兴业证券：基金经理们如何看待下半年市场及热门行业？

智通财经网2025-07-30

基金2025年二季报已经披露完毕，兴业证券摘选了全市场主动偏股型基金经理的季报核心观点，汇总整理成近期市场较为关注的十个问题，一探基金经理们对于2025年下半年市场以及热门行业投资机会的看法，供投资者参考。具体十个问题如下：一、如何判断2025年下半年投资机会?二、如何看待AI投资机会?三、如何看待科技投资机会?四、如何看待反内卷投资机会?五、如何看待新能源投资机会?六、如何看待周期品投资机会?七...

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如何判断2025年下半年投资机会?谢治宇(兴证全球基金)：上半年国内经济稳中向好，GDP增速有望继续保持在5%以上的水平。其中出口部门表现最为亮眼，在美国对等关税的预期下，当地企业加速进口采购以主动积累库存，“抢出口”是上半年对外需最大的拉动力量。以AI算力为代表的先进制造在地产和基建投资均缺乏亮点的背景下独挑大梁，短期看成为了国内投资需求的压舱石，长期看则有助于进一步提升经济产出的附加值，推动经济结构继续向高质量的方向转型。消费受益于政策补贴增速有所加快，尤其是以茶饮和潮玩为代表的新消费呈现出结构性的繁荣。但是考虑到基数效应的逐步退坡，下半年的需求增速可能会面临一定的考验。从社融和信贷的数据来观察，上半年国内的投融资需求仍旧偏弱，结构上以政府债券为主，企业和居民部门表现平平，M1和M2的增速缺口也未能继续收窄，预期偏弱预示经济的内生增长动力尚不稳固。张坤(易方达基金)：我们认为，地产价格的持续下行和物价指数为负是投资者对国内需求信心不足的核心原因。且GDP平减指数近两年持续为负，投资者将目前的状况线性外推为中期甚至长期不变，因此长期国债的利率维持在与经济发展潜力不匹配的很低水平，权益投资者偏好类国债的或外需为主的资产。我们并不认同对国内需求和经济的悲观预期，我国的人均GDP仍然是发展中国家水平，离中等发达国家尚有差距，人均收入和生活水平相比发达国家仍有较大的提升空间。只要充分发挥市场经济的力量和个体的主观能动性，叠加科技进步，有望带来经济的持续增长，继续向十九届五中全会提出的“2035年人均GDP达到中等发达国家水平”的目标迈近，经济发展的成果也终将反映到老百姓生活水平的持续提升，进而反映到优质上市公司的经营业绩上。我们理解，由于投资久期的不同，投资者在同一个公司上做出相反的判断十分正常。从长期投资者的维度，首先我们认为悲观预期会在某个时刻被打破，一个标志是长期国债收益率不再维持在与经济发展前景不匹配的低水平，虽然我们难以判断具体的时点，但是投资上判断什么发生比判断什么时候发生要重要得多。此外，我们将不断审视组合中公司的竞争力在经济下行期是否得以巩固甚至增强，在未来经济好转时能否获得更强的竞争地位。总体来看，我们认为持仓公司的估值已经反映了未来盈利下滑甚至大幅下滑的预期，低估值叠加可观的股东回报的保护，对长期投资者来说是很有吸引力的。刘彦春(景顺长城基金)：现阶段我国经济继续呈现出以价换量特征，生产较强，但价格压力较大。此外，经济各部门冷热不均，依靠外需和财政托底特征明显。出口继续保持较高景气，同时带动制造业投资保持较快增长，消费品以旧换新推动社会消费品零售总额较快增长。但房地产以及上下游产业链压力仍然较大，地产投资继续保持两位数负增长。专项债发行进度缓慢，猜测或与项目储备不足有关。地方政府行为仍偏谨慎，积极化债，固定资产投资实物工作量形成低于预期。由于实际利率水平偏高，地产价格水平仍趋下行，居民资产负债表难以有效改善，行为更趋保守，居民储蓄持续大幅增长，经济整体信用扩张乏力。由于上半年经济总量完成较好，全年完成年初制定的目标难度不大。预期政策更加集中于中长期问题，进一步推动经济转型、高质量发展。对于海外市场，我们需要进一步关注主要国家财政、货币双宽松的可能，对我国出口产品结构和资本市场流动性都可能产生较大影响。内需不足、物价低位运行的时间比我们预期的更长，但我们对我国经济发展前景始终信心十足。国家转型升级的方向是明确的，全要素生产率必将受益于此、逐步提升。地产及相关产业链占我国经济体的比重逐年下降，对经济整体拖累也在逐步下降。考虑到地产库存分布的不均衡性，以及稳地产政策陆续出台，地产销售、价格、投资距离底部不再遥远。一旦资产价格全面企稳，巨量的居民超额储蓄将逐步释放，滞留海外未结汇资金也会回流，国内需求终将重现繁荣。乔迁(兴证全球基金)：下半年，自上而下国内外宏观政策以及地缘政治进展仍是重点，方向上看，对国内预期冲击最大的阶段正在逐步过去。自下而上，创新领域进展靓丽，AI、创新药、新消费、半导体等各个领域持续升级迭代，传统领域随着近几年的调整也进入到新的发展范式阶段，大量优质公司从股东回报能力的价值角度看完全具备扎实的支撑能力，长期投资价值显著。整体而言，当前经济状态和估值水平仍然处于底部抬升的过程中。陈皓(易方达基金)：二季度国内外的AI模型不断迭代，AI功能正在加速赋能现有互联网生态场景，AI商业化闭环雏形初现。同时，我们看到军工、创新药等行业也迎来了自己的“DeepSeek时刻”，市场对这些行业的预期出现反转，相关产业链和公司的价值正在不断被重估。