储能内卷的标准样本：黑马果下科技，究竟是如何速成的？

赶碳号储能01-11

赶碳号，重构储能产业价值储能为什么也会内卷？我们一直习惯于通过储能订单的签约价格、储能企业的毛利率这些表象看问题。其实，我们只需要对刚刚在香港成功上市的储能黑马——果下科技深度拆解，就能发现储能行业之所以会内卷的很多深层次问题。一个很简单的道理，如果企业拿不到钱，就没有卷的资格。企业上市圈到钱，自然会加速卷市场，卷价格，更何况是那些把内卷深深刻在骨子里的创业企业，无论是果下科技，还是思格新能源。这...

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17.1%逐年下滑至2025年上半年的0.8%，毛利率从25.1%降至12.5%。另外，公司经营现金流长期净流出，2022-2025H1分别为-0.303亿元、-0.729亿元、-0.519亿元、-2.049亿元；应收款项及应收票据从2022年末的0.416亿元快速抬升至2025年6月末的9.523亿元，周转天数拉长至198天。最令人关注的是，果下科技甚至出现了“向潜在客户提供贷款且不绑定采购义务”的极端竞争做法。作为储能行业畸形扩张的典型样本，赶碳号储能对其进行深度拆解，将为我们理解储能行业的内卷本质与风险边界提供一种独特视角。02规模之谜：不赚钱的国内市场反而越做越大果下科技的市场能见度提升并非来于偶然，而是精准踩中产业节奏切换的结果。2022年，公司收入中欧洲市场占比72.1%，中国市场仅27.9%，核心业务集中于户用储能；至2025年上半年，中国市场收入占比升至81.8%，欧洲市场降至 9.1%，业务重心完全转向国内大型储能。果下科技业务重心的迁移，直接驱动了公司规模快速扩张：2022—2024年及 2025年上半年，公司收入分别达1.42亿元、3.14亿元、10.26亿元、6.91亿元，三年间收入增长超6倍；同期利润则分别为0.243 亿元、0.281亿元、0.491亿元、0.056亿元。众所周知，2025年爆单的是海外大储，国内大储存在项目金额大、付款周期长、竞争烈度高”等特性。但果下科技为了冲上市冲规模，与急欲出海的主流储能企业反其道而行之。这导致公司盈利持续承压：净利率从2022年的17.1%下行至2023年的9.0%、2024年的4.8%，到了2025年上半年时仅为0.8%；毛利率从2022年的25.1%升至2023年的26.7%后，2024年降至15.1%，2025年上半年进一步降至12.5%，逼近盈亏平衡线。果下科技招股书披露，公司贸易应收款项周转天数上升的核心原因，是中国大型储能业务扩张带来的合同价值提升与付款周期延长。这一数据印证了行业深层逻辑：国内大储赛道的规模增长，往往以盈利空间压缩和资金占用为代价。值得注意的是，公司虽战略转向国内大储，但户用储能业务仍保持增长，收入从2022年的1.023亿元增至2024年的2.084 亿元，复合年增长率高达42.7%，形成 “双引擎” 战略布局。03应收账款里藏着的秘密（一）经营现金流持续净流出，资金链承压显著2022年至2025年上半年，公司经营活动现金净流出额分别为0.303亿元、0.729亿元、0.519亿元、2.049亿元，呈现持续流出且规模扩大的态势。连续净流出的背后，是 “规模扩张-资金占用” 的刚性循环：为获取项目需要公司提前垫付资金，而回款周期的拉长则进一步加剧现金流缺口。事实上，果下科技的财务缓冲空间已越来越紧张：2025年上半年，公司流动比率1.1倍、速动比率0.9倍，杠杆比率（总债务/股东权益）达128.8%；现金及等价物余额从2022年末的0.86亿元、2023年末的1.24亿元、2024年末的1.03 亿元，降至2025年6月末的0.467亿元，而计息借款达3.34亿元，现金短债比低至 0.07，偿债压力巨大。