低估璞玉资产，三靶大药打开空间

瞪羚社2025-07-03

上方“瞪羚社”即刻关注并加入社群聚焦高成长公司，100000+投资菁英共同关注中药企业转型投入创新药是一个时下热门的话题，那能不能既要又要？康缘药业在A股众多中药企业的研发费用率名列前茅，2022-2024年公司研发费用率分别为13.93%、17.41%、16.37%，保持了极高强度的研发投入；同时公司原有的注射剂和口服产品还在稳定的贡献利润和现金流，2024年公司股息率为2.19%，显然是一个...

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类中药创新药、6 个3.1类经典名方以及1个2类创新药处于NDA、pre-NDA或者工艺验证阶段阶段，以及3个品种处于临床Ⅲ期。最新的2025年一季报，康缘药业单季度收入8.78亿元，扣非净利润为0.82亿元，尽管收入利润同比出现下滑，但是对比2024年四季度的7.88亿收入和0.78亿扣非净利润，2025Q1环比分别增长11.35%和5.1%，这表明公司正在摆脱去年的一些负面因素影响，业绩可以预见重回增长轨道，按此趋势，2025年全年3.5-4亿净利润可期，若保守按15倍动态PE给估值，主业可以支撑52.5-60亿人民币的市值。02多靶点GLP-1矩阵市场不少投资者被康缘药业2.7亿元全资收购中新医药的“低”对价所迷惑，认为其价值有限。实际上康缘药业曾公告，截至2024年9月30日，中新医药存在对康缘集团的借款本金、利息合计4.79亿元，并且预计中新医药四条核心管线拟投入临床资金仍需约4亿元。所以，康缘药业实际收购对价大概在7.5亿元之上，并且未来还要投入至少4亿元资金，孵化中新医药总代价远超10亿元。而中新医药在研的管线潜力，显然值得康缘药业这样去全力投入，尤其是代谢、眼科领域的潜力管线资产，具备大单品商业化潜力和出海价值。（中新药业在研管线一览）中新医药目前有两款GLP-1多靶点处于临床阶段，一款为GLP-1R/GIPR/GCGR三重激动剂ZX2021，处于临床二期，临床进度仅次于联邦制药/诺和诺德的UBT251，进度国内第二；另一款为GLP - 1/GIP双重受体激动ZX2010，也进入了国内临床二期。（图源：方正医药）GLP-1多靶点药物开发已经成为当下行业核心逻辑之一，替尔泊肽头对头战胜司美格鲁肽，而礼来GIPR/GLP1R/GCGR激动剂Retatrutide更是在二期临床研究中，只用了48周就使受试者体重平均降低24.2%，并正在进行头对头替尔泊肽的注册临床。同样也就不难理解联邦制药以2亿美元首付款+18亿潜在里程碑付款+销售分成将UBT251授权给诺和诺德的合作，而中新医药作为同靶点三重激动剂并且进度仅次于联邦，未来出海授权的潜力不可小觑。ZX2021已披露一期临床显示，其安全性优异，胃肠道反应等常见副作用较少，整体耐受性良好。尽管没有更多详细的疗效数据，但从中新药业三靶点激动剂的临床进度可以推断公司立项时间和研发效率不低，同时相比礼来的Retatrutide、联邦制药/诺和诺德UBT251均为单周给药，ZX2021可以将给药周期延长到3-4周，极具差异化，可以更多的期待一下公司后续管线的临床数据。另外也可以从康缘药业公布的收购资产评估公告中，看到第三方对中新医药资产评估的估值占比，ZX2021的权重可以去到近50%。03神经生长因子管线中新医药神经生长因子管线的市场潜力，也值得分析。从全球范围内，康缘药业/中新医药在布局重组人神经生长因子（rhNGF）都是比较前沿的，处于国内第一的位置，开了两个适应症的临床，分别是青光眼、视神经损伤。据公司介绍，自家rhNGF采用重组DNA技术和通过高效表达人NGF基因的CHO细胞培养、分离和高度纯化后获得，在体外模型的药效均优于对标药物“苏肽生”（注射用鼠神经生长因子）。咋一看似乎视神经损伤像是一个罕见的适应症，但现有治疗手段有限，市场潜力并不可小觑。早在2010年统计部门调查，视神经病变或损伤病例占眼科门诊病例的10%左右，意味着潜在患者群体超过百万人，rhNGF显然拥有广阔的市场前景。以康缘药业的rhNGF管线参照的苏肽生为例，其国内获批的适应症为视神经损伤，其曾在2010-2016年大卖，销售峰值超过10亿元，占据国内视神经修复市场41%份额，毛利率长期超过90%，后随着退出医保目录、滥用被限制监控使用淡出市场。随着时间的推移（患者规模扩张）、康缘药业rhNGF管线展现出的me better潜质和不同剂型带来更多适应症市场，可以期待公司注射剂、滴眼液两大管线未来至少能贡献15-20亿的销售体量。结语：综上分析，康缘药业是一家向下有底、向上有弹性的优质企业，用动态PE计价大约在25倍左右，如果按创新药资产的乐观估值方法，其GLP-1多靶、rhNGF一揽子管线能够再造一个康缘中药主业的估值，或许公司的合理价值至少在120-130亿市值区间，目前公司仍然被显著低估。喜欢我们文章的朋友点个“在看”吧，不然微信推送规则改变，有可能每天都会错过我们哦~瞪羚投研星球：成为优秀的投资人，有一款提升整合效率的工具非常重要。小编将各个渠道的医疗健康领域研究报告、券商及投资机构重点公司调研纪要、第三方机构行研报告整合起来。定期在星球内为信赖咱们瞪羚社的朋友提供精选的珍贵材料，一来节省企业、投资人朋友们投研花费的时间和精力，二来会就行业内的事件和精选的研报发表一些观点、提醒潜在的投资机会，需要的朋友可以支持一下哦。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"need_login_tip":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 AppleWebKit/537.36 (KHTML, like Gecko; compatible; ClaudeBot/1.0; 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