我们认为下半年的A股和港股市场表现仍值得期待，一方面，AI、军工、创新药等产业进展方兴未艾，有望推动相关公司的价值中枢继续提升；另一方面，海外降息周期并未结束，国内政策对于资本市场的呵护力度不减。展望下半年，我们有望看到越来越多的行业迈入新阶段，并催生更多的投资机会。胡宜斌(华安基金)：展望全年，即便国际环境和多边贸易格局仍有诸多不确定性，我们依然判断宏观经济的基本面及市场广阔、经济韧性强、潜力大等有利条件并未改变，科技创新领域厚积薄发所带来的效应逐步体现，具备全球竞争力的AI、具身智能等核心科技赛道的自主企业不断涌现。同时，我们也看到政策层在破除“内卷式”竞争方面做出的巨大努力，为继续实现高质量发展保驾护航，这方面也会带来一些中长期的投资机会。更长远来看，我们的判断未发生改变：我国经济长期向好的基本面没有改变，且当下我国仍处于经济结构转型的关键时期，我们相信未来新质生产力和新兴消费仍将成为我国经济总量增长核心驱动力，围绕产业创新、尖端技术突破、新材料、新能源、新消费、传统行业供给侧改革等方向仍将诞生大量投资机会，我们对中国未来出现一批具有全球竞争力、占领科技创新制高点、品牌制高点的企业具有十足的信心。因此，在策略上，我们仍然将挖掘、发现和配置基金合同主题范围内的科技创新和受益于国民经济持续增长的新兴消费放在前所未有的高度上。另外，在中国式现代化进程中，一些短期盈利以外的因素，例如国家战略、政策导向、社会责任等，也将成为估值的重要组成部分。蓝小康(中欧基金)：展望后市，我们仍然坚持去年底提出的观点：中国宏观经济本身具有韧性，如果宏观经济存在下行挑战，上层有政策空间去托底经济，包括美国的关税战在内都动摇不了中国经济长期向好的潜力。我们在上半年的投资中已经反复的遇到这样的问题，当房地产投资数据和消费数据公布、美国关税政策推出时都会出现对于经济的讨论，股票市场也随之波动；事后无论是经济数据验证还是市场走势，都证明了未来值得我们乐观。当我们从房地产的持续下行的挑战中挺过来，正如大病初愈的人，还会反复并还会有一些指标让人担心，这时候需要大家的耐心，需要集体的信心，需要的是我们一起努力去主动呵护，需要更多的人一起怀着信念去接受挑战。经济的健康不是等来的，我们每个人也不是旁观者。与对手相比，我们走在正确的路上，我们追求效率和公平的平衡，要的是资本回报和社会价值的最大公约数，目标是长期可持续的发展。在我的价值观和知识结构中，这样的选择可以让经济增长更长久，这是股票市场最应相信的久期，因此我相信在这场伟大的竞争我们会赢。从股市本身来讲，我们一直认为将全面重估，不仅仅是个别行业景气上行的市场。如果我们在高科技领域取得长足进步，在全球制造业中占据更高的附加值，那么国内的实体资金将从传统产业慢慢退出，进而传统产业的供给就会减少，企业盈利将回到合理水平而不再内卷，从融资扩产能变为分红回报股东、回报社会。高科技与传统产业是我们竞争力全面提升的一体两面，而不是彼此消耗。关于中美竞争和AI发展，我们可以用两个简单的视角去预判未来。第一，如果美国的AI可以让美国在生产力上再次大幅领先中国，我认为美国不会采取孤立主义、逆全球化的政策；第二，如果美国这类芯片设计公司盈利能力过高，AI应用就很难快速推广。关于国内长债的定价，我仍强调对于它的担忧。债券价格的定价并不仅是针对实体经济、静态的实际利率，它与整个社会的资本回报相关。未来我们会看到很多产业龙头公司供给侧改革后的股息率会明显高于债券利率，因此它不该仅仅盯着静态的实际利率和房产租金回报这些指标。姚志鹏(嘉实基金)：我们前期底部一直坚定看好市场非理性的悲观估值不可持续，随着去年市场的企稳，整体市场风险偏好的回归已经逐步带动了科技、创新药和新消费的估值提升。市场在很多结构性行业已经开启了盈利改善的新周期，后续如果地产企稳，会有更多的行业进入全面的盈利修复的周期之中。目前企业盈利修复非常类似于历史上相似的周期时刻，由于企业资本开支的压抑，未来很多行业的盈利修复有可能超越预期。当下市场仍然对于企业盈利能否持续修复存在分歧，这也是过去三年市场下跌带来的悲观惯性，一旦修复后续持续，市场的估值修复空间也大概率超越市场的预期。周云(东证资管)：二季度的走势验证了我在一季报中的表述，当市场反映了关税层面悲观的预期之后，会慢慢接受和习惯这种不确定性。而现实层面，中美双方在这一个多月里，都在进行内部的压力测试，从结果来看，美国可能是更加脆弱的一方。关税摩擦是对长期贸易不平衡的纠正，中国的生产远大于消费，而美国恰恰相反，当不平衡发展到极致的时候，就需要再平衡。再平衡对两个国家短期都有冲击，但是长期都是有利的。只是长期积累的问题不可能通过所谓“对等关税”这种极端的方式来解决，供应链的重塑是5年起步的事情，最终双方要坐下来好好谈。国内方面，市场可能低估了两件事情的长期影响，第一件事是一年期定存利率跌至1%以下，中国真正的进入了低利率时代，而很多优质公司的股息率和成长性远高于此，居民财富由储蓄向股权类资产搬家，应该是有一定的内在动力的。第二是7月初“反内卷”被提到了更高的高度，中国大部分产业在全球的竞争力依然处于上升期，但因过度内卷而牺牲了资本回报与劳动力报酬，在新的宏观周期里，国内GDP的增速可能放缓，但ROE回报会系统性上升。以上两点分别从分母端和分子端支撑着中国资产长期慢牛的逻辑。