这意味着公司需依赖外部融资或供应链账期管理，才能维持增长所需的资金周转。（二）应收账款高增与账期拉长，坏账风险凸显。果下科技贸易应收款项及应收票据账面净值2022年末的0.416亿元，飙升至 2023年末的1.658 亿元、2024 年末的5.205 亿元，2025 年 6 月末达 9.523 亿元，四年间增长超 22 倍。对应的周转天数同步恶化：贸易应收款项周转天数从2022年的56.2 天升至2023年的98.天、2024年的181.8 天，2025年上半年贸易应收及票据周转天数则进一步拉长至198 天，已逼近公司对主要客户30-180 天的信贷期上限。应收账款的增长与收入确认节奏高度同步。公司公开信息披露中明确提到，“应收与票据余额增加，尤其与自2024年最后一个季度以来经历了收入确认高峰期相关”。这一现象引发资本市场对于果下科技增长质量的关注：果下的快速增长，到底是市场需求的自然释，还是公司在竞争压力之下采用更为激进的条款，把订单提前锁定了？如果是后者，那么公司刻意粉饰报表就被坐实了。从果下科技的账龄结构看，截至2025年6 月末，公司贸易应收款项（扣除亏损拨备后）总计约8.446亿元，其中1年以内约8.168亿元，1-2 年约0.279亿元；贸易应收款项的减值准备在2025年6月末为0.153亿元。考虑到公司0.8%的净利率水平，未来任何坏账计提的上升，都将对利润构成巨大挤压。04果下科技的新金融业务行业内卷的深层演化，在果下科技的业务模式中尤为显著：从价格竞争延伸至信用竞争，再升级为资金前置支持的竞争。公司披露，自己也缺钱的果下科向第三方提供的贷款规模从2022年0.016亿元增至2023年的0.071亿元、2024年的0.578亿元，2025年6月末为0.158亿元；其中向潜在客户提供的贷款分别约0.016亿元、0.034亿元、0.557亿元、0.154 亿元，2024年末占比高达96.4%。这个“新业务”的关键风险点在于，该类贷款并无潜在客户必须采购公司产品或服务的合约作为约束。这种贷款的本质就是项目前端资金支持，目标是换取商业合作机会，但合作的不确定性势必导致信用风险与业务风险叠加。果下科技披露案例显示，公司存在对行业参与K、L、M分别提供0.035亿元、0.035亿元、0.045亿元的贷款；对行业参与者J提供了0.036亿元的免息贷款，原定短期到期后延期的情形，也进一步放大了果下科技未来资金回收的风险。在经营现金流持续净流出的背景下，这类资金前置安排已非单纯的业务支持，而是竞争压力下的被动选择——通过资金前置换取项目链条上的占位权，成为行业内卷升级的典型形态：从 “卷价格” 变成 “卷信用”，再变成 “卷资金”。公司招股书亦提示，若交易对手遭遇财务困境、经营挫折或策略变动，或公司无法有效强制还款，将面临更高信贷风险，无法收回可能导致减值亏损并对现金流与经营业绩造成重大不利影响。05果下科技的资本朋友圈（一）估值跃迁与规模扩张的路径依赖公司估值在短期内出现大幅跃升：2025年3月某机构入股时公司估值约16.32 亿元，20天后另一机构入股时估值则蹿升至60亿元，短期内增值约44 亿元。估值的快速提升强化了规模扩张的路径依赖——在资本的逻辑里，规模更容易讲清楚，现金更难讲；收入更容易被做大，但回款却很难确认。这一循环已经是储能行业内卷加剧的典型特征：融资—扩张—抢单—让利— 拉长账期—应收堆高—现金更紧—更依赖融资与更激进的项目。果下科技招股书显示出来的“经营现金流持续净流出+应收飙升+贷款前置”，几乎就是上面这条链条的一个财务投影。截至最后实际可行日期，公司已完成多轮融资，2024年3月凯博鸿成投资3000 万元，2025年3月凯博鸿成再投资 7000万元，2025年4月深圳宁干投资3000万元，融资资金主要用于业务扩张与运营资金。