国泰海通｜传媒：大模型公司上市推进，看好AI技术发展与商业落地

报告导读：稀宇科技（MiniMax）与智谱华章港股上市推进，两家公司均为原生大模型公司，深耕AI研发多年，具备深厚技术积累，已经开始有变现的商业模式，体现中国AI大模型公司业务初具规模，看好AI技术迭代与商业化落地。

投资建议：原生大模型公司港股上市进程推进，看好AI整体落地趋势及其带来的投资机会。随着AI技术发展，商业化推进，AI预计将对企业生产和用户消费产生改变，我们看好其中的利好方向。

稀宇科技：全球布局、多种模态覆盖，AI应用拉动收入增长。公司自2022年初开始进行AI大模型相关研发活动，模型方面全面覆盖各模态，其中最新的M2.1模型重点聚焦于更多编程语言和办公场景的可用性，在各个测试基准上M2.1都体现出相对M2的显著提升，在部分基准上的得分甚至超过Gemini 3 Pro、GPT-5.2（thingking）等模型，视频生成模型Hailuo 2.3动态表现力再提升，为全球最优性价比；商业化主要通过“AI原生产品”和“开放平台及基于AI的企业服务”前者为主要来源，2025年1-9月贡献了营收的71%，其中情感陪伴AI应用Talkie/星野在垂类赛道MAU位居全球第二，是公司第一大收入来源，视频生成产品海螺AI获得用户广泛认可，正在成为公司收入的新增长动力。

智谱：大语言模型GLM为基，形成模型矩阵与一站式MaaS业务。公司最新的大语言模型GLM-4.7代码能力对齐Claude Sonnet4.5，在此基础上公司形成包括反思及沉思模型、多模态模型、Agent模型代码模型的全面布局。商业化方面则是通过MaaS对外输出模型能力创收，包括标准化、轻量化的云端部署和更加定制化的本地化部署两种方式，后者为公司当前主要创收方式，客户所处的行业、地区都呈现多元化趋势。

两家公司AI商业化已有一定体量，高额研发投入以支持技术迭代进步。稀宇科技2025年前三季度营收5343.7万美元，同比增长175%，智谱华章2025年上半年营收1.91亿元，同比增长325%，两家公司收入均呈现高速发展。AI仍在高速发展和迭代中，对大模型公司而言，“技术领先”优先于短期盈利，两家公司都保持了高额研发开支，稀宇科技前三季度研发费用1.8亿美元，费用率337%，智谱华章2025上半年研发费用15.95亿元，为营收的8.35倍。

风险提示：AI大模型公司上市进度放缓；AI技术迭代放缓；AI商业化应用不及预期。

报告来源

以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告。

报告名称：大模型公司上市推进，看好AI技术发展与商业落地；报告日期：2025.12.30  报告作者：

陈筱（分析师），登记编号：S0880515040003

杨昊（分析师），登记编号：S0880524020001

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