赵枫(睿远基金)：我们认为权益市场向好的基础仍然稳固，一方面是因为经济基本面正处于启稳回升的过程中，经济结构调整最困难的时候可能已经过去，未来伴随产能出清和竞争烈度减轻，企业盈利有望逐步回升并恢复一定的成长性；另一方面，高股息公司的静态股息率回报仍远超过无风险利率，资金仍会继续流向权益资产，相对于巨大的资产配置需求，当前高股息资产仍然是稀缺的。当然，我们也密切关注企业成长带来的回报，只是当前行业整体性的成长机会较小，需要甄别出结构性成长机会，而这些机会可能是由经济结构变化驱动的，也可是由创新供给驱动的，或者是由成功出海的海外需求拉动的，原因多种多样，企业个体也千差万别，其中企业的商业模式、竞争优势和成长路径都不尽相同，研究难度加大。总体来看，市场对部分成长股给予的溢价仍然较高，而其中很多公司的商业模式难以持续创造稳定的自由现金流，估值中博弈成分较重；反过来说，对于新增供给受限、商业模式优秀的成长类公司，因其能够持续创造较高的资本回报和稳定的自由现金流，我们愿意付出合理的估值成为股东。二、 如何看待AI投资机会?莫海波(万家基金)：我们持续看好AI：2025年开年后，A股的北美算力产业链有明显回调，核心原因包括：1)担心DeepSeek带来的算力通缩；2)对北美投入持续性的担忧；3)中美关税问题。从4月份后这些担忧一一解除：1)为了更好的模型能力，大厂仍在进行大模型能力迭代；2)从训练向推理发展得到验证，虽然仍缺乏爆款应用，但搜索、广告、coding等现有场景已经带来token数量的快速增长，大厂均将AI融入各项2C业务；3)基于此，海外厂商并未下修资本开支，甚至仍在上修。采购端，2026年800G、1.6T预期出货量均有上修。基于此，我们仍看好A股的北美算力产业链标的，我们认为其估值低，业绩增长确定性高。端侧硬件是大模型落地非常好的载体，产业在软硬件端都在不断的进步。为了更好的实现大模型在端侧的落地，硬件产品的芯片将迎来比较大的升级，相关行业或将引来爆发。李晓星(银华基金)：AI仍是全球科技创新的主线。海外互联网大厂在AI投入的持续性超出预期，海外算力链基本面仍在右侧中；国内算力需求端旺盛，供应瓶颈在逐步缓解。算力建设先行后，我们看好AI硬件终端的投资机会，关注应用端产业进展。消费电子的股价位置、估值、市场预期均在底部，具备可观修复空间，渗透率快速提升的AI终端如眼镜具有更高估值弹性。半导体国产替代进入深水区，我们继续看好国内先进制程突破带动的先进晶圆制造、先进封装、国产算力芯片的投资机会。胡宜斌(华安基金)：数字经济和AI带来的创新周期：(1)我们密切关注并始终坚持配置在AI、数字经济各产业链环节中产生的颠覆性机会，我们认为AI长期会改变互联网和云计算的业态和竞争格局，对于TMT各产业链环节将产生分化的影响；(2)我们认为，2025年可能是国内AI应用广泛普及的元年，AI可能不断在LLM、多模态、医疗、教育、法律、工业等领域发挥作用并产生投资机会，同时也会拉动产业链上下游盈利出现不可逆的改变。梁跃军(朱雀基金)：一季度在DeepSeek-R1突破效应带动下科技板块整体表现较好，我们把握比较充分。进入二季度后，一方面，海外算力公司在DeepSeek-R1冲击下，担心持续高额资本开支能否持续，海外的持续性担忧在一定程度上也影响了国内关于AI领域资本开支的预期，海外和国内AI算力相关公司共振回撤；另一方面，受4月所谓“对等关税”影响，海外算力配套相关板块出现大幅下跌。二季度中下旬，大型科技公司披露财报，资本开支和AI业务增长的数据已经实现了正循环，AI投资在持续为上市公司创造价值，资本开支进入到推动业务增长的长期逻辑，海外科技公司在数据披露之后率先上涨，不少公司股价创出今年以来新高。我们认为，中国的AI发展产业逻辑和海外相似，并且中国有自身单一市场庞大和消费级应用接受度高的优势。影响国内AI发展的掣肘因素主要是芯片的供应，目前已经在逐步解决，对于AI需求侧不需要过度担心，我们依然看好以AI为核心的中国科技方向的投资，国内AI资本开支也会是一个2-3年维度的过程，AI基础设施领域的公司业绩持续向好。施成(国投瑞银基金)：国内的AI投入仍处于发展初期，2025年将是加速阶段，同时国产化将使得上升趋势更为陡峭。在二季度，我们看到海外AI需求的增长，随着应用的推广，流量快速上升，已有再次提速的迹象。国内尚未进入应用周期，但我们认为也将到来。从目前的跟踪来看，AI的进一步推广已经开始面临电气和能源问题的制约。能源问题一方面体现在总的供能问题上，另一方面体现在大型数据中心的能耗问题和电气系统问题上。随着机柜方案逐渐成为主流，高功率电源系统开始进入快速发展阶段。国内数据中心的碳排放量这几年也高速增长，国家出台了《信息通信行业绿色低碳发展行动计划(2022-2025年)》，要求到2025年，全国新建大型、超大型数据中心电能利用效率(PUE)降到1.3以下。我们投资了温控(风冷、水冷等)、电源公司(高效UPS电源、HVDC高压直流输电等)和智能电气系统，都能有效降低数据中心的PUE值，从而减少碳排放和能耗，实现节能环保。AI未来的发展，其电气系统有可能成为重要矛盾和发展方向，一次、二次、三次电源都将发生很大的变化，另外数据中心从风冷走向液冷也会带来新机会。三、 如何看待科技投资机会?刘慧影(诺安基金)：在中国科技的“百年未有之大变局”中，中国科技企业已经在各方面逐渐打破欧美企业的技术封锁。在突破技术封锁之后，中国科技企业需要一批“耐心资本”的支持，助力企业扩大经营，逐渐走向全球市场。