华西周知 | 鱼尾行情，如何博弈；一周买入评级个股

华西研究2025-08-17

“华西研究”小程序全面升级！专业研值，一镜到底！一周关键词债牛，虽迟但到8月第一周，债市利空逐渐出尽，相对抗跌的股市成为债市下行的最后一重阻碍。对比近期上证指数、30年国债期货主力合约日内走势，可以发现在周一、周四、周五以及周三午盘，在市场增量信息不多的背景下，股债之间呈明显的“跷跷板”效应，且从定价逻辑来看，多是债随股动。（一）本轮股市对债市的压制或接近尾声股市上涨往往通过两个逻辑对债市产生影响...

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“抽水效应”，通过资金面影响债市的流动性，即部分居民存款通过“银转证”的方式进入到股市之中，以及券商自营、理财、保险等机构阶段性调整股债战略配比，债市需求减弱。实践中，居民端的投资风险偏好往往不会出现脉冲式的提高或者下降。原本习惯于投资存款或固定收益产品的居民，很难在短期内转移资金至股市。此外，对于机构来说，年中股债配比或存在一定的随行就市调整空间，但幅度或同样较为有限。二是通过提振市场风险偏好，抑制债市情绪。不过，这一逻辑传导链上的一个重要假设，股市是经济的先行指标，股市上涨意味着刺激政策加码和经济预期改善。因此，风险偏好逻辑的重要落脚点，还在于基本面以及央行态度。2025年4月以来的股市上涨，所依托的并非基本面数据的持续改善，更多是对“国家队”托底股市的信心。随着7月末上证指数连续突破3500点、3600点大关，股市进一步上涨可能需要依靠强宏观政策支撑和公司盈利改善逻辑。因此8月初开始，股市势头明显减弱，大盘板块的日度走势出现与3月调整前夕的相似特征。（二）降息预期可能升温风险偏好回落是助推债市下行的第一级火箭，第二级是降息预期发酵。8月9日统计局公布了7月通胀数据，其中PPI同比仍处于-3.6%的低位，低于预期的-3.4%，“反内卷”政策效果部分显现，指向需求仍相对不足。与此同时，未来一周即将公布信贷数据，结合7月大行累计转贴现5928亿元，以及月末票据利率重返零值来看，7月需求或不容乐观，市场对于新增贷款的预期值相应降至1800亿元低位。考虑到美联储大概率会于9月重启降息，国内弱需求叠加全球普遍回归降息通道，8月中下旬双降预期或升温。此外，海外方面，未来一周的关注点在于中美关系的演化。首先，中美关税休战期是否顺利延期90天，依旧悬而未决。其次，特朗普称或以购买俄罗斯石油为由对中国征收额外关税。再者，美俄元首将于下周会面，美国或通过拉动俄罗斯进而对中方施压。总体来看，中美关系在短期内可能很难出现进一步回暖，对债市而言或是利多变量。（三）迎接“债牛”，适当放宽组合久期或占优对应至短期策略上，8月以来交易盘的行为普遍较为谨慎，4-8日基金净买入规模虽有提升，但更偏好信用及二永等票息品种。对应至基金久期上，利率债基久期中枢普遍在4.5-4.6年间窄幅波动，市场风险可能不大。8-9月作为下半年潜在的“债牛”时点，我们倾向于可以适当放宽对组合久期的限制。品种上，近期表现较弱的30年品种或具备较高的性价比。风险提示：货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。《债牛，虽迟但到》发布日期：2025-08-10；署名分析师：刘郁；执业证书编号：S1120524030003鱼尾行情，如何博弈？（一）回顾：行情反弹，渐进“鱼尾”8月4-8日，类权益市场显著反弹，随后高位震荡。截至2025年8月8日，万得全A收盘价为5667.68，较8月1日上涨1.94%；中证转债同期上涨2.31%，各价位估值均有所拉伸。7月底-8月初的行情，与2月底-3月初的鱼尾行情极为相似。从行情线索来看，在这两个时段之前，市场均经历了长达1个月的上涨。从量价关系来看，7月底行情大幅调整，随后显著反弹，与市场在2月底调整-3月初反弹的走势相似，且成交额同样经历了“缩量-放量”的过程。类比来看，本轮反弹行情具备一定的“鱼尾”特征。其一，板块行情快速轮动，强势板块行情难以持续。其二，海外不确定性显现，可能是制约行情的压力项。其三，杠杆资金在行情承压时继续流入，尝试攫取“鱼尾”的收益。（二）策略：锁定收益，防守反击鱼尾行情，意味着博取收益的难度增大，市场暂别“简易模式”。当海外不确定性、基本面等压力因素逐渐显现，与快速升温的市场预期相矛盾时，行情则可能在不久后显现出压力。那么，哪些现象或许是上涨行情渐近尾声的信号？从3月中上旬的经验来看，若资金逐渐转移至低位板块，同时成交额呈缩量趋势，意味着行情或已接近尾部。在这种情况下，继续走强的行情，或正是兑现收益&降低仓位的机会。面对鱼尾行情，策略层面可考虑逢高减仓、伺机反攻，或是将仓位转移至相对稳健的品种。在逐渐减仓的操作下，若行情继续走强，择机兑现部分收益；而若市场显著调整，底部预期或稳市资金有望推动行情反弹，此时也需要预备一定仓位。事实上，牛市中的胜负手往往并不在于获取浮盈，而在于锁定收益。从这一角度来看，鱼尾行情下，多一分谨慎或是相对稳健的思路。转债市场价格中位数终于突破130元大关。如何理解？其一，正股行情持续强势无疑是最主要的因素，后面能否持续位于平台之上，取决于所谓的“鱼尾行情”有多长。其二，纯债收益荒仍然是核心助力，哪怕正股行情转向震荡，只要不是趋势性转弱，供需趋紧的逻辑大概率会持续演绎。其三，从转债结构来看，转债整体久期短且下修意愿较强，提升偏债品种确定性。同时，相比于历史高位，高价弹性转债估值仍有空间。风险提示：权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。《鱼尾行情，如何博弈？》发布日期：2025-08-10；署名分析师：田乐蒙；执业证书编号：S1120524010001流动性跟踪：大行融出重回5万亿+（一）概况：月初首周，资金利率低位横盘8月4-8日，月初流动性进入自发平衡区间，资金利率低位横盘。周四央行公告将开展7000亿元3个月买断式逆回购操作，再度释放显性呵护信号。随着买断式逆回购落地，资金利率破位下行，截至8日，R001下行1bp至1.34%，DR001进一步贴近1.31%，7天资金利率下行3bp，R007、DR007收至1.45%、1.43%。与此同时，银行融出意愿也在持续抬升。8月4-8日，银行体系日均净融出4.39万亿元，前一周为3.71万亿元。大行融出增长是主要贡献，净融出水平由前一周五的4.38万亿元逐日攀升至周五的5.22万亿元，时隔近1个月重回5万亿元高点。（二）展望：资金面或整体维持低位运行8月11-15日，资金面或整体维持低位运行，不过税期渐近，或存在小幅波动。具体来看，下周影响资金面的因素有三，其一是税期，周五（15日）将迎纳税申报截止日，不过8月缴税压力不大，预计对资金面的扰动可控。其二是4000+亿元的政府债缴款。下周政府债缴款规模升至4101亿元，为近一个月高点，缴款压力集中在周一和周五，单日净缴款分别为2344亿、1847亿。其三是1.1万亿元+的逆回购到期。其中，周一（11日）逆回购集中到期5448亿元，为周内单日到期最大规模，此后到期压力趋于均衡。结合上述分析，资金面的扰动或集中在周一和周五，不过考虑到当前明确的宽货币取向，预计资金利率波幅可能也有限。而周中为利空因素空窗期，资金价格有望延续平稳偏松态势，隔夜利率或锚定在OMO-5bp附近，7天利率则围绕政策利率上方5-10bp区间波动。（三）公开市场：8月11-15日，逆回购到期1.1万亿+8月4-8日，央行合计净回笼5365亿元，其中逆回购投放11267亿元，到期16632亿元。8月11-15日，逆回购到期11267亿元。（四）票据市场：票据利率分化，大行持续买票截至8月8日，1M票据利率较上周（8月4日）下行2bp，收至0.98%，6M同样下行9bp至0.70%，3M票据利率则上行7bp至1.07%。在此期间，大行净买入1067亿元，8月累计净买入1286亿元（2024年8月同期累计净卖出44亿元）。