AMD财报解读：深度绑定 OpenAI，增长故事才刚刚开始

美股研究社2025-12-11

AMD，这家最初只能争夺英特尔不愿涉足市场的芯片制造商，如今已成为在多款产品领域直面英特尔和英伟达竞争的强劲对手。10 月，OpenAI 宣布与 AMD 达成合作的消息让分析师备受关注，这绝非又一笔普通的供应协议。当 OpenAI 首席执行官山姆・奥特曼承诺采用 6 吉瓦的 AMD 计算算力时，他的选择向市场释放了一个关于 AI 基础设施行业发展方向的核心信号。AMD 的 Instinct 加速器...

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美元。虽然每股收益的超出幅度不算显著，但在当前增长周期阶段，营收超预期更具重要意义。正如苏姿丰在财报电话会议中所说：“我们度过了非常出色的一个季度，营收和盈利能力均创历史新高，这反映出市场对我们高性能 EPYC（霄龙）处理器、Ryzen（锐龙）处理器以及 Instinct AI 加速器的广泛需求。”最让分析师关注的是各业务板块的细分表现：数据中心业务：营收达 43 亿美元，同比增长 22%，环比增幅更是高达 34%。如此强劲的增长绝非偶然。毫无疑问，MI350 GPU 的部署推进正在获得牵引力，同时 EPYC 处理器在企业和云部署领域持续抢占英特尔的市场份额。采用 EPYC 处理器的公有云实例配置数量增长近 50%，总数超 1350 个。客户端与游戏业务：同比增长显著，总营收达 40 亿美元。其中，客户端业务营收为 27.5 亿美元，锐龙桌面处理器需求保持稳健；游戏业务营收达 13 亿美元，同比激增 181%，增长的很大一部分源于为 Xbox 和 PlayStation 定制的半定制芯片 —— 这些芯片为应对假日季需求，较往年提前进入量产阶段。嵌入式业务：表现相对滞后，营收为 8.57 亿美元，同比下降 8%。不过各终端市场的需求依然存在，管理层表示未来项目的设计推进势头良好，有望带来新的增长。以下是关键财务指标的具体表现：自由现金流同比增长超两倍。这种现金流生成能力能够为未来的增长和股票回购提供资金支持，且不会给资产负债表带来压力。其中与 OpenAI 合作协议有重大解读价值，因为分析师认为部分投资者尚未充分认识到它对 AMD 的重大意义。10 月 6 日，AMD 与 OpenAI 宣布建立合作关系，将为后者提供 6 吉瓦的 Instinct GPU 算力。其中，MI450 GPU 的部署将从 2026 年下半年开始，率先实现 1 吉瓦的算力供应，后续还将通过多代硬件产品逐步扩充至目标算力。从经济层面来看，这笔交易的规模相当可观。根据行业估算，每 1 吉瓦 AI 算力的上线成本约为 500 亿美元，其中三分之二用于芯片和基础设施投入。部分分析师认为，这笔合作协议的总价值将超过 900 亿美元。AMD 首席财务官让・胡表示，该协议有望为公司带来数百亿美元的收入。但这笔交易的意义远不止于营收数字，其结构设计更能反映两家公司对合作关系的重视程度：跨代际的长期承诺：OpenAI 并非为某个一次性项目采购芯片，而是将从 MI450 及未来架构开始，在多个产品周期内成为 AMD 的核心计算合作伙伴。AMD 和 OpenAI 的工程师正共同参与产品路线图的制定，这让 AMD 能够从全球对 AI 工作负载要求最高的机构之一获取关键洞察。双方深度绑定的利益共享机制：AMD 向 OpenAI 授予了最多 1.6 亿股的股票认购期权，相当于公司约 10% 的股份。第一部分期权的行权与首个 1吉瓦算力的部署挂钩，后续部分则与算力扩充至 6 吉瓦以及股价突破 600 美元的目标相关联。这并非慈善行为，而是双方激励机制的深度对齐。当全球顶尖 AI 公司的首席执行官对你的产品做出这样的承诺时，足以证明产品的实力。山姆・奥特曼称这是 “在获取算力以释放 AI 全部潜力方面的一个重要里程碑”。OpenAI 同时还与英伟达和博通（AVGO）保持合作，这两家合作伙伴已为其提供约 10 吉瓦算力，且 OpenAI 拥有定制化芯片以满足自身需求。AMD 能够成为 OpenAI 的三大核心计算供应商之一，充分证明了其 Instinct 平台和 ROCm 软件生态的实力。AMD 在数据中心领域的发展主要依靠两大业务支柱，目前两者均展现出强劲势头。AMD EPYC 处理器的推出彻底改变了 CPU 市场的竞争格局。2014 年苏姿丰接任 CEO 时，AMD 在服务器市场的份额几乎为零，如今这一比例已接近 40%。