美国纳斯达克科技股的兴起，正是有一批这样支持美国科技行业的“耐心长钱”，可以说正因为他们将产业趋势投资做到了“体系化”“科学化”，才培养出了美国科技股市值高达数十万亿的全球科技龙头。半导体领域由于其“市场大，重要性强”的属性，是各个国家科技竞争的必争之地。展望未来，中国科技已经接近突破美国封锁，在此过程中，中国半导体的增长将保持中长期较高的增速。当中国科技企业全面突破美国的制裁后，中国整体的半导体产业将进入长达数十年的高速发展期(首先填补国内市场空白，逐渐以性能成本优势进入全球市场)，在此过程中，中国企业将重塑全球科技产业链利润分配，中国科技会产生一批具有全球竞争力的科技巨头。胡宜斌(华安基金)：中长期来看，全球在半导体、新能源、新一代通信技术、新材料、生物医药等领域仍将持续诞生产生创新带来的新机遇，每一次产业创新和技术迭代，都蕴藏着弯道超车的机会。随着我国在关键领域核心技术的不断突破，我国制造业优势有望由劳动力成本驱动转向技术和创新驱动，未来国内一大批企业将伴随各领域的尖端技术突破，不断成为占领全球创新制高点的独角兽，在整个过程中，我们有望长期看到这些企业主营收入持续增长、全球市场份额持续扩张和ROE的上升。闫思倩(鹏华基金)：未来，供给侧改革与技术升级是制造业的重大机遇。技术升级是全球竞争力的体现，是多个行业出现Deepseek时刻的创新基石。中国是全球最大的碳排放国，各国降碳承诺仍在。中国也是全球最大制造国，制造业升级是高质量发展的关键，智能制造、技术创新升级是低碳发展的重要路径。制造业+人工智能，低碳+人工智能，新型工业化相关的新技术，新模式，新材料等都蕴含投资机会。固态电池，光伏钙钛矿，飞行汽车，无人驾驶，绿色数据中心，机器人等是中国制造业技术升级并持续领跑的关键点，2025年都有新的技术突破。中国工业领域碳排放量占全国总量的70%左右，而其中，电力行业(主要为工业供电)碳排放占比46.7%，工业本身占37.3%，两者合计超84%。工业节能降碳推动绿色制造，机器人在工业领域应用，能推进制造业产线升级，提高生产效率、生产节拍，降低能耗和人工成本，减少生产事故或损耗，从而大幅降低单位产出的能耗与人均碳排放。机器人作为AI与工业革命技术的结合，是制造业下一个未来之争。例如电力巡检机器人，能够24小时不间断工作，单台机器人可替代3-5名巡检员，运维成本降低50%，尤其适用于偏远或恶劣环境(如高海拔、极温地区)，高精度检测，能识别0.1mm的裂缝、±2℃的温度异常，内置AI算法实时分析生成缺陷报告，故障响应速度提升80%，等等。煤矿机器人与消防机器人还可以实现安全作业。具身智能正在物流、搬运、巡检、分拣等多环节，大幅提升制造业生产效率与能力，成为制造业新的竞争力。张璐(永赢基金)：展望三季度，我们重点关注两个方面，一是核心机器人公司的量产定型节奏，下半年能陆续看到产业链的量产开启。二是国内对于机器人行业的政策支持力度，对于机器人这种新兴行业，早期的大力支持有利于形成先发优势。选股方面，主要布局传统主业优质、具有技术壁垒、具有清晰战略规划、具有供应链优势的相关机器人产业链公司。人形机器人板块是未来10年大级别beta机会。它的闪耀登场远不止解放双手那么简单，无论从情感陪伴还是物理支持都将全方位赋能人类的生活。马斯克多次阐述愿景：未来人类和人形机器人的比例将不止是1：1，有较大可能超过人类数量，渗透率的天花板高且想象空间大。人形机器人相较于其他行业壁垒较高，涉及到多学科的融合、软硬件的协同，所以对入局的资金、技术、资源整合都有相对较高的要求。而且产业链从上游到核心零部件和系统零部件，到中游的机器人本体和系统集成，到下游的终端应用，产业链长且复杂。机器人，可能是未来不可多得的,如同当年消费电子中苹果产业链、特斯拉电动车产业链——现象级的长坡厚雪大方向。秦毅(泓德基金)：年初以来科技板块的叙事逻辑经历了三个阶段：第一阶段，海外资本支出见顶，国内AI基础设施资本支出扩张。年初市场开始担心海外算力资本支出见顶，DeepSeek出现后加剧了这一担心，与此同时推动了国内AI需求的快速普及与爆发，国内资本支出旺盛，市场一致看好国产算力链条。第二阶段，国内AI基础设施资本支出受益逻辑受损。4月之后，一方面，国内各地方政府和央国企对智算中心的无序、低效投资受到高层关注并重点监管、重新审批项目，另一方面，国内互联网企业因买不到足够的训练卡，资本支出低预期。至此，国内AI基础设施链条投资逻辑受损。第三阶段，海外资本支出维持或上修，年初的担忧被证伪。5月下旬，在美股业绩期，海外互联网企业维持甚至Meta上修了资本支出规划，并且英伟达在中东拿到了AI大单，业绩披露期还给出了对Q2的乐观指引，海外资本开支进一步明朗，海外算力链条股价得到修复。此外，互联网大厂自研ASIC芯片以替代英伟达芯片的趋势得到确认，相同资本开支下带来更多光模块和PCB等基础设施的需求，因此相关板块股价表现较好。莫海波(万家基金)：人形机器人今年是量产元年，未来10年是机器人的黄金发展期。我们在机器人股价下跌的过程中不断买入。对于近期股价有所调整，主要系特斯拉人形机器人负责人更换，需要对架构设计进行调整更新，因此6月起暂缓下单和交付，展望后续，特斯拉人形更迭仍在推进有望年内落地，后续将继续启动产业链下单交付，短期调整后未来长期趋势不变。四、如何看待反内卷投资机会?