（五）政府债：8月11-15日，净缴款升至4101亿元8月11-15日，政府债净缴款升至4101亿元，前一周为3706亿元。主要由于前一周周五有1080亿元国债递延至周一（11日）缴款，导致国债净融资量环比增356亿元至3724亿元；地方债净缴款377亿元，基本持平于前一周的338亿元。（六）同业存单：发行利率下行，到期压力提升8月4-8日，同业存单加权发行利率为1.60%，较前一周下行3bp（前一周环比上行2bp）。与此同时，同期限SHIBOR利率也重返下行，周均值环比下行1bp至1.64%（前一周环比上行2bp）。存单到期压力有所提升。8月11-15日存单到期9065亿元，较前一周的5838亿元有所提升，到期压力升至年内相对高位。风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。《流动性跟踪：大行融出重回5万亿+》发布日期：2025-08-09；署名分析师：肖金川；执业证书编号：S1120524030004楼市成交同比连降九周地产周速达：二手房成交环比连降三周，同比连降九周。本周（8月1-7日），15城二手房成交面积182万平，低于过去四周的201-209万平，本周环比下滑9%。同比来看，本周15城二手房成交下滑1%，已连降九周，降幅收窄2个百分点。分城市层级看，一线城市二手房周成交环比下滑，降幅13%。北京环比下滑20%，成交面积26万平，过去四周介于26-32万平；上海环比下滑11%，成交面积34万平，低于过去四周的36-38万平；深圳环比下滑1%，成交面积11万平，过去四周介于11-14万平。同比来看，一线城市连降八周后转为小幅增长1%，其中深圳、上海均增长4%，而北京下滑4%。二线城市二手房周成交面积环比连降三周，本周下滑7%。二线城市中，杭州下滑22%，青岛、苏州、厦门、成都降幅介于3%-12%，而南宁增长37%。三线城市二手房成交面积环比连降两周，本周下滑7%。三线城市中，佛山、江门、东莞降幅分别为7%、8%、14%，而扬州增长11%。同比来看，二线城市二手房周成交下滑8%，而三线城市增长27%。新房成交环比连增两周后下滑，同比也连降九周。本周38城新房成交面积188万平，位于过去四周188-245万平的下限，环比下滑23%。同比来看，本周38城新房成交下滑12%，连降九周，降幅收窄6个百分点。8月1-7日，新房成交同比-12%，好于7月的-17%，但弱于6月的-8%、5月的-10%。分城市层级看，一线城市环比由升转降，本周下滑32%。北京环比下滑45%，成交面积9万平，低于过去四周13-30万平。上海环比下滑33%，成交面积19万平，过去四周介于18-28万平。广州环比下滑23%，成交面积13万平，过去四周介于13-17万平。深圳环比下滑2%，成交面积3万平，过去四周介于3-4万平。同比来看，一线城市连降九周，本周下滑36%，降幅较上周扩大12个百分点，其中深圳降幅最大，达69%，北京、上海、广州分别同比下滑48%、24%、20%。二线城市环比同样由升转降，下滑18%。二线城市中，苏州、杭州、武汉分别下滑55%、42%、41%，青岛、济南降幅介于4%-5%，而成都、南宁分别增长16%、10%。三线城市也环比下滑24%。三线城市中，温州、池州、衢州、渭南降幅较大，介于60%-70%。同比来看，二线新房周成交下滑3%，而三线增长2%。风险提示：地产政策出现超预期调整。《楼市成交同比连降九周》发布日期：2025-08-09；署名分析师：肖金川；执业证书编号：S1120524030004环境平稳、资金宽裕，股债稳中向好（一）复盘：大类资产表现海外：全球主要股指多上行。美、欧市场财报季多超预期，企业盈利推动股市上行。同时关税趋于缓和，美欧、美中贸易谈判主要经济体进入平静期，纳指以3.87%周涨幅领涨权益大类，周内再触新高。债市方面，全球货币政策宽松预期下，多数国家国债多走强，但表现分化。美联储新任鸽派理事进一步强化市场对降息的预期。商品方面，本周品种表现分化，国际主要商品多数上涨。受关税及中东局势紧张带来的避险情绪推动，贵金属板块涨幅领先；能化板块在美俄关系缓和影响下跌幅较大。汇市上，本周美元指数震荡走弱。国内：股市慢牛，主要指数均上行。A股市场情绪在政策面和资金面双重推动下回暖，净流入余额 2015 年以来首次重返 2 万亿。通信设备、医药生物、国防军工等板块涨幅居前，煤炭、有色等板块回调。机器人、AI 算力等新兴赛道活跃，市场持续关注科技成长领域。港股本周震荡修复，恒指、恒科收涨，板块分化显著。创新药、能源设备、贵金属涨幅居前，AH 股溢价有所回落。港股通资金净流入，南下配置意愿仍强。中债受市场情绪修复、流动性宽松以及政策调整等因素的影响整体呈现小幅震荡走强，短端收益率下行幅度较大，曲线走陡。商品方面，反内卷品种中碳酸锂、焦煤本周涨幅居前，分别涨11.76%、10.04%。贵金属方面，沪银表现强劲，收涨3.98%。人民币汇率升值0.39%。（二）外贸尚好，物价低位徘徊，增量政策温和（1）7月物价低位徘徊：广谱CPI受基数和食品项拖累，维持弱态；核心CPI为0.8%，连续5个月回升；PPI分项：煤钢、水泥、光伏价格环比降幅收窄，计算机、手机、汽车、电气设备价格下降形成拖累。在关税继续获得延期下，同时企业积极开拓市场，外贸增速超预期。（2）增量政策：本周增量政策密集出台，涉及范围较广，包含金融支持新型工业化、进一步放宽北京购房限制、发放一年育儿补贴。（3）美国关税进展：①行业：对芯片征收约100%关税，在美建厂可豁免。 ②国家：对来自印度的商品加征25%的额外关税，21天后生效，累计税率达50%。印度已暂停购买美国新武器和飞机的计划。（三）资产展望：环境平稳、资金宽裕，股债稳中向好权益:内外基本面政策面环境稳定，资金宽裕，市场情绪积极主动，预计股票市场维持“进二退一”慢牛节奏。中债：物价筑底、政策呵护下流动性宽松局面延续，国债收益率稳中略降，预计10年国债在1.67%附近波动。人民币汇率：美元转弱，人民币将稳中略升。黄金：美联储降息预期下，弱势美元促使金价维持强势。风险提示：宏观经济、产业政策出现超预期变化。《环境平稳、资金宽裕，股债稳中向好——经济分析与资产展望08,04-08,10》发布日期：2025-08-10；署名分析师：孙付；执业证书编号：S1120520050004稳定币：数字经济的金融基础设施（一）稳定币市场格局：法币抵押型主导，USDT与USDC双寡头垄断稳定币市场以法币抵押型为主导。截至2025年8月11日，法币抵押型稳定币规模2442.8亿美元，占比91%；加密币抵押型251.4亿美元，占比9%；其他稳定币规模9.5亿美元，占比0%。法币抵押型之外的稳定币主要在去中心化、抗审查或资本效率等方向进行探索。法币抵押型稳定币中USDT（$164.54BN）与USDC（$64.96BN）形成双寡头格局，合计占比94%。其他稳定币规模$14.77BN，仅占6%份额。（二）历史上稳定币与加密币呈共生关系，而央行大放水、加密市场认可度提升均带来稳定币与加密币大发展2023、2024年BTC涨幅分别高达157%、120%，背景是机构推出BTC相关资产管理产品，以及美国领导人对于加密币的支持政策。从目前监管政策来看监管对加密币友好，预期未来增量资金可观行情可期，对于稳定币的需求也将不断提升。最近的政策包括：（1）2025年3月6日，美国总统特朗普签署行政命令，宣布将比特币纳入美国战略储备。另外，同时宣布成立“美国数字资产储备”，将五种数字货币（比特币、以太币、瑞波币、Solana，和ADA）纳入政府资产储备，虽然不会新购；（2）州层面，2025年5月密歇根州提出法案（HB4510），允许公共退休基金投资比特币，但限定标的需为“过去一年平均市值超2500亿美元”的加密资产（目前仅比特币符合）;（3）7月25日彭博社报道白宫将允许401(k)投资加密货币。