财报前瞻 | 即使Q1财报惊艳美光(MU.US)的“存储超级周期”叙事仍待更多印证？

智通财经2025-12-15

智通财经APP获悉，随着美光科技(MU.US)将于美东时间12月17日美股盘后(北京时间12月18日早间)公布2026财年第一季度财报，市场逐渐浮现出一个疑问：HBM(高带宽内存)究竟是否跟过去的传统存储芯片一样是一种周期性商品？这个问题的答案，可能将决定美光自今年4月以来增加的2000亿美元市值是否合理，而本周的Q1财报，或将成为这家美国存储巨头的“试金石”。华尔街预计，美光本季度每股收益将达...

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GPU的认证。虽然后续三星的HBM3E已获得认证，但这可能会减缓美光与行业龙头SK海力士在HBM3E爬坡阶段所享受的近乎双寡头的红利。从宏观层面看，推动整个存储行业的无疑是飙升的存储价格——仅今年以来价格就暴涨了172%。与此同时，今年存储比特出货量预计也将跃升约25%或更高，形成了平均售价与出货量齐升的强劲组合。存储业务的单位经济效益从未如此出色。这或许解释了为何美光管理层决定退出消费级业务，并将全部资源集中于数据中心业务板块。目前，数据中心业务贡献了美光总营收的56%，毛利率高达52%。值得注意的是，其数据中心业务的毛利率高于公司整体水平(2025财年第四季度整体毛利率约45%，全年约40%)。毛利率的扩张是一个非常好的信号，预示着美光业务将进一步加速增长，工厂利用率也将持续提升。投资者还可以看到，美光目前的库存天数已降至125天，远低于两年前的超过150天。除了上述业务基本面的进展，投资者预计还将重点关注其Q1财报中的另外两个关键要素。首先，市场渴望听到关于美光未来HBM产能的“售罄”这一魔幻词汇。上一季度，管理层并未直言供应已售罄，而是表示“预计在未来几个月内达成协议，售出我们2026日历年全部HBM供应的剩余部分”。这是因为HBM3E的价格已基本锁定，而与客户关于HBM4产能的“积极讨论”仍在进行中，首批HBM4预计在2026自然年第二季度开始发货。下周，市场将热切期盼听到“售罄”二字。自美光9月份发布Q4财报以来，一系列涉及数据中心GPU和XPU的数十亿美元大单相继宣布，这无疑扩大了美光HBM的市场总潜量。市场对美光2026财年的营收预期已大幅上调。根据Seeking Alpha上的共识预期显示，2026财年营收预期自今年9月以来已上调8%，目前预计营收将达到574亿美元，同比增长54%。市场关注的第二个要素是美光的资本支出指引。根据此前已知指引，资本支出约为180亿美元。基于9月的营收预期计算，这约占2026财年预期营收的34%。若管理层将资本支出大幅上调至接近往年平均占营收约36%的水平，那将对美光股价产生真正的推动作用，这将是极其看涨的信号。上月在一次投资者会议上，美光首席财务官Mark Murphy确实暗示，180亿美元的资本支出指引将在下周的Q1财报中进行修订：“今年这方面的压力将会增加。因此我预计，在我们大约一个月后的财报电话会议上，我们很可能会——我们将提出这一点并在那时向各位更新。”所以，届时投资者必将获得资本支出指引的最新信息。值得注意的是，Murphy关于资本支出指引的表态，是在回应分析师关于“美光业务增长是否能超越存储行业8-10个季度上行周期”的提问时做出的。除了资本支出相关暗示，他还指出，“当前及2026年以后的存储供应，将不足以满足市场需求”。这一需求增长很大程度上源于市场从12层堆叠的HBM3/HBM3E向16层堆叠的HBM4过渡。这一表态意味着，美光的增长前景有望超越传统的8-10个季度行业上行周期，而公司正积极布局以把握这一趋势。分析师乐观情绪升温财报发布前的乐观预期已经引发了一波分析师上调评级潮。Stifel、瑞穗和瑞银等顶级机构均上调了目标价。分析师指出，内存价格趋势改善以及对HBM的需求增强是关键驱动因素。德意志银行的Melissa Weathers将目标价从200美元上调至280美元。她认为美光已做好准备，将从下一个内存市场周期中获益。HBM正在推动行业变革，这可能支撑更高的估值。德意志银行将2026财年全年每股收益预期大幅上调近26%，至20.63美元，同时将营收预测提高12%至596.6亿美元。花旗分析师指出，美光科技Q1财报预计将显著超出市场预期。该行认为，存储价格大幅上涨以及AI应用需求的持续增长，是推动美光股价走强的主要动力，并维持其“买入”评级，将目标价从275美元上调至300美元。分析师Christopher Danely表示，他预计美光将实现“显著超预期业绩并上调指引”，主要因“DRAM价格出现前所未有的涨幅”。该行估算，2025年第四季度DRAM价格环比上涨50%，幅度远超此前预期。花旗同时指出，美光“2026年HBM产能已售罄”，并称随着全行业开始谈判长期DRAM供应协议，美光有望获得“来自AI客户的大额资金注入”。美光股价或已超前反映预期毋庸置疑的是，美光可能正处于一个超级周期的开端。公司已开始看到充分投资带来的增值效益，使其能够在天时地利之时占据有利位置。Q1财报很可能将展示美光的强劲表现。但同时需要注意的是，从股价方面看，市场可能已经将美光推高至超出Q1预期的水平。目前，美光股价相对于其账面价值的倍数高达5.5倍，处于互联网泡沫时代以来的高位。对美光进行估值并非易事。由于过去业务的周期性，市场通常追踪其账面价值以寻找其周期性繁荣阶段的顶部。而当前的估值清楚地表明，市场已不再用传统的繁荣-萧条周期理论来看待美光，而是预期公司正进入某种超级周期，或其业务终于摆脱了周期性，转向长期增长。因此，为了对美光明年进行估值，下文转而分析其营收趋势和市场预期，以观察市场对其股价的预估。回顾美光2023财年和2024财年的远期营收预期，这两个财年公司营收平均增长率约为44%-45%，对应股价的远期企业价值/营收(EV/Forward Revenue)倍数约为3.4-3.5倍。而实际情况是，美光2024财年营收增长62%，2025财年增长约49%，均超前期预期。以这些历史预期为基础，结合上文关于美光2026财年预计营收570亿美元(隐含53-54%增长)的假设，美光估值应约为2026财年预期营收的4.5倍。然而，目前市场给予美光的估值是2026财年预期营收的5.1倍，这意味着市场预期美光今年最终将实现约63%的增长，比约570亿美元的普遍预期高出10%。总结在当前的存储超级周期下，美光本周的第一季度财报和电话会议肯定将备受关注，公司或将进一步确认其存储业务持续受益于超级周期的趋势，从而终结市场对其的争论。尽管长期业务顺风继续支撑美光增长的基本面，但其股价在过去几个月已大幅上涨，市场最终能否在财报公布后继续做出积极反应可能仍有待观察。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"preview","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":0,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 AppleWebKit/537.36 (KHTML, like Gecko; compatible; ClaudeBot/1.0; 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