袁维德(中欧基金)：二季度以来，更多的行业自上而下的推进了限产、稳定价格的政策和行业指导，叠加全社会对于无序扩张增产带来的负外部性的认识不断加深，“反内卷”逐渐在成为政府、行业和员工的共识。在所有当前产能过剩的行业中，从盈利能力的角度可以分为两类：第一类是行业中不同企业的效率相差不大，行业整体净资产收益率偏低，最优秀的公司盈利水平也不高，以钢铁、水泥等传统行业为代表。这类行业的主要矛盾是能否形成行业协同，通过限产减产提升行业整体的盈利能力。第二类是行业中优秀公司具备明显的技术、成本优势，在行业整体产能过剩、平均盈利水平低下甚至亏损的情况下，龙头公司依然保持强劲的盈利能力和ROE，以电池、新能源汽车、生猪等行业为代表。这类行业的主要矛盾是二三线企业在持续亏损的情况下是否有能力继续投入，尤其当行业增速开始放缓的情况下，二三线企业的机会将越来越少。龙头企业的竞争优势能否不断扩大，盈利能力能否继续维持。从投资的角度，第一类的投资机会是行业性的，其中估值更低，改善更明显的公司机会更大，第二类的投资机会主要来自于行业中的优势企业，如果行业竞争格局的改善，当前的盈利能力有望继续维持，此外海外市场也在成为他们的重要增长点。从路径上看，整体制造业的供给收缩、产能利用率提升，价格止跌回升可能不是一蹴而就，不同行业根据自身的情况将会有不同的路径，很多行业产生效果将会是一个以年度为单位的渐变过程，因此整体市值的增长可能也会跟随基本面的变化，呈现出慢牛的走势。梁跃军(朱雀基金)：六月末人民日报发文《在破除“内卷式”竞争中实现高质量发展》。文中提及新能源汽车、锂电池和光伏产品的内卷式竞争，提出要深化要素市场化配置改革，主动破除地方保护、市场分割和“内卷式”竞争。7月1日的中央财经委员会第六次会议，研究纵深推进全国统一大市场建设、海洋经济高质量发展等问题。会议强调，纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。7月3日的第十五次制造业企业座谈会，提出坚决落实中央财经委员会第六次会议的决策部署，依法依规、综合治理光伏行业低价无序竞争。舆论与政策密集出台，重视程度前所未有，体现了“反内卷”的坚定信心，政策纾困与技术迭代有望加速相关行业供给出清。李博(信达澳亚基金)：二季度我们看到，主管部门开始强调经济发展“反内卷”，我们解读为这是各行各业从极致性价比走向优质优价的标志性事件。在行业竞争趋于激烈的时候，低价往往是最直接的刺激需求扩大市场份额的方式，但消费者对于网络图片与实际商品的差异，对于汽车为代表的高价值耐用品的寿命与质量，是存在信息不对称的。过度追求低价可以让企业短暂获得市场份额，但破坏了供应链生态，增加了安全隐患，甚至透支消费者对中国制造、中国品牌的信任。我们认为“反内卷”的指导方向前瞻且正确，我们坚定的站在靠新科技与中国审美，不断升级产品与服务，走优质优价发展道路的企业这一边。另外我们发现，阿里等公司在即时零售上都加大了投入力度，一方面影响了当期利润，但同时也说明大厂一致判断即时零售能给消费者创造价值，整个行业生态变革在加速。我们还观察到地产方面上海与杭州高品质不限价的楼盘入市销售火爆，与行业景气的低迷形成了强烈反差。展望三季度，我们预计“反内卷”将在越来越多的行业中得到体现，并可能影响未来数年。不论是产品、服务还是内容创作，不论是汽车、地产等大额支出还是超市、快餐等日常消费，都将出现一批企业，把品质放在优先考量，并用合理价格，赢得消费者青睐，形成品牌资产。闫思倩(鹏华基金)：驭风行动也无法缓解风电增长担忧，光伏反内卷，不能只靠自律，需要产能真实出清，才有持续性。制造业整体产能依然过剩，反内卷相当于供给侧改革，技术升级相当于创造稀缺需求。未来，供给侧改革与技术升级是制造业的重大机遇。技术升级是全球竞争力的体现，是多个行业出现Deepseek时刻的创新基石。肖觅(嘉实基金)：关于供给端，从最近的政策表述来看，中央非常关注供给端的反内卷，开始把反内卷作为建设统一大市场的一项重要工作来抓。而在统一大市场的框架中，对反内卷内涵的一个关键扩展是在把地方政府的行为纳入反内卷的范围，招商引资的不公平政策，地方保护主义，新兴行业的盲目扩产等，都可以视作一定程度上在内卷。从我们自己的理解来看，供给端政策要有效，一是需要中央的诉求压倒地方的诉求，二是需要提供具体实现供给端结构变化的抓手。把反内卷的内涵扩展到地方政府的行为，似乎体现出中央开始正视地方通过粗放发展保增长的冲动，给地方提出更高的要求来更好地实现高质量发展，反内卷的意愿在变得更强。那么具体怎么真正实现反内卷，让供给端有正向结构性变化?在最新的统一大市场框架下，对公平竞争的要求可能就是一个好的抓手。对地方政府来说，公平竞争意味着不能违规补贴生产型企业，不能干预市场出清行为，在很多情况下就能解决最没有竞争力的产能退出的问题。而对企业来说，公平竞争意味着环保、安全、合规等规范条件都要用同一把尺子衡量，以钢铁行业此前讨论较多的限产为例，公平就是具体执行不能松紧不一，都按现有规则执行，地方政府做好监督，就能解决政策执行效果不显著的问题。总体从我们的理解来看，在统一大市场框架下，用公平的尺子作为抓手，会让部分行业的供给端政策更容易体现出效果，很大程度缓解长期以来内卷式竞争带来的种种问题。五、如何看待新能源投资机会?杨锐文(景顺长城基金)：我们早在2021年底就警示过新能源产业过高的利润率难以持续。与当前市场的普遍悲观不同，我们坚定看好其长期蓬勃发展前景。