（二）生态绑定的公允性质疑与风险传导公司与中创新航形成 “供应商 — 客户 — 股东” 的三位一体关系：中创新航通过常州市升海智能科技有限公司持有凯博鸿成49.55%权益，而凯博鸿成截至 2025 年4月持有公司6.22%股份；双方签署战略合作协议，约定项目机会与采购优先，中创新航同时为公司重要客户及前五大供应商。市场层面质疑，公司对特定关联方的销售毛利率显著高于大型储能系统平均毛利率，引发对交易公允性的关注。在尽调语境里，这些并非 “八卦”，而是必须被核验的风险点：订单是否具有可持续性，还是高度依赖特定生态方的项目输送？定价机制是否独立、是否能被第三方证明为市场化？回款条款与账期是否存在 “结构性倾斜”？当储能行业进入信用战的阶段，任何形式的生态绑定都可能被市场解读为两面性：既可能是企业的护城河，也可能是利益高度捆绑后的定价与风险传导通道。尤其在行业信用风险上升阶段，生态圈内的风险传导，将加剧企业的经营压力。06回款管理与现金流优化的现实努力面对现金压力，果下科技也在采取多重措施对冲风险：在销售端，销售团队跟进应收，奖金与收款率挂钩；交付后180天内未收回款项，将使负责人失去相应佣金资格。这类机制在项目制行业并不罕见，但它从侧面证明：回款压力不是外界想象的那么简单。在供应链端，公司通过与主要供应商协商延长付款期限等方式来优化现金流、缓解即时财务压力。截至2025年6月末，公司贸易应付款项及应付票据规模同步增长，与应收款项的增长形成对冲，但这种 “延长应付 + 强化催收” 的精细化操作，本质是在内卷现金压力结构里——要维持增长，就必须不断精细化地 “挪动现金流时间轴”。公司招股书披露，2025年上半年贸易应付款项及应付票据增加4.118亿元，部分对冲了贸易应收款项及应收票据增加的4.397 亿元带来的现金压力；同时合约负债增加0.299亿元、其他应付款项及应计费用增加0.303亿元，进一步缓解了现金流紧张局面，但整体仍未能扭转经营现金流净流出的态势。结 语储能内卷的演化逻辑与行业启示果下科技的样本意义，在于其完整呈现了储能行业内卷的底层机制：竞争已从产品价格、交付周期，逐步演化为账期长度、信用支持、资金前置的多维博弈。当市场参与主体过多——全球储能系统供应商超300家、资本供给充沛、规模成为唯一追求的目标，行业内卷就必然从产品与价格，蔓延到信用与资金。这一演化路径的核心风险在于，利润会先被价格战与规模扩张压扁——果下净利率0.8%已逼近盈亏线，现金再被漫长账期与资金前置拖干——经营现金流连续净流出，2025H1流出2.049 亿元，最后无非是通过坏账、违约、项目风险等形式集中释放。数据显示，2024年全球前30的大储能企业占据90%以上新增装机容量，行业集中度提升背景下，中小玩家的内卷压力将进一步加剧。对于行业而言，果下科技的披露并非个案，而是行业发展阶段的缩影 —— 唯有回归盈利质量与现金创造能力，重构 “规模—利润—现金” 的平衡，才能避免内卷向风险端持续演化，实现可持续发展。储能行业要真正破卷，避免重蹈光伏的覆辙，就必须从遏制 “信用战”“资金战” 入手，重建以价值创造为核心的竞争秩序。然而，果下科技的资本神话，仍在不断重复上演。编审：侦碳欢迎转评赞！转载请联系后台授权","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 AppleWebKit/537.36 (KHTML, like Gecko; compatible; ClaudeBot/1.0; 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