8月7日美国总统特朗普周四签署了一项行政命令，旨在允许更多的私募股权、房地产、加密货币和其他另类资产进入401（k）退休账户。（三）预计2030年稳定币市场规模将达到1.17万亿美元加密市场“法币”功能：预计稳定币需求规模将达到3814亿美元；跨境支付对稳定币需求额为5998亿美元；RWA市场对稳定币的需求为1720亿美元；消费支付对稳定币需求规模166亿美元。四项稳定币需求额合计得到2030年稳定币需求规模将达到1.17万亿美元。（四）投资建议：看好稳定币产业链——基于全球货币体系变革与监管红利的三重驱动力1、美国力推稳定币&加密币以解决美债流动性困境美国国债流动性压力巨大，稳定币规规范化以及繁荣加密资产是缓解美债难题的重要尝试。稳定币挂钩美元的本质是将美元的使用场景扩展至加密资产这个蓬勃发展的新兴市场，而美国政府允许养老金投资加密币等举措将进一步促进加密市场的繁荣，以及稳定币规模的扩大。2、人民币国际化破局：数字法币、中国香港稳定币与RWA协同推进中国香港稳定币沙盒的本质，是以离岸合规试验破解人民币国际化两大困局——资本管制约束与美元体系压制。同时为了促进中国香港稳定币使用与链上繁荣，RWA将协同推进，共同驱动稳定币产业链发展。3、监管红利释放市场空间各国稳定币监管的规范化将大大扩展稳定币的接受度与使用场景，据本文第三部分测算，2030年全球稳定币需求额将达到1.17万亿元。4、受益稳定币标的：港股入通标的众安在线、连连数字、国泰君安国际、中国光大控股；未入通港股标的OSL集团、华兴资本控股、耀才证券金融、胜利证券、第一上海、百仕达等。风险提示：1、中国香港稳定币政策落地不及预期风险；2、各国监管政策风险；3、加密资产价格大幅波动；4、稳定币发行端风险：储备资产信任危机；5、稳定币储备银行风险：导致稳定币储备危机。《稳定币：数字经济的金融基础设施——历史演进、应用领域及核心标的全解析》发布日期：2025-08-12；署名分析师：罗惠洲；执业证书编号：S1120520070004AI/AR眼镜系列报告（四）（一）眼动追踪——实现“视线即交互的智能化控制”眼动追踪是一种通过利用传感器，如红外摄像头来捕捉和分析眼球运动信息（眼球/瞳孔位置、瞳孔变化、虹膜角度、视线轨迹、角膜反射点），进而通过算法实时测量视线方向、注视点位置及眼动模式的技术。其核心在于将人眼的生理特征转化为可计算的数据，实现“视线即交互”的智能化控制。（二）眼动追踪有望成为XR眼镜的核心交互方式之一眼动追踪为XR设备增添了新的交互手段，助推用户体验升级。眼动追踪技术与XR眼镜结合，可实现注视点渲染、身份验证、辐辏调节、瞳距调节、屈光矫正、人机交互、虚拟社交、健康监测等多种功能和应用，提升用户的使用体验。眼动追踪功能在XR眼镜上实现加速渗透。近两年已有多款头部XR头显例如苹果Vision Pro、Meta Aria Gen 2等搭载眼动追踪模块。随着技术不断成熟及商业化落地，眼动追踪功能有望在更多机型上实现搭载，并逐步拓展至娱乐、医疗、工业、教育的多个下游应用领域。（三）Tobii和七鑫易维领衔布局眼动追踪解决方案Tobii：公司于2010年自研并发布了首款眼动追踪眼镜（不带显示），目前该产品已经迭代至第三代 ，眼动追踪精度可达0.6° 。与此同时，公司还与HTC、Pico、HP、Sony等客户合作，推出数款搭载眼动追踪技术的企业级/消费级的VR头显。七鑫易维：2016年公司发布VR眼球追踪模组aGlass，并逐步在HTC、Pimax、Pico、创维、Xreal等产品实现搭载。2025年3月公司推出AI智能眼镜原型机“小七”，眼动数据处理延迟低于5ms，眼动追踪精度为0.2°-1°，体积小于2×2×2mm³，重量＜0.5g，并可实现双目追踪功耗仅26.32mW@30fps的超低功耗。歌尔股份：歌尔在首届创新大会上推出高精度眼动追踪AR智能眼镜。采用双相机多光源方案+先进眼动算法，实现全眼域眼动追踪，平均准确度可达0.5°，算法响应延迟小于3ms。（四）投资建议眼动追踪有望成为XR眼镜的核心交互方式之一，实现“视线即交互”的智能化控制，有望在XR眼镜上实现加速渗透，助推用户体验升级。相关受益标的：（1）方案商：Tobii、七鑫易维（未上市）、歌尔股份；（2）摄像头模组：炬光科技、豪威集团。风险提示：新技术发展不及预期，XR设备出货不及预期。《AI/AR眼镜系列报告（四）：眼动追踪赋能智能眼镜，助力人机交互体验》发布日期：2025-08-14；署名分析师：单慧伟；执业证书编号：S1120524120004B2Gold 2025Q2黄金总产量环比增加19.0%至7.14吨（一）生产经营情况产量：2025Q2黄金总产量为229,454盎司(7.14吨)，环比增加19.0%，同比增加12.3%。2025Q2黄金总产量包括鹅矿（Goose Mine）的商业化前产量在内，费科拉（Fekola）、马斯巴特（Masbate）和奥奇科托（Otjikoto）矿在第二季度的产量均超出预期，公司仍有望实现其综合年产量指导范围。从2025年第三季度开始，这三个矿场的黄金产量均将继续达到或超过预期。销量：2025Q2黄金总销量为210,384盎司(6.54吨)，环比增加14.3%，同比增加0.1%。实现金价：2025Q2黄金实现价格为3290美元/盎司（761.59元/克），环比上涨13.8%，同比上涨40.4%。现金运营成本：2025Q2单位黄金生产的现金运营成本为745美元/盎司（172.46元/克），环比减少10.5%，同比减少7.8%。不包括Goose矿的商业化前生产在内的综合现金运营成本为每生产一盎司黄金 745 美元（每售出一盎司黄金 762 美元）。由于燃料成本低于预期且黄金产量高于预期，2025 年第二季度单位黄金的现金运营成本好于预期。总现金成本：2025Q2单位黄金销售的总现金成本为1132美元/盎司（262.04元/克），环比上涨1.7%，同比上涨29.1%。AISC：2025Q2单位黄金销售的AISC为1,519美元/盎司（351.63元/克），环比减少0.9%，同比上涨22.1%。2025年第二季度的综合全维持成本高于预期，原因是每售出一盎司黄金的生产成本降低以及维持性资本支出降低，但由于平均实现金价高于预期以及售出盎司数低于预期而导致黄金特许权使用费增加，从而抵消了成本的降低。销售盎司数减少的原因是公司Masbate矿和Fekola矿的发货时间，这两个矿于2025年7月交付和销售。（二）财务业绩情况营业收入：2025Q2公司营业收入为6.92亿美元，环比增长30.1%，同比增长40.4%。净利润：2025Q2净利润为1.61亿美元，环比增长157.3%，去年同期亏损3477.7万美元。调整后的净利润：2025Q2调整后的净利润为1.63亿美元，环比增长33.6%，同比增长107.8%。经营活动产生的现金：2025Q2公司经营活动产生的现金为2.55亿美元，环比增长42.5%，同比增长308.4%。截至2025年6月30日，公司的现金及现金等价物为3.08亿美元，营运资本赤字（定义为流动资产减去分类为持有待售的资产和流动负债）为1900万美元。2025年6月30日的营运资本反映了公司黄金预付义务作为流动负债的分类。截至2025年6月30日，公司8亿美元的循环信贷额度（“RCF”）可在未来全额提取。宣布2025年第三季度每股分红0.02美元：2025年8月7日，B2Gold董事会宣布2025年第三季度的现金股息为每股普通股0.02美元（或预期年化每股0.08美元），将于2025年9月23日支付给截至2025年9月10日登记在册的股东。（三）关键项目进展Goose矿实现了首批金矿的开采；商业生产的提升正在进行中，预计将于2025年第三季度实现；预计2025年的黄金产量为12万至15万盎司：正如2025年6月30日宣布的那样，随着首批金的实现，现在的重点将转向继续保持稳定的运营状态，并将吞吐量提高到全部设计能力。