当下的全行业集体亏损状态不可持续，叠加几乎所有环节企业的资产负债表流动比率严重不足，导致产业链异常脆弱，任一节点的“卡壳”都可能引发连锁反应。行业拐点已近在眼前，政府引导的反内卷只是助推器，并不会改变趋势本身，只是加快出清的速度和提升长期的盈利高度。因此，我们当前的研究重点聚焦于新能源反内卷中的结构性机遇——这既是在行业拐点前夜的前瞻布局，更是对“劣质产能出清+优质技术溢价”产业逻辑的深度践行。郑澄然(广发基金)：新能源板块表现仍然低迷，新能源行业在国家自上而下高规格、强力度的“防内卷”要求下，微观行业正在逐步走出产能过剩的泥淖，没有竞争力的落后产能在加速退出。在市场暂时失灵的情况下，“有形的手”强势干预，为行业基本面划清了底部区域。对光伏来说，现在需要等待的就是下一次行业需求的提升带来供需拐点的出现。随着光储平价在越来越多国家地区实现，我们期望并相信光伏需求重回高增长通道。除去配置多的光储细分方向以外，我们还配置了海上风电板块，海底电缆行业是新能源中为数不多经历一轮周期格局仍然在优化，同时行业仍然还有很大空间的行业。进入三季度，随着国内项目陆续开工交付，海外订单不断斩获，同时“十五五规划”有望出台，海风作为发展海洋经济有力抓手，预计会有较大规模的新增装机规划。下半年海缆板块有望迎来业绩和估值的双击。陆彬(汇丰晋信基金)：新能源产业过去几年的高速发展，供需格局一度不佳，但也带来了行业的自发性供给侧出清，当前我们看到行业的盈利水平已至低位或有改善的迹象，其中：锂电板块的竞争格局趋于稳定，龙头公司的产能利用率、盈利优势较为明显；光伏板块在行业协会自律控产下终端价格有低位回升的迹象；风电的需求相对较好，产业链中的优质公司有望保持较高的收入和利润增速。整体而言，市场经过几年的调整，行业估值已经相对充分消化基本面中的向下风险，后续的投资机会是丰富多元的。李晓星(银华基金)：新能源内部分化较大，锂电板块整体业绩趋势尚可，固态电池作为下一代技术从今年开始逐步落地，有望带动整个板块上涨；光伏基本面尚在左侧，但供给侧改革动作不断，股价位置在底部，有不错的修复空间；风电尤其是海风和海外出口基本面还在趋势中，估值也较便宜。汽车上半年的增速较高，预计后面会有一个均值回归的过程，弹性可能在出海部分。除此之外，机器人、低空经济等新方向我们长期看好，我们会选择在市场关注度不高的时候进行一些增持。施成(国投瑞银基金)：新能源应用方面，去库存周期已经结束，但库存周期上行也尚未发生。电池技术进步和AI对于能源的要求，催生了很多产品升级和需求扩张。新能源汽车电子的升级也在持续进步。中国的汽车公司中，能够创造产品溢价且同时进行下一轮具身智能创新的公司将具备投资价值。总体来说，我们关注固态电池等新技术带来的变化，以及终端汽车的投资机会。六、如何看待周期品投资机会?罗佳明(中欧基金)：随着美国\"大漂亮法案\"通过，债务上限进一步上调，美元利率下行及美元走弱的宏观趋势确定性增强。需求端，美国制造业回流、欧洲固定资产投资提升以及俄乌冲突后潜在重建需求，叠加供给端有色金属行业长期资本开支不足、部分矿山老化等客观因素，上游资源品价格中枢长期上移的确定性显著增强。当前伦敦交易所铜价已悄然回升至近1万美元/吨的高点，电解铝企业利润及现金流改善持续超预期，而相关公司股价尚未充分反映未来数年的景气前景。李晓星(银华基金)：美联储降息周期进入下半段，我们看好受益于流动性改善的有色板块；短期来看，地缘冲突缓和，油价回落缓解通胀压力，美国消费、就业数据走弱强化降息预期，大美丽法案获批扩大财政刺激力度并引发美元信用担忧，贸易关税不确定性提升，金价或仍将维持强势，但黄金股估值上或有压力，我们相对更看好工业金属。油价在地缘冲突缓和背景下供需偏宽松，我们对油价偏中性判断，选取股息率和股价位置较有吸引力的标的做配置。国内政策仍有空间，我们相对看好供给侧刚性约束大的电解铝和边际减产较大的钢铁行业；对于煤炭和电力经历上一轮周期产能瓶颈缓解且短期景气度向下的板块我们偏谨慎。叶勇(万家基金)：判断资源股价值的核心依然在于企业内在价值的持续提升。虽然商品价格很重要，但重要的不是短时间的高价，而是价格中枢的稳定抬升——这才是决定资源股内在价值的关键因素。因为只有中长期价格中枢稳定上了一个新台阶，才能带来资源股边际盈利的稳定增长和股息率的提升，这是从风格上战略配置资源股的逻辑基础。预判三季度，第一，随着美元体系加剧动荡，实物资产价格中枢有望不断抬升；第二，逆全球化加剧，基于国家安全角度，全球制造业产业链不断重构，美国和欧日制造业投资或超预期，从供需面角度推升全球定价大宗商品价格；第三，随着国家对于通缩危险更加重视，财政政策有望加大力度，提升内循环能力，提升国内消费能力，叠加地产触底，国内宏观逐步触底回升，特别是“反内卷”逐步成为中游过剩产能行业的社会共识，这将有利于中游行业修复资产负债表，有利于价格企稳回升，有利于PPI和CPI回升。因此，在二季度震荡整理之后进入上行区间之后，三季度资源品股票有望凭借其扎实的基本面和业绩面迎来股票市场风格的顺风期，有望进一步上行。尤其是考虑到海外通胀粘性和国内通胀温和回升的可能性，这种风格切换可能会加速。与此同时，也会积极关注钢铁、化工、建材、轻工等中游周期行业底部反转的机会。谭丽(嘉实基金)：从美元周期的角度，配置部分贵金属和资源品，周期性行业中，谨慎选择行业处于出清过程中，竞争格局相对较好，企业盈利有触底回升可能的公司，比如钢铁、水泥、工程机械等进行前瞻性布局。