2026渐近，我们开始思考周期板块在下一年的持续性，以及其他上游周期乃至整个顺周期的潜在弹性。有色板块的大部分品种都已经进入主动补库或者被动去库阶段，ROE近几个季度连续上行；黑色系、下游为基建地产的化工等库存周期仍在主动去库；而化工行业的库存周期也呈现和股价一致的分化。基本面角度的行业画像与今年我们看到的股价走势是吻合的。中游的电池和专用设备已经进入主动补库周期。景气组合在PPI转正的过程中表现好于困境反转组合，但是从行业胜率角度来说困境反转组合并不弱，寻找股价弹性，或许从景气的延续性角度更优。
考虑周期股的业绩弹性，离不开对库存周期的定位。产量的释放受制于产能利用率、价格受供需影响，价格变动的方向决定业绩走势，产能释放的速率决定业绩的弹性。因此我们考虑从产能、库存、需求三个角度定位行业所在位置，以库存周转率表征需求与库存的匹配程度，以固定资产周转率表征需求与产能的匹配程度，以合同负债+预收账款的增速衡量需求回暖情况，并用ROE（TTM）表现业绩趋势。
上游：有色板块的大部分品种都已经进入主动补库或者被动去库阶段，ROE近几个季度连续上行；黑色系、下游为基建地产的化工等库存周期仍在主动去库；而化工行业的库存周期也呈现和股价一致的分化。基本面角度的行业画像与今年我们看到的股价走势是吻合的。
中游与下游：步入库存与盈利的上升通道的行业比例小于上游，符合PPI回正时先生产资料后生活资料、先采掘后原材料最后加工的特征。目前库存周期向上且ROE已抬头的行业有：中游的电池、电机、风电设备、专用设备；下游的摩托车、家电零部件、农产品加工、休闲食品、专业服务、体育。其中电池和专用设备已经进入主动补库周期。
进一步思考，一个景气度上行的行业，和一个仍在上一段库存周期但有反转可能的行业，哪个弹性更大。
回测结果显示，整体来说景气组合在PPI转正的过程中表现好于困境反转组合（仅有2020中报区间例外），但是从行业胜率角度来说困境反转组合并不弱，甚至在2020年大幅超过了景气组合。我们判断，在经济需求回暖基本面向好的过程中，大部分行业的库存周期向好是趋势，因此困境反转策略整体可以获取不错的表现，但是最具弹性的品种往往在景气层面有独特逻辑加持的行业中出现（如今年的铜），因此寻找股价弹性，或许从景气的延续性角度更优。
风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）政策出台和落地具备不确定性；3）海外流动性超预期收紧。
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