公司继续估计2025年的黄金产量将在120,000至150,000盎司之间，仅根据现有矿产储量，2026年至2031年（含2031年）这六年期间的平均黄金年产量将约为300,000盎司。哥伦比亚Gramalote项目可行性研究报告公布；按每盎司2,500美元的金价计算，税后净现值（5%）为9.41亿美元，税后内部收益率为22.4%：2025年7月14日，B2Gold公司宣布了该公司100%拥有的Gramalote项目的可行性研究结果。Gramalote项目的可行性研究表明，项目初始寿命为13年，前五年的平均年产量为22.7万盎司。根据项目的经济效益，B2Gold公司已开始着手修改现有的采矿计划和环境许可证，目前已为更大规模的项目准备就绪。B2Gold目前预计，当前可行性研究中反映的新中型项目的许可证修改工作可在未来12至18个月内完成。获准在Fekola开始地下采矿：2025年7月30日，马里政府批准公司开始在Fekola矿进行地下开采。在获得批准后，公司开始了Fekola地下矿井的矿石开发和生产，Fekola地下矿井在地下勘探开发阶段堆放的矿石目前正在通过Fekola选矿厂进行加工。Fekola金矿达到生产400万盎司黄金的里程碑：在2025年6月30日之后，Fekola矿在竣工7年零10个月后实现了400万盎司黄金的总产量。（四）2025年展望公司对2025年第二季度积极的运营和财务业绩感到满意。公司有望实现2025年黄金总产量970,000至1,075,000盎司的指导目标。Fekola Complex、Masbate Mine和Otjikoto Mine的产量继续超出预期，2025年6月30日，公司在Nunavut地区新建的Goose Mine完成了首次黄金浇铸。Goose矿预计将迅速提升产量，在2025年9月实现商业生产，并在2025年生产12万至15万盎司黄金。展望未来，在2026年至2031年（含2031年）运营的前6年，仅根据现有的矿产储量，Goose矿预计每年平均黄金产量约为300,000盎司。每盎司实现的黄金价格继续大幅超过2025年最初预算的每盎司2250美元的黄金价格，从而增强了公司的现金生成活动。公司的财务状况依然良好，完全有能力完成2025年的预算资本和勘探活动，管理其财务承诺，并继续支付股息，其收益率在同行中处于较高水平。公司更新了综合现金成本指导范围，以反映2025年燃料成本低于预期的影响以及2025年下半年Goose矿的预测结果。2025年Fekola综合矿区、Masbate矿区和Otjikoto矿区的综合现金运营成本指导值现在预计为每盎司金740美元至800美元（低于之前每盎司金835美元至895美元的指导值范围）。由于纳入了Goose矿的商业化后生产估算（预计2025年9月进行商业化生产），综合现金运营成本指导现在预计为每盎司795美元至855美元。2025年Fekola综合矿区、Masbate矿区和Otjikoto矿区的综合全维持成本指导保持不变，指导范围为每盎司1,460美元至1,520美元。如果将Goose矿（预计2025年9月投入商业生产）的商业化后生产估算计算在内，综合全维持成本指导值预计将介于每盎司1490美元至1550美元之间。风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。《B2Gold 2025Q2黄金总产量环比增加19.0%至7.14吨，2025Q2净利润环比增长157.3%至1.61亿美元》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004IAMGOLD 2025Q2权益黄金产量环比增加7.5%至5.38吨（一）生产经营情况产量：2025Q2权益黄金产量为17.3万盎司（5.38吨），环比增加7.5%，同比增加4.2%。销量：2025Q2权益黄金销量为17.3万盎司（5.38吨），环比增加4.8%，同比增加10.9%。销售价格：2025Q2平均实现黄金价格为3182美元/盎司（736.59元/克），环比上涨16.5%，同比上涨38.7%。销售成本：2025Q2黄金销售成本为1561美元/盎司（361.35元/克），环比上涨6.6%，同比上涨45.1%。现金成本：2025Q2黄金现金成本为1556美元/盎司（360.19元/克），环比上涨6.6%，同比上涨45.3%。AISC：2025Q2黄金AISC为2041美元/盎司（472.46元/克），环比上涨7.0%，同比上涨26.2%。（二）财务业绩情况营业收入：2025Q2营业收入为5.809亿美元，环比增长21.8%，同比增长50.8%。毛利：2025Q2毛利为1.988亿美元，环比增长40.8%，同比增长31.9%。EBITDA：2025Q2的EBITDA为2.838亿美元，环比增长45.4%，同比增长49.4%。调整后EBITDA：2025Q2的调整后EBITDA为2.764亿美元，环比增长35.2%，同比增长44.6%。归属于股东的净利润：2025Q2归母净利为7870万美元，环比增长98.2%，同比减少6.9%。调整后归属于股东的净利润：2025Q2调整后的归母净利为7730万美元，环比增长40.0%，同比减少8.8%。经营活动的净现金：2025Q2来自经营活动的净现金为8580万美元，环比增长15.5%，同比减少46.4%。截至2025年6月30日，公司的可用流动资金为6.165亿美元，主要包括现金及现金等价物2.238亿美元和循环信贷额度可用余额3.917亿美元。（三）2025年展望今年上半年的黄金权益总产量为334,000盎司。公司预计下半年的权益产量约为400,000至485,000盎司，从而有望实现735,000至820,000盎司的全年产量指导目标。下半年的强劲表现得益于Côté金矿在第一个全年运营期间的持续改善，以及Essakane和Westwood根据各自采矿顺序提高的预期品位。Essakane的权益产量指引是在年初估算的，假定IAMGOLD拥有该项目的90%所有权。然而，随着2025年第二季度末IAMGOLD在Essakane的所有权降至85%，公司预计Essakane的权益产量将降至原指引范围的下限。对成本指导进行了修订，全年的综合现金成本已从每盎司1,200美元至1,350美元修订为每盎司1,375美元至1,475美元，原因如下：1、Côté和Essakane的特许权使用费因实际金价上涨而增加，加上Essakane特许权使用费结构的修订，导致每盎司综合成本增加约60至70美元；2、今年上半年，Côté的采矿和磨矿成本上升，原因是矿山的重新处理超出了计划，以及承包商和维护成本增加，以支持工厂的提升和可用性。在本年度剩余时间内，由于矿山正在向批量开采计划过渡，并且在2025年第四季度安装额外的二级破碎机之前，会产生额外的承包商成本，因此预计成本仍将高于最初的预期。不断增加的成本使每盎司现金成本在综合基础上增加了约50美元；3、本年度剩余时间内欧元升值对Essakane成本的预期影响。由于上述较高的现金成本以及Côté用于工厂改进的非经常性资本支出增加约2000万美元，综合成本增加约每盎司25美元，全年AISC指引从每盎司1,625美元至1,800美元修订为每盎司1,830美元至1,930美元。修订后的指导基于2025年下半年（未考虑套期保值影响）的以下假设：平均实现金价为每盎司3300美元（原指导假设为每盎司2500美元），美元兑加元汇率为1.35，欧元兑美元汇率为1.17（原指导假设欧元兑美元平均汇率为1.11），布伦特石油平均价格为每桶80美元，西德克萨斯中质油(WTI)价格为每桶75美元（原指导假设分别为每桶75美元和70美元）。目前预计2025年的资本支出总额为3.35亿美元，其中3.1亿美元被归类为维持性资本支出。2025年的勘探支出预计约为3800万美元，其中大部分将计入支出。最大的勘探支出将用于Côté Gold，约为1300万美元，归属于IAMGOLD，包括Gosselin资源勘探钻探计划，Essakane约为700万美元，其次是Nelligan黄金项目或MonsterLake黄金项目，约为600万美元。