七、如何看待军工投资机会?李晓星(银华基金)：国防军工行业基本面逐步走出右侧，十四五收官带来上游订单困境反转，军工电子、导弹产业链体现出修复弹性；海外地缘冲突频发刺激军贸需求，军贸将长期打开行业利润率天花板；展望十五五，围绕无人化、信息化、智能化的新质战斗力，以及军民融合的深海科技、低空经济、商业航天等新质生产力是我们重点关注的投资方向。何崇恺(易方达基金)：俄乌、中东、印巴等冲突让市场认识到在冲突加剧的大背景下，全球防务支出大幅提振是一个长期且确定的大趋势。从具体方向上看，二季度表现较好的军工主要是带有“军贸”概念，而国内大部分公司业绩还是受限于整体行业价格下降的大趋势，并没有太亮眼的表现。2025年是“十四五”的最后一年，需要交付之前未能完成的诸多任务，同时也需要承上启下制定“十五五”规划。在军工板块内部，我们看好(1)军用电子板块——板块价格压力演绎基本结束，未来受益于军工信息化提升；(2)军贸板块——主要包括无人机、有人机、雷达、弹药、单兵装备等产业链；(3)受益于国产大飞机以及全球民用飞机产能转移的飞机、发动机产业链。万方方(华夏基金)：军工板块二季度随着行业复苏表现较好，经过一季度的行业震荡筑底，进入二季度军工行业订单开始加速，带动板块快速反弹。但由于景气度的先行指标订单数据维持两个月的环比加速后开始震荡环比下降，板块结构出现调整，后由于五月份印巴冲突导致中国军工装备在全球军贸市场的投资前景受到资本市场关注，军贸资产重估带动板块相对市场有强势表现。展望未来一年，军工行业有望形成短中长期的投资节奏共振，短期维度2025年中报及三季报是验证军工景气度反转的关键时间窗口，未来半年行业需求大概率持续上行，中长期维度十五五计划及2026年需求将在四季度逐步确认，支撑行业进入三年成长期。八、如何看待医药投资机会?葛兰(中欧基金)：政策环境方面，国内政策保持稳定，第十一批国家药品集采框架延续，具体规则细节有望优化。投融资方面，港股医药IPO活动增多，科创板“第五套标准”重启预期升温，国内创新药融资渠道有望改善。创新药领域，双抗、ADC等前沿技术管线持续推进；国内企业与海外跨国药企就多个品种达成授权合作协议，首付款及交易总金额再创新高；国内创新药海外临床数据逐步披露，数据趋势与国内一致，显示临床研究质量可靠，国产创新药国际化能力提升。医疗器械方面，国内医疗设备招投标数据稳定回暖。基于长期价值投资框架，综合考虑企业盈利周期、历史估值水平及经营趋势，我们保持对创新药械产业链、OTC、消费医疗等领域的重点配置。展望三季度，创新药领域，看好全球合作深化与重要临床数据披露预期。国内企业在ADC、双抗、多肽等领域的竞争力逐步获得全球认可，已成为跨国药企管线布局的重要伙伴，后续仍有多个品种存在海外授权预期。被跨国药企引进的国产品种在全球多适应症开发持续开展，相关海外临床数据将逐步展示。国内政策层面持续优化，如《支持创新药高质量发展的若干措施》的出台，支持研发效率与质量提升，完善多元化支付机制；投融资渠道的疏通有望进一步支持创新药企业发展。消费医疗板块的结构性机会有望延续，医美、眼科等可选消费领域受益于居民健康意识提升，终端需求预计随经济复苏增长。家用医疗设备在人口老龄化趋势下需求将稳步增长。医疗设备板块复苏趋势有望延续，虽然招标数据回升传导至企业财务报表仍需时间，但设备国产替代及行业长期复苏前景值得关注。李晓星(银华基金)：医药板块二季度表现活跃，创新药在板块内走出独立行情。核心逻辑是国内医药产业升级加速，具有国际化竞争力的在研产品越来越多，管线出海交易活跃；同时，国内政策端的积极信号为板块注入了强劲动力。我们看好国内创新药的产业趋势，但在投资上需把握节奏。我们的持仓主要以行业龙头为主，长期持有基本面能兑现的优质公司。赵蓓(工银瑞信基金)：全球创新药研发突破层出不穷。继肿瘤免疫治疗后，近几年又在ADC药物，GLP-1减肥药，阿兹海默症治疗单抗，TCE双抗治疗实体瘤和自免疾病，下一代PD-1双抗肿瘤免疫治疗药物等领域取得了重大进展。我们认为国内创新药企业的研发能力正在迅速与全球接轨，并在部分子领域取得全球优势，获得海外跨国药企的认可，行业近2年掀起的“license-out热潮”就是这一产业趋势的具体体现。而在“资本寒冬”和监管收严的大背景下，国内创新药行业也迎来了“供给侧改革”。这对于产品进度靠前，研发执行力强，资金储备雄厚，销售兑现能力强的创新药龙头公司或为利好，因为未来行业“内卷”程度有望大幅降低。本报告期内我们对于研发实力强，产品有出海潜质的创新药公司继续增加配置，但减持了部分短期内涨幅过大，估值透支的小市值创新药公司。而对于创新药研发外包服务(CXO)行业，随着美联储加息周期的结束，以海外收入为主要来源的相关CXO和科研上游公司已经迎来了订单/业绩拐点。但是地缘政治因素的担忧持续存在，今年二季度为应对关税战的潜在影响，我们对部分公司进行了减持。而对于以国内需求为主要来源的CXO和科研上游公司，虽然目前国内一级市场投融资仍没有迎来明显改善，但在海外授权首付款激增，二级市场创新药板块大幅上涨，以及国家政策的积极支持下，板块也在由预期拐点逐步向订单拐点过渡，因此我们在本报告期内对于科研上游公司也增加了一些配置。