计算等技术环节，以及下半场的定制游规划、UGC内容生态、AI等也有一定优势，预计有望在2026年迎来低基数下GMV的快速增长，从而获得一定的市场份额。而龙头OTA凭借长周期在该行业积累的垂类互联网认知、细节迭代，以及比较优势，仍维持行业领先地位，后续预计在出行定制化服务、内容生态构建、AI能力提升、O2O等方面持续发力，并借助先发优势快速获取较大的能力提升。(5)博彩板块：1月ggr预计仍保持双位数以上同比增长。年内6~8月澳门博彩ggr较2019同期恢复度出现明显超预期表现，恢复度达到88%~92%之间，且同比增速也明显加快。10月ggr在9月扰动和10月亦有天气、邻国分流、景点改造等影响下，叠加热门演唱会和NBA中国赛等利好，仍强势反弹，延续暑期趋势，维持板块β情绪，使市场对板块成长性担忧有所缓解。11月在偏低基数下恢复度再创2023以来新高。12月恢复度在2019年低基数下略微不及预期；年内ggr超预期核心预计为此前高端供给与高端需求存在不匹配缺口，而年内随着政策利好、部分影响因素消除、内外环境有所企稳，国际引流积极、降息大背景等，各牌照也配合从供给端调整结构，高端中场业态在中场占比提升，高赢率高周转游戏占比提升，促销引流更积极，非博彩质量和数量同比明显提升；新物业引流火热；澳门暑期客流也验证了其作为东南亚稀缺供给、出境游高性价比目的地而具备的客流强韧性。未来ggr增量预期当前仍逐步转变为高端客需求提升带动供给端配置的调整；当前板块龙头EV/EBITDA估值或受ggr恢复区间影响，若恢复度维持在90%附近且逐步提升，则EV/EBITDA有望获支撑，预计对应当前业绩切换环境下EV/EBITDA仍有较明显的提升空间，性价比再度释放。投资逻辑上首先仍然关注标的的三大要素：市占率变化、股息率、EV/EBITDA估值。其中估值中枢又将受到GGR整体恢复度的高频影响，分情景假设，若较2019同期的恢复度持续在90%附近或环比有所成长，则对于龙头的EV/EBITDA估值中枢接受度预计将有所提升，若恢复度在85%附近或以下，则成长逻辑可能受到挑战。结合年内6~10月的GGR变化趋势来看，预计9、10月部分扰动主要受到一些一次性因素影响，如台风天气、景区改造、亚洲其他国家热门赛事活动对于节假日的分流等等，在正常环境下同比仍保持较强劲增速，暑期趋势得以延续，明年预计仍将在ggr端有稳定增速。(6)可选消费板块：建议关注：①医美化妆品赛道具备修复和国产品牌份额提升逻辑，龙头产品矩阵和研发持续完善中，建议关注经营效率和弹性和龙头的研发创新趋势；②建议关注细分赛道龙头的长期发展空间，金价表现有望受益地缘政治博弈和美国降息预期、外贸环境等持续提升，预计黄金需求具有较强的持续性和稳健性；关注零售板块整体政策利好和调改差异化效果，关注本地零售与消费提振政策的敏感性和关联度。(7)跨境电商板块：当前美国进入降息周期，海外市场可能逐步进入通胀回升期，黑五超预期增长展现美区整体消费力仍较强，关税等影响短期进入缓和周期。TikTok Shop 2025年GMV接近千亿美元规模，仅次于亚马逊、沃尔玛、Shopee、eBay，在海外主流电商平台中排名第五、增速第一。Temu全球市占率2025年快速上升至接近亚马逊水平。贸易争端有望朝逐步博弈平衡的方向发展，龙头企业逐步发展出适应新竞争环境的能力，当前凭借坚挺汇率、全面优质的产业链体系和产能、不断升级迭代的产品质量、海外广阔市场的成长机遇，仍将成为中国经济的长期拉动引擎。出口产业预计整体有所受益，且预计对拉动国内国际双循环具有重要作用；出口产业仍将是未来很长一段时间中国经济增长的重要支撑。从全球视角来看，即使年内存在美国关税的扰动，但世界各国与中国的贸易关联度仍在逐步提升。中国制造业整体质量和品牌效应，以及海外主要市场市占率也在快速攀升。而当前世界主要国家仍然面临着产业链能力不足、战略品类供应紧张、补库周期扰动、供需导致的通胀等问题，依托中国产业链进口来保持从生产到生活到科技品类等稳定核心产品稳定供应的需求越来越强。GEO有望重塑跨境电商服务和营销模式，GEO即生成式引擎优化，核心是通过结构化信息输出，提升企业在ChatGPT、Claude等AI工具中的推荐权重。当全球买家以特定问题为query向AI提问时，经GEO优化的企业信息将获得优先展示位。合理运用GEO的选品公司或品牌公司有望获得营销端明显的优势，而这另一方面也是对当前买家端工具升级后必须要做的应对。GEO技术后续有望成为跨境电商卖家的核心壁垒之一。风险提示离岛免税客单价、渗透率、品牌数量提升可能不及预期；行业竞争加剧；渠道扩张不及预期；居民边际消费倾向下降；市场对于美元降息预期的不确定性，如果降息进度低于预期，可能影响短期金价走势及外贸结汇预期。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"need_login_tip":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 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