公司预计在2025年期间支付的现金税在1.65亿美元至1.75亿美元之间，与之前的1.2亿美元至1.3亿美元的指导相比有所上调，主要是由于Essakane股息增加导致预扣税增加。现金税款的支付并不是按季度平均进行的，因为一个季度内支付的金额可能包括上一年度税款的最终余额和本年度分期付款的支付，这两笔款项都需要在不同国家规定的时间内支付。在新的全球最低补足税方面，预计没有大额现金税。公司预计2025年的综合折旧费用约为4.5亿美元（±5%）。根据生产水平，下半年的折旧费用预计会更高，因为有很大一部分折旧资产是按生产单位折旧的。按年度计算，今年的预期折旧费用高于去年，原因是在Côté Gold完成建设并开始商业运营后，可折旧不动产、厂房和设备的价值增加，以及2024年Westwood现金生成单元的减值转回。风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。《IAMGOLD 2025Q2权益黄金产量环比增加7.5%至5.38吨，2025Q2调整后归母净利环比增长40.0%至7730万美元》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004Century Aluminum 2025Q2原铝出货量同比增加4.6%至17.57万吨（一）生产经营情况2025Q2，原铝出货量为17.57万吨，环比增加4.2%，同比增加4.6%。（二）财务业绩情况2025Q2净销售额6.281亿美元，环比减少0.9%，同比增加12%。环比减少580 万美元，主要原因是第三方氧化铝销售额减少，但被有利的区域溢价、销量和产品组合部分抵消。2025Q2归属于Century Aluminum股东的净亏损为 460 万美元，环比减少 3430 万美元，同比减少210万美元。2025Q2净利润环比大幅减少的主要原因是衍生工具亏损增加，部分被金属和地区溢价价格上涨所抵消。第二季度的业绩还受到了 3500 万美元特殊项目净额的影响，特别是 1450 万美元的冰岛库存调整（税后）、1150 万美元的衍生工具未实现亏损（税后）、280 万美元的股权激励、290万美元的冰岛铸造厂效率低下相关损失以及210万美元的冰岛变压器故障相关损失。因此，2025Q2归属于Century Aluminum股东的调整后净利润为3040万美元，环比减少620万美元，而2024Q2调整后净利润为70万美元。2025Q2归属于Century Aluminum股东的调整后EBITDA为7430万美元。这比上一季度减少了370万美元，主要原因是原材料成本、运营费用和外汇兑换的影响增加，但部分被更好的地区溢价、数量和组合所抵消。去年同期归属于Century Aluminum股东的调整后EBITDA为3420万美元。截至2025年6月30日，Century Aluminum的流动资金状况为3.625亿美元，其中包括4070万美元的现金及现金等价物和3.218亿美元的合并可用借款。（三）重启南卡罗来纳州芒特霍利工厂2025年8月7日，Century Aluminum宣布计划重启其位于南卡罗来纳州芒特霍利的冶炼厂超过5万吨的闲置产能。世纪铝业将为此投资约5000万美元，创造100多个新就业岗位，并将美国国内铝产量提高近10%。此次重启将使该工厂目前75%的产能在2026年6月30日前实现满负荷生产，达到自2015年以来的最高水平。重启贸易是特朗普总统对原铝实施第232条关税的直接结果，最近特朗普将铝进口关税提高到 50%，没有例外或豁免。此次重启得益于芒特霍利电力供应商南卡罗来纳州公共服务管理局（Santee Cooper）的帮助。双方通力合作，原则上达成协议，将现有合同延长至2031年，以购买重启所需的额外电力。重启的最终细节将取决于与Santee Cooper达成的最终协议，以及伯克利县和南卡罗来纳州提供的经济激励措施的确认。（四）2025Q3展望公司预计第三季度调整后EBITDA在1.15亿美元至1.25亿美元之间，主要受中西部地区溢价增加的影响。风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。《Century Aluminum 2025Q2原铝出货量同比增加4.6%至17.57万吨，实现归属于股东的净亏损为460万美元》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004Eramet 2025Q2镍矿产量同比减少9%至708万湿吨2025Q2生产经营情况：（1）镍①镍矿2025Q2，PT WBN可销售的镍矿产量（100%基础）为708万湿吨，环比减少23%，同比减少9%。2025Q2，PT WBN镍矿对外销量（100%基础）为564万湿吨，环比增加4%，同比减少6%。②NPI2025Q2，NPI产量（100%基础）为7900吨，环比减少13%，同比增长20%；NPI销量（权益量43%）为3500吨，环比减少10%，同比增长21%。（2）锂2025Q2，锂产量（折LCE）为270吨，2025Q1为440吨；2025Q2，锂产量（折LCE）销量为480吨，2025Q1为40吨。在阿根廷，Centenario 工厂持续提升碳酸锂产量。直接锂提取（DLE）装置在上半年接近其额定产量和处理量运行，证实了公司开发的DLE技术在工业规模上运行有效。第一季度，由于浓缩工艺（强制蒸发）关键设备调试过程中出现技术问题，工厂整体产能提升进程显著延迟，该问题归因于供应商设计缺陷。第二季度，Centenario调试团队与供应商共同致力于解决此问题。作为工厂投产关键的强制蒸发单元于6月完成调试，初始结果令人满意。硼提取单元也在第二季度完成调试。目前，从卤水到碳酸锂的DLE工艺所有主要生产步骤均已投入运行。锂业务于2024年12月底在阿根廷启动生产，由于工厂投产延迟（与供应商延迟交付强制蒸发单元有关），该业务在上半年录得3700万欧元的EBITDA亏损。风险提示：（1）下游需求增速不及预期；（2）全球在产矿山产量超预期；（3）全球新建及复产项目进度超预期；（4）地缘政治风险。《Eramet 2025Q2镍矿产量同比减少9%至708万湿吨，Centenario工厂碳酸锂产量为270吨》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004Fortuna Mining 2025Q2黄金产量环比减少32.8%至1.92吨（一）生产经营情况（1）白银2025Q2白银产量240,621盎司（7.48吨），环比减少21.5%，同比减少1.0%。2025Q2白银销量251,798盎司（7.83吨），环比持平，同比减少6.4%。2025Q2白银实现价格33.77美元/盎司（7.82元/克），环比上涨6.3%，同比增长18.4%。（2）黄金2025Q2黄金产量61,736盎司（1.92吨），环比减少32.8%，同比增加10.2%。2025Q2黄金销量61,631盎司（1.92吨），环比减少31.6%，同比增加12.7%。2025Q2黄金实现价格3,307美元/盎司（765.52元/克），环比上涨14.7%，同比上涨41.7%。2025Q2单位黄金当量的现金成本为929美元/盎司（215.05元/克），环比持平，同比上涨10.3%。2025Q2单位黄金当量的全维持成本为1,932美元/盎司（447.23元/克），环比上涨17.8%，同比上涨17.7%。本季度AISC增加的原因如下：（1）由于Séguéla的剥采比率按照开采计划提高，现金成本增加了87美元/盎司；（2）特许权使用费增加76美元/盎司，因为金属价格上涨，Séguéla的特许权使用费在2025年1月10日增加了2%；（3）维持资本和租赁费用增加86美元/盎司，主要原因是资本剥离增加以及Séguéla矿场合同采矿机队增加；（4）可比期间包括与阿根廷蓝筹股掉期收益相关的-37美元/盎司收益。