18 倍的份额增长，彻底改变了企业和超大规模数据中心运营商对计算资源的思考方式。基于 Zen 5 架构的第五代 EPYC “都灵” 处理器，在各个细分市场持续抢占英特尔的份额。目前，超过 60% 的《财富》100 强企业正在使用 EPYC 处理器，企业级市场的采用率同比增长超两倍，云实例数量也在持续激增。其价值主张极具吸引力：AMD 表示，一台基于 EPYC 处理器的服务器，可替代七台传统的英特尔服务器，帮助企业实现超过 60% 的总拥有成本（TCO）节省，投资回报周期仅为 6 至 12 个月。能够提供如此显著的服务器整合效果，大大简化了销售沟通的难度。2026 年，AMD 将推出基于 2 纳米 Zen 6 架构的 “威尼斯” 处理器。该系列芯片将沿用现有插槽设计，但性能将进一步领先行业。2025 年 6 月，AMD 推出了 Instinct MI350 系列 GPU，这是该公司迄今为止最具竞争力的 AI 加速器。我们有必要详细了解 MI355X 的规格参数，这有助于理解为何 OpenAI 等企业会对其产生浓厚兴趣：与英伟达 B200 相比，MI355X 配备 288GB HBM3E 内存，内存带宽达到 8TB/s，与 Blackwell 系列持平。根据 AMD 的数据，在特定工作负载下，该加速器的 AI 性能较竞品高出 2.2 倍，推理性能较竞品高出 1.3 倍。11 月公布的 MLPerf Training v5.1 测试结果显示，MI355X 完成 Llama 2-70B LoRA 模型训练仅需 10.18 分钟，较英伟达公布的 GB200 快 10%。这是真实场景下的性能验证，而非营销宣传数据。目前，全球十大 AI 公司中有七家正在使用 AMD Instinct 加速器。其中规模较大的部署项目包括甲骨文的 131,072 个加速器超级集群、与 OpenAI 的合作项目，以及 Meta、微软和 xAI 的实际应用。相关生态系统已达到临界规模。AMD 的 ROCm 软件平台是英伟达 CUDA 的开源替代方案。部分客户借助它减少了对单一供应商的依赖，如今 ROCm 已能为主流 AI 模型提供 “零日支持”，且具备近线性的扩展效率。AMD 预计 2025 年第四季度营收约为 96 亿美元，上下浮动 3 亿美元。按中间值计算，同比增长 25%，环比增长 4%；非 GAAP 准则下的毛利率预计约为 54.5%。在 11 月的分析师日活动上，AMD 公布了极具雄心的长期目标：即便 AMD 仅能完成这些目标的 70%，以当前股价来看，其估值也显著被低估。当然，任何投资分析都不能忽视潜在风险，AMD 面临的主要风险包括：AI 基础设施支出放缓：AMD 的增长很大程度上依赖超大规模数据中心运营商增加资本支出。若因投资回报率、监管或宏观经济问题导致支出大幅缩减，将直接影响数据中心业务营收。英伟达的竞争反击：英伟达目前占据 80%-95% 的 AI 加速器市场份额，且拥有充足资源应对竞争。若 AMD 的 MI450/MI500 取得成功，英伟达可能通过 Rubin 和 Feynman 架构重新夺回性能优势。OpenAI 合作的执行风险：AMD 必须加快 MI450 的量产并达成技术目标。若出现延迟或性能不达标，将影响股票期权的行权和营收确认。Arm 架构的竞争崛起：AMD 在抢占英特尔市场份额的同时，面临着 Arm 架构处理器的新兴竞争 —— 例如英伟达 Grace 处理器以及超大规模数据中心运营商自研的定制芯片。部分分析师预测，到 2025 年，Arm 架构在数据中心 CPU 市场的份额可能达到 20%-23%。若英伟达通过激进定价捍卫市场份额，AMD 的利润率可能面临压力。AMD 2025 年第三季度的业绩表现以及与 OpenAI 的合作协议，标志着公司已从行业挑战者晋升为 AI 基础设施领域的领导者。营收创新高、利润率持续改善、市场份额不断扩大以及未来数年明确的营收预期，共同构成了极具吸引力的投资格局。随着该公司突破长期交易通道且成交量放大，机构买入有望持续。基本面支撑此次估值重估，且随着 OpenAI 合作的推进和 MI450 的广泛采用，估值可能进一步提升。对于既希望获得优于英伟达的估值，又追求强于英特尔的增长潜力的投资者而言，AMD 是 AI 基础设施领域的最佳选择。OpenAI 合作协议、EPYC 处理器的份额增长以及 MI350/MI450 的部署推进，将在 2026 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