2025年呼吸道疾病流行率显著低于前几年，而因为相当多公司的主打产品和感冒发烧需求相关，中药OTC板块今年上半年整体来看业绩承压。报告期内本基金清空了中药板块的配置，但仍然继续对过去几年管理确实有改善，能够穿越周期而长期稳健成长的中药公司保持关注。从2025年上半年来看，消费医疗需求有止跌企稳的趋势，但能否持续企稳甚至进一步回暖还需要一段时间的观察。随着国家内需刺激政策的逐步发力，我们也在积极寻找消费医疗板块的拐点。长期来看，我们仍然看好屈光手术技术迭代，近视防控渗透率提升，种植牙放量和医美等中长期行业趋势。医疗设备板块相关公司2024年业绩普遍较差，从2024年四季度开始招投标数据拐点已经出现，但2025年上半年医疗设备公司仍然普遍存在渠道去库存的压力，我们预计2025年下半年开始医疗设备公司可能迎来拐点。梁跃军(朱雀基金)：我们认为，优质创新药公司不会以达成BD授权出海协议为目标，而是会将产品的商业价值最大化作为目标，因为BD对外授权只是一种出海的手段，而不是出海的终点。优质创新药公司的研发数据极有可能最终兑现到业绩基本面，在板块普涨后会有较强的阿尔法。从基本面看，受多重因素影响，有医疗器械企业2025年中报或面临业绩压力，但或是有望陆续迎来业绩拐点。九、如何看待消费投资机会?李晓星(银华基金)：下半年我们认为消费依然是结构性行情，消费投资的机会在新变化，新品类、新方向：1)外需情绪冲击最大的时候过去，实际冲击在三季度体现，但结果比预期好，出口企业受影响程度也是比预期要好，海外供应链能力强的标的我们依然很重视。国产替代依然在持续，但从大众价位到了中高端，甚至高端，与海外大牌的竞争到了深水区，这要求国产品牌在产品力上更加优秀，主要涉及的板块在美护、珠宝、日化领域。未来的出海要求更高，是全方位的，产能、供应链、团队、渠道都要出去，深耕本地市场，真正本地化。2)内需上从传统的社零数据看上半年大宗消费(比如家电、汽车等)支撑较强，但下半年可能承压，好的方面就是服务类消费逐步回暖，其中大众餐饮、出行等方向表现依然不错。渠道变迁带来的新品类的机会，线下零售的调改，即时零售的快速发展，对食品、酒类多元化、小家电等影响较大，尤其是新品的周期。3)看1-3年维度，行业上，我们认为相对好的方向是潮玩、宠物，当然不同公司存在经营周期，行业有高低谷，但从渗透率、客单价、以及人口趋势看，这两个赛道依然是在成长的早期。焦巍(银华基金)：在报告期内，以白酒为代表的传统消费公司和以谷子经济为代表的新消费公司之间出现了巨大的估值差距，也促使基金管理人在转换的操作中不断地思考：到底怎样定义新老消费的界限?怎样处理两者之间巨大的估值沟壑?从需求上看，老消费主要满足物质需求为核心，基于基本生活保障。新消费则以情绪价值和个性化体验为内核。从品牌打造和渠道来看，相较于老消费的渠道推力和传统媒介张力，新消费更依靠特定受众和产品异质、媒介多元化来吸引消费者。这就造成了两者在行业竞争格局的巨大差异和对投资定价的巨大挑战。传统消费的格局稳定可以DCF定价(通过预测企业未来的自由现金流并将其按一定折现率折算到当前时间点，以评估企业价值的方法)，但却面临总量的下滑和结构的改变。新消费处于行业成长期但竞争格局不稳定，同时当前定价大部分面临高估，使得基金管理人面临着老消费不能买，新消费不敢买的困境。对消费投资增加了难度。目前我们采取了分散投资和波段操作的方式来试图在控制风险的前提下适度参与新消费，同时保持对传统消费基本面底部确认的跟踪，等待时机。胡宜斌(华安基金)：中长期受益于国民经济持续增长的消费和原材料领域：受益于国民经济和居民可支配收入的持续增长，部分代表消费者代际迭代的新兴消费的品类有望成为消费中最具成长性的方向，一些新兴消费在居民消费构成中的比重仍处于不断上升态势。十、如何看待红利投资机会?焦巍(银华基金)：在金融板块内部，则减持了全国性大行，向非银行金融、股份制银行、经济造血功能呈现出可持续恢复地区的城商行进行了加仓。如果将大行比做诺亚方舟，而经济发达地区的地方银行比做喜马拉雅，那么在极端谨慎的局面下自然应该向诺亚方舟靠拢。而在系统性风险被政策支撑的时候，历史上部分地区的经济已经无数次证明了其商业精神的韧性。这时我们认为更应注重喜马拉雅式的机会。保险公司的本质是在代际错配中寻找相对确定的利差资产，而目前在负债端成本下降，资产端有明确利差的背景下，具备了良好的金融消费属性。李晓星(银华基金)：银行的经营依旧稳健，风险拨备充足，资产质量逐渐向好，抵御风险的能力持续增强，通过以丰补歉的方式保证了盈利的稳定性。目前行业的股息率水平虽有所下降，但仍明显高于长期国债收益率，是长期资金配置的较好选择。保险行业最困难的时期大概率已经过去，展望未来，其盈利能力将触底回升。券商的性价比较为合适，部分龙头券商的股息率也接近银行水平，有重新配置的必要。房地产市场在经历长期调整后，近期有企稳迹象，但仍需进一步观察。风险提示本报告为公开资料整理，不构成对行业或个股的推荐和建议，文中观点仅代表基金经理个人观点；基金经理观点是在特定时段做出的，后续存在变化的可能。本文来源自“尧望后势”公众号，智通财经编辑：蒋远华。","kind":"highlight","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 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