（二）财务业绩情况2025Q2销售额为2.304亿美元，环比减少20.3%，同比增长47.4%。（1）Lindero通过销售23,487盎司黄金确认了7570万美元的销售额，比2024年同期增长51%。Lindero公司的销售额增加，是由于每盎司黄金的实现价格从上期的2335美元上涨到3293美元，以及沥滤垫上的吨位增加导致产量增加。（2）Séguéla销售了38,144盎司黄金，确认销售额1.265亿美元，比同期增长64%。Séguéla销售额的增加是由于矿山实现了2024年开展的优化项目的效益，提高了磨矿吨数，以及每盎司黄金的实现价格为3315美元，而同期为2332美元。（3）Caylloma确认的调整后销售额为2840万美元，而2024年同期报告的销售额为2780万美元。由于较高的银价抵消了较低的金属产量，销售额与可比同期基本持平。产量降低的原因是根据开采计划降低了品位。2025Q2矿山运营利润为1.05亿美元，环比减少9.4%，同比增长99.6%。2025Q2营业利润为8370万美元，环比减少8.9%，同比增长171.8%。（1）Lindero的销售额增加导致营业收入增加，但因重新处理库存导致营业成本增加以及燃料和炸药成本增加而部分抵消。在此期间，Lindero还因阿根廷比索贬值而产生了320万美元的汇兑损失。2025年4月，阿根廷政府开始采用更加自由的浮动汇率，而不是以前的浮动汇率。（2）Séguéla公司第二季度确认的营业收入为6200万美元，而去年同期为2230万美元。营业收入增加的原因是销售额增加，但根据采矿计划提高剥离率导致采矿成本增加，以及2025年1月10日生效的政府特许权使用费增加2%，部分抵消了营业收入的增加。2025年第二季度的营业收入包括与2021年收购Roxgold Inc。（3）由于较高的营业成本和损耗被较高的销售额部分抵消，2025年第二季度Caylloma矿的营业收入比2024年同期减少了270万美元。2025Q2归属于母公司股东的净利润为4260万美元，环比减少27.2%，同比增长100.0%。2025Q2调整后归属于母公司股东的净利润为4470万美元，环比减少28.0%，同比增长380.6%。2025Q2调整后EBITDA为1.277亿美元，环比减少14.9%，同比增长76.1%。调整后 EBITDA 的增加主要是销售额增加的结果。2025Q2经营活动提供的净现金为9270万美元，环比减少26.4%，同比增长147.9%。2025Q2来自持续经营业务的自由现金流为5740万美元，环比减少48.4%，同比增长462.7%。（三）公司发展1、出售Yaramoko矿2025年5月12日，公司完成了将其在Roxgold Sanu S.A公司（拥有Yaramoko矿）的权益以及公司在布基纳法索持有勘探许可证的其他三家全资子公司（统称“Sanu实体”）剥离给毛里求斯私营公司Soleil Resources Internationa lLimited（‘SRI’）的交易。公司收到的对价为：布基纳法索交易完成后获得7000万美元现金；以及在完成某些条件后，有权获得最多约5360万美元的增值税应收款。在交易完成之前，Roxgold Sanu向Fortuna支付了5380万美元的公司间现金股息，外加370万美元的预扣税。迄今为止，公司已收到6,880万美元的净收益，其中包括初始净现金调整。净现金调整将于2025年第三季度最终确定。公司还向布基纳法索政府支付了与该交易相关的410万美元资本利得税。随着布基纳法索交易的完成，公司提供了本年度最新的产量和成本指导。2、出售San Jose矿2025年4月11日，公司完成了向秘鲁私营公司JRC Ingenieria y Construccion S.A.C.（“JRC”）出售其在Compañia Minera Cuzcatlan S.A.de C.V.（“Cuzcatlan”）100%股权的交易。出售对价包括：支付650万美元；支付120万美元，用于在2025年4月30日前预付营运资本项目和应收税款；以及在完成某些条件后收到最多约830万美元的权利。迄今为止，公司已收到1380万美元的交易总收益。此外，公司还将获得San Jose矿特许权产量1%的净冶炼回报特许权使用费，在该矿产开采或提炼出首批610万盎司银和首批4.4万盎司金或11.9万盎司金当量后支付。3、股票回购计划2025年4月30日，公司宣布延长正常过程发行人竞购计划（“NCIB”），根据该计划，公司最多可购买15,347,999股普通股，占2025年4月28日已发行普通股的5%。根据NCIB计划，可通过多伦多证券交易所、纽约证券交易所和/或其他加拿大交易系统购买普通股。股票回购计划于2025年5月2日启动，并将于2026年5月1日、公司收购NCIB允许的最大普通股数量之日或公司决定不再根据NCIB进行任何回购之日（以较早者为准）结束。风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。《Fortuna Mining 2025Q2黄金产量环比减少32.8%至1.92吨，白银产量环比减少21.5%至7.48吨，调整后归母净利润环比减少27.2%至4260万美元》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004Pan American Silver 2025Q2白银产量环比增加1.8%至158.44吨（一）生产经营情况（1）白银产量：2025Q2白银产量为509.4万盎司（158.44吨），环比增加1.8%，同比增加11.5%。总维持成本（AISC）：2025Q2白银AISC为19.69美元/盎司（4.56元/克），环比上涨41.2%，同比上涨8.7%。平均实现价格：2025Q2白银平均实现价格为32.91美元/盎司（7.62元/克），环比上涨5.3%，同比上涨17.0%。（2）黄金产量：2025Q2，黄金产量为17.87万盎司（5.56吨），环比减少1.9%，同比减少18.9%。总维持成本（AISC）：2025Q2黄金AISC为1611美元/盎司（372.92元/克），环比上涨8.5%，同比上涨10.0%。平均实现价格：2025Q2黄金实现价格为3305美元/盎司（765.06元/克），环比上涨15.2%，同比上涨41.5%。（3）锌产量：2025Q2，锌产量为1.26万吨，环比减少10.0%，同比增加24.8%。平均实现价格：2025Q2锌实现价格为2597美元/吨，环比下跌7.9%，同比下跌10.5%。（4）铅产量：2025Q2，铅产量为6000吨，环比减少10.4%，同比增加22.4%。平均实现价格：2025Q2铅实现价格为1954美元/吨，环比下跌1.0%，同比下跌10.0%。（5）铜产量：2025Q2，铜产量为700吨，环比增加16.7%，同比减少41.7%。平均实现价格：2025Q2铜实现价格为9401美元/吨，环比上涨1.2%，同比下跌10.6%。（二）财务业绩情况营业收入：2025Q2营业收入为8.119亿美元，环比增长5.0%，同比增长18.3%。销售成本：2025Q2销售成本为5.386亿美元，环比增长3.1%，同比减少5.4%。矿山营业利润：2025Q2营业利润为2.733亿美元，环比增长9.0%，同比增长133.8%。净利润：2025Q2净利润为1.896亿美元，环比增长12.0%，去年同期亏损2140万美元。调整后利润：2025Q2调整后利润为1.554亿美元，环比增长1.6%，同比增长288.5%。经营活动产生的净现金：2025Q2经营活动产生的净现金为2.934亿美元，环比增长67.8%，同比增长80.3%。资本支出：2025Q2维持性资本支出为6040万美元，非维持性资本支出为1330万美元。