茅台向左，五粮液向右：高端白酒同人不同命

向善财经2025-04-28

文：向善财经近日，随着年报季临近尾声，五粮液2024年年报和2025年一季度报表新鲜出炉。不同于月初公布业绩的老大茅台，还是尽产尽销的状态，从财务数据上看，白酒业的寒冬对这个行业老二的影响是实打实的。数据显示，公司2024年实现营业收入891.75亿元，同比增长7.09%；实现归母净利润318.53亿元，同比增长5.44%。营收增速自2016年以来首次低于10%，净利润增速自2017年以来首次低于...

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同比增长39%，说明经销商日子挺苦的，货可能销不出去或者不赚钱，都是在开银行票据拿货，属于替厂家负重前行了。不过一季度末尾，这个迹象没有扩大，企稳住了，应收账款融资环比降低了，算是个好现象。从季度营收数据上看，24年的三、四季度，营收出现了断崖式的下滑，从过去几年的10%+，变成了不到3%，酒企出现断崖式下滑，大概率不是一朝的结果，而是过去问题的累积。用常识来看，从21年开始，因为消费场景减少，实际动销极有可能是不及报表的，经销商库存逐渐积压。从销售CR5的情况看也是如此，从21年的不到10%攀升至将近16%，可能意味着经营承压，需要大商来分摊一部分压力，如果是压货原因，则实际动销可能小于报表。其实市场上关于五粮液动销的流言蜚语一直不少，但从数据表现来看，虽然不够好，管理层闪转腾挪间还算是经受住了考验，经销商们也有意愿和公司一起度过难关。讲完困难，再来看看有什么亮点。//增长压力下的价格韧性首先管理层给2025 年定下的主要发展目标是：“实现营业总收入与宏观经济指标保持一致”。市场认为五粮液2025年的目标大概率应该会跟随GDP的目标，保持5%左右的增长，这也是公司绞尽脑汁把一季度利润做高的原因，一是给投资者信心，二是确保能够完成目标。管理层是愈发务实的，从前几年就已经颇为谨慎的“双位数增长”到更加保守的“与宏观经济指标保持一致”，颇像一个意气风发的青年，逐渐被社会削平了棱角，不再对未来有过高的期许，变成只想脚踏实地的走好每一步的中年人，说白了，心里有数，知道自己几斤几两了。与之形成鲜明对比的，是过去洋河和泸州老窖的管理层，感兴趣的可以用AI扒扒管理层的发言。除了降预期外，产销存数据也相对稳定。成品酒全年生产146461吨，同比-20.44%；销售161984吨，同比增长1.81%；库存32799吨，同比-32.12%。五粮液产品全年生产43126吨，同比增长7.45%，产量创历史新高；销售41390吨，同比增长7.06%；库存6173吨，库存创历史新高，同比增长39.13%。系列酒全年生产103335吨，同比-28.22%；销售120594吨，同比增长0.12%；库存26626吨，同比-39.33%。五粮液产品的产量、销量增长与营收增长基本保持一致，售价基本持平，库存大幅增长，为将来做储备。系列酒的产量明显下滑，销量持平，售价增长11.65%，导致营收增长11.79%，库存大幅下滑，公司有意减少低价产品的生产与销售。与之对应的价格也还算稳定，从去年开始的“控量保价”也算见到了一定的效果。从吨价上看，五粮液产品，2024全年销量41390吨，吨价163.81万元，基本和2023年持平，系列酒销量12万吨，吨价比2023年增长了12.6%，但是上半年增幅是28%所以吨价下半年是有所下降的瓶价上，从2020年到2024年，五粮液酒五年的销售均价（每瓶）分别为：783元、841元、844元、812元、820元。系列酒五年的销售均价（每瓶）分别为：32元、41元、65元、57元、52元,。自23年下跌之后，算是稳住了。“有价才有量”一直都是高端白酒经营的基本准则，价格稳定上涨不仅可以更好地保障经销商利益，同时也对品牌价值提升具有关键作用，这也算是回报了前两年为酒厂抗住压力的经销商们。只不过即使厂家十分努力，目前普五的价格也仅在930元附近，经销商想要活下去，还得靠着厂家的补贴，也就是说，可能在未来，厂家还需要贡献不少费用出来，利润可能会受到影响，但是又不得不做。也许正是因为这样，管理层才变得像一个上有老下有小的中年男人，虽然存款不少，还有的挣，但是并不大方。天眼查APP显示，即使截止2024年三季度，公司的货币资金也有1251.12亿，现金还是非常充裕的，但是预计的分红率仅仅70%，相比隔壁茅台的75%逊色不少。只是，这部分资金没有回购，也没有因此扩大分红。而且于此同时，投入方面，除了能够产生收益的成品酒包装物流和生态酿酒项目。还有个五粮液门户区项目，预算50亿元，目前进度10%，该项目旨在构建一个集五粮液文化展示、品牌营销、旅游体验、商务办公等多功能于一体的综合性区域。说白了这个项目即使能够产生收益，可能也没办法全部进入五粮液的裤兜，况且看起来收益并不高，甚至能否产生收益都是个问号。那可不可以这么理解，作为头部企业，当地经济有可能需要五粮液的拉动，当然回报家乡父老这无可厚非，只不过在估值上，可能就要有一些折扣了。估值方面，市场对高端白酒是有共识的。在市场前景上，大部分人都认为，虽然白酒的整体饮用量和场景在下降，但是随着收入水平的提高，未来能够高质量发展的就是以茅台和五粮液为首的高端白酒。笔者也不例外，只不过作为投资者一定要擦亮眼睛去看企业，免的被如花“背影杀”。对五粮液，现金部分是要打个折扣的，因为将来可能会有类似门户区项目的情况发生，躺在账上的收益和通胀一对冲基本上等于没有。所以在估值的时候，如果将现金当做安全边际，或者在计算资产净值的时候，当下完全可以相对保守一些，等将来企业做出变化再做调整也不迟。最后，五粮液作为公认的现金奶牛，倘若能够加大分红的力度，给投资者吃一颗定心丸，以现在的利润水平，即使吃息也妥妥超过一众银行的存款水平，就看管理层愿不愿意给股东们福利了。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"need_login_tip":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 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