截至2025年6月30日，公司的运营资本为13.105亿美元，未提取的信贷额度可用资金为7.50亿美元。可用流动资金总额为18.592亿美元。8.207亿美元的债务总额主要与两张优先票据以及某些租赁负债和应付建筑贷款有关。公司于2025年8月6日宣布就2025年第二季度派发每股普通股0.12美元的现金股息，股息将于2025年8月29日前后支付给截至2025年8月18日收市时记录在案的泛美普通股持有人。2025年第二季度，公司共向股东支付现金股利3,620万美元。这些股息符合加拿大所得税的规定。未来股息的宣布、时间、金额和支付仍由公司董事会决定。2025年第二季度，公司以每股24.22美元的平均价格回购注销了459,058股普通股，总代价约为1,110万美元。（三）MAG SILVER CORP.交易2025年5月11日，该公司与MAG Silver Corp.（“MAG”）达成最终协议，据此，本公司预计将根据《不列颠哥伦比亚省商业公司法》下的安排计划收购MAG所有已发行和流通在外的普通股。根据安排协议的条款，MAG股东可选择以以下方式获得对价：(i) 每股MAG股份20.54美元现金或(ii) 每股MAG股份0.755股Pan American Silver普通股，或现金加股票的组合，但须按比例分配，使得支付给所有MAG股东的总对价为5亿美元现金，其余对价以Pan American Silver普通股支付。2025年7月10日，MAG股东在其特别股东大会上批准了该交易。该交易预计将于 2025 年下半年完成，但须满足惯例成交条件，包括根据墨西哥反垄断法获得批准。MAG是一家一流的原生银矿开采公司，持有胡安尼西皮奥（Juanicipio）大型高品位银矿44%的权益，该矿由弗雷斯尼洛公司（Fresnillo plc）运营，弗雷斯尼洛公司持有胡安尼西皮奥剩余56%的权益。胡安尼西皮奥是一座低成本银矿，将显著提升Pan American Silver对高利润银矿的占有率。此外，该公司认为胡安尼西皮奥以及MAG旗下的Deer Trail和Larder矿区拥有巨大的勘探潜力，未来将迎来增长机遇。此次战略性收购将进一步巩固Pan American Silver公司作为美洲地区领先白银生产商的地位。（四）2025年指引公司重申了2025年的年产量、AISC和资本支出运营展望。管理层目前预计2025年第四季度的黄金产量将比2025年季度运营展望中最初显示的更高，因为预计第三季度的部分产量将被推迟。风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。《Pan American Silver 2025Q2白银产量环比增加1.8%至158.44吨，净利润环比增长12.0%至1.896亿美元》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004Hecla Mining 2025Q2白银产/销量分别环比增加9.9%/0.1%至140.60/109.58吨（一）2025Q2生产经营情况（1）白银2025Q2白银产量452.05万盎司（140.60吨），环比增加9.9%，同比增加1.4%。2025Q2白银销量352.30万盎司（109.58吨），环比增加0.1%，同比减少6.9%。2025Q2白银现金成本-5.46美元/盎司（-1.26元/克），上一季度为1.29美元/盎司，去年同期为2.08美元/盎司。2025Q2白银AISC为5.19美元/盎司（1.20元/克），环比减少56.4%，同比减少58.6%。考虑副产品收益后，每盎司银的现金成本和AISC分别为-5.46美元和5.19美元，与上一季度相比有所下降，主要原因是处理费用降低、副产品收益增加（由于黄金产量和实际金价提高）以及白银产量提高。某些项目推迟到2025年下半年实施，导致持续资本降低，也对AISC产生了积极影响。2025Q2白银实现价格为34.82美元/盎司（8.06元/克），环比上涨3.7%，同比上涨17.0%。（2）黄金2025Q2黄金产量45,895盎司（1.43吨），环比增加34.1%，同比增加23.0%。2025Q2黄金销量37,333盎司（1.16吨），环比增加25.9%，同比增加5.8%。2025Q2黄金现金成本1,578美元/盎司（365.28元/克），环比减少28.1%，同比减少7.2%。2025Q2黄金AISC为1,669美元/盎司（386.35元/克），环比减少27.5%，同比减少8.5%。考虑副产品收益后，每盎司金的现金成本和AISC分别为1,578美元和1,669美元，较上一季度有所下降，原因是生产成本和持续资本支出的降低进一步受益于黄金产量的提高。预计2025年第四季度CasaBerardi的成本将继续改善，因为160号矿坑的剥离率预计将下降，对第三方承包商的依赖也将减少。2025Q2黄金实现价格为3,314美元/盎司（767.14元/克），环比上涨12.7%，同比上涨41.7%。（二）2025Q2财务业绩情况2025Q2销售额为3.04亿美元，环比增长16.3%，同比增长23.8%。反映出除铅以外所有金属的销售价格上涨，以及贵金属销售量的增加，但铅和锌销售量的减少部分抵消了这一增长。尽管白银产量增加了10%，但白银销售额与上一季度持平，这主要是由于GreensCreek的精矿库存增加。黄金销售量增加的主要原因是CasaBerardi的运营季度表现强劲。尽管第二季度黄金产量增加，但GreensCreek的黄金销售量与上一季度相比相对持平，这也是由于库存增加所致。2025Q2毛利润为1.20亿美元，环比增长61.5%，同比增长132.4%。毛利润增加的原因是：（1）GreensCreek的毛利润增加了1,460万美元，原因是贵金属和锌的价格上涨，但被除黄金以外的所有金属销售量下降部分抵消；（2）LuckyFriday的毛利润增加了280万美元，主要原因是银和锌的价格上涨以及销售成本下降；（3）KenoHill的毛利润为20万美元（Hecla所有权下第二个盈利季度），反映了银价上涨带来的好处，销售量比上一季度增加了40%，但被销售成本上升部分抵消。在CasaBerardi，毛利润增加了2,890万美元，反映了金价和销量的增加以及生产成本的降低所带来的收益。2025Q2归属普通股股东的净利润为5756.7万美元，环比增长100.3%，同比增长107.6%。净利润增长的主要原因是：（1）主要由于本季度贵金属价格上涨，销售额增长超过16%。（2）由于公司的有价证券投资组合和未采用对冲会计的对冲导致公允价值增加，公允价值调整净额为960万美元。（3）出售财产、厂房和设备收益220万美元，主要是出售Kinskuch产生的收益。部分被以下因素抵消：（1）所得税和采矿税准备金增加1,640万美元，反映了包括阿拉斯加采矿许可证税和魁北克采矿税在内的税费增加，以及无法确认KenoHill业务亏损带来的税收收益。（2）勘探和开发前费用增加430万美元，反映出随着进入本年度温暖月份勘探活动的增加，公司投资组合中的勘探活动也有所增加。（3）外汇损失增加了320万美元，反映了美元相对于加元贬值的影响。合并白银总销售成本为1.271亿美元，比上一季度减少250万美元或1.9%，主要原因是GreensCreek和LuckyFriday的销售成本分别降低了1,070万美元和180万美元，但由于销售量增加以及采矿、承包商、维护和消耗品用量增加，KenoHill的销售成本增加了1,000万美元，从而部分抵消了减少的销售成本。2025Q2调整后EBITDA为1.32亿美元，环比增长45.9%，同比增长45.7%。截至2025年6月30日，现金及现金等价物为2.966亿美元，包括从循环信贷机制中提取的3900万美元。本季度结束后，又通过ATM融资机制筹集了约4200万美元，并用自由现金流偿还了5000万加元的IQ票据。2025Q2经营活动提供的现金为1.62亿美元，环比增长352.7%，同比增长105.5%。主要原因是运营资本发生了4230万美元的有利变化（上一季度为4820万美元的不利变化），其中包括应收账款的减少，反映了GreensCreek和KenoHill公司的大量收款，以及应付账款供应商付款的时间安排。2025Q2资本投资为5804.3万美元，环比增长7.3%，同比增长15.1%。其中KenoHill的资本投资为1,700万美元，LuckyFriday为1,590万美元，CasaBerardi为1,540万美元。由于天气转暖，施工活动加快，预计第三季度的资本投资将有所增加。2025Q2自由现金流为1.04亿美元，而上一季度为-1.84亿美元，同比增长266.6%。增加的主要原因是运营产生的现金流增加，反映了收入的增加和积极的运营资本调整。（三）2025年指引（1）产量指引综合银产量预计为1,550万至1,700万盎司。Greens Creek的白银产量预计为810-880万盎司。Lucky Friday的白银产量预计为470-510万盎司。Keno Hill的白银产量预计为270万-310万盎司。黄金综合产量从之前的120-130盎司上调至126-137盎司。Casa Berardi预计产量为76.0-82.0盎司。Greens Creek现在的预期产量为5-5.5万盎司，高于之前的4.4-4.8万盎司。（2）成本指引每盎司银的总现金成本指导值（考虑副产品收益后）从之前的3.00美元/盎司下调至-1.75至-0.75美元/盎司，每盎司银的AISC指导值（考虑副产品收益后）也从之前的15.75美元/盎司下调至11.00美元/盎司至13.00美元/盎司。由于Keno Hill仍处于商业化前生产状态，因此该指导仅包括Greens Creek和Lucky Friday。金价假设变动100美元/盎司将使公司的现金成本和AISC指导值发生以下变化：（1）综合银价变动约0.40美元/盎司；（2）Greens Creek金矿变动约0.60至0.65美元/盎司。在Greens Creek，总销售成本（包括折旧）指导值保持不变，仍为2.89亿美元，现金成本指导值从之前的每盎司银0.25美元至0.75美元（考虑副产品收益）下调至-7.00美元至-5.75美元，AISC指导值从每盎司银6.50美元至7.25美元（考虑副产品收益）下调至-1.00美元至0.50美元。Lucky Friday的总销售成本（包括折旧）指导值保持不变，仍为1.65亿美元。每盎司银的现金成本（考虑副产品收益后）和每盎司银的AISC（考虑副产品收益后）也保持不变，分别为7.00美元至7.50美元和20.00美元至21.50美元。（3）重申2025年资本和勘探指导目标综合资本投资保持不变，预计为2.222亿美元。Greens Creek的资本投资预算主要用于与尾矿设施扩建相关的工程建设，预计将尾矿处理能力提高到2040年。Lucky Friday的资本投资主要用于地下开发、新建尾矿设施和地表冷却项目，这对于提高该矿在17年储备开采期内的设计冷却能力至关重要。Keno Hill的预期资本支出包括矿山开发和矿山基础设施项目，其中包括固结尾矿厂、尾矿库和水处理厂。Casa Berardi的预期增长资本支出包括尾矿建设成本。勘探和前期开发支出保持不变，预计为2800万美元，主要集中在Greens Creek和Keno Hill，并计划在Nevada和Lucky Friday投放一些资金。风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。《Hecla Mining 2025Q2白银产/销量分别环比增加9.9%/0.1%至140.60/109.58吨，归属普通股股东的净利润环比增长100.3%至5756.7万美元》发布日期：2025-08-09；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004Solid Power 2025Q2收入为750万美元2025Q2年财务业绩情况2025Q2，Solid Power 实现了 750 万美元的收入和补助收入，而 2025 年第一季度为 600 万美元，使 2025 年上半年的确认收入达到 1350 万美元。同比增长8%，环比增长28%。2025Q2的收入主要得益于公司与 SK On Co., Ltd. 签订的线路安装协议中工厂验收测试里程碑的实现。2025Q2，运营费用为3340万美元，而2025Q1运营费用为3000万美元，其中包括本季度完成工厂验收测试所产生的670万美元成本。2025Q2，运营亏损2,587.1万美元，环比亏损有所扩大。2025Q2，净亏损2,533.8万美元，同环比亏损有所扩大。截至 2025 年 6 月 30 日，现金及现金等价物为2,624.8万美元。截至 2025 年 6 月 30 日，总流动性为 2.798 亿美元。截至 2025 年 6 月 30 日，合同应收款为 460 万美元，流动负债总额为 1,240 万美元。2025Q2和2025H1的资本支出分别为260万美元和500万美元，主要用于建设连续电解质生产中试线的成本。今年迄今为止，公司已在经营活动中投入4070万美元现金。风险提示：（1）下游需求增速不及预期；（2）全球在产矿山产量超预期；（3）全球新建及复产项目进度超预期；（4）地缘政治风险。《Solid Power 2025Q2收入为750万美元，净亏损为2534万美元》发布日期：2025-08-08；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004MP Materials2025Q2稀土精矿产销量分别同比增长8%减、少58%至13,145吨、2,658吨2025Q2生产经营情况：（1）稀土精矿2025Q2，稀土精矿产量为13,145吨REO，同比增长8%，环比增长45%。2025Q2，稀土精矿销量为2,658吨REO，同比减少58%，环比减少54%。2025Q2，稀土精矿的实现价格为4,468美元/吨REO，同比下跌7%，环比上涨7%。（2）氧化镨钕（NdPr）2025Q2，NdPr产量为597吨，同比增长6%，环比增长119%。2025Q2，NdPr销量为443吨，同比减少5%，环比增长226%。2025Q2，镨钕氧化物实现价格为57美元/Kg，同比上涨10%，环比上涨19%。风险提示：（1）下游需求增速不及预期；（2）全球在产矿山产量超预期；（3）全球新建及复产项目进度超预期；（4）地缘政治风险。《MP Materials2025Q2稀土精矿产销量分别同比增长8%减、少58%至13,145吨、2,658吨，NdPr产销量分别同比增长6%、减少5%至597吨、443吨》发布日期：2025-08-08；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004行业动态海外：三丽鸥25Q2亚洲业务表现突出投资建议：“AI+”逻辑催化促港股估值优化，消费格局变化下各行业新龙头地位趋稳，积极拥抱互联网&科技及新兴消费两条主线。相关受益标的包括（1）互联网&科技行业，积极拥抱AI、资本开支增加的阿里巴巴-W、腾讯控股、快手-W、美团-W等；（2）内需消费，相关受益标的：新消费龙头泡泡玛特、老铺黄金、毛戈平、蜜雪集团，成长空间大的布鲁可、古茗、长白山、西域旅游、君亭酒店、同程旅行、携程集团-S等。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":0,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 AppleWebKit/537.36 (KHTML, like Gecko; compatible; ClaudeBot/1.0; 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