浙商重点推荐||特步国际·马莉/史凡可/詹陆雨

浙商证券研究所2025-04-27

稳舵三帆任凭风浪起，稳坐钓鱼船。浙商研究认为，当前背景下，应坚定信心，积极关注红利资产+内需资产+自主资产三条主线，推出【稳舵三帆】系列推荐，彰显分析师最强信心，研究所最严把关，助力机构投资者不畏风浪，砥砺前行。重点推荐轻工纺服——特步国际（1368.HK）推荐起始日期：2025年4月27日推荐首席18年消费品行业研究经验，13次新财富最佳分析师（3次第一名、10次前三名），福布斯中国最佳分析师...

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需求端跑鞋市场超预期扩容：从马拉松报名人数来看，2025年重庆马拉松、武汉马拉松、无锡马拉松、扬州马拉松、兰州马拉松报名人数分别同比+43%、72%、61%、129%、75%至24、45、43、9.4、31万人，跑步爱好者数量高速增长。从马拉松破3人数来看，2024年无锡马拉松破3人数较2016年增长22倍至3423人，严肃跑者数量持续扩容。从消费力来看，专业跑者年均跑鞋消费1800元，入门跑者年均消费300-500元，跑步爱好者+严肃跑者数量快速增长，推动跑鞋市场扩容超预期。2、索康尼品牌利润率提升超预期，索康尼作为全球四大跑鞋品牌之一，品牌本身质地优质，加之特步集团跑鞋俱乐部和特跑族会员赋能，收入快速增长同时利润率大幅向上，利润贡献值得期待。市场认为：索康尼在国内知名度较国际更低，品牌低基数下高速增长，但利润率显著低于主品牌，利润贡献有限。依据：索康尼和迈乐2024年为公司贡献收入12亿元，营业利润率仅6%，显著低于特步品牌16%，拉低集团整体利润率，利润贡献较小。我们认为：索康尼为全球四大跑鞋品牌之一，品牌本身质地优异并且与公司调性相契合，在跑鞋俱乐部和特跑族会员赋能下，收入快速增长的同时利润率大幅提升。依据：1）他山之石：以安踏体育为鉴，安踏体育2009年收购FILA大中华区业务，2018年经营溢利率达到25%，2016年收购迪桑特中国区业务、2017年收购可隆中国区业务，在2020年首次扭亏为盈，经营溢利率达8%，2018-2024年收入CAGR达42%，2024年经营溢利率达29%，在集团各品牌中领跑。特步国际于2019年开始通过成立合营公司经营大中华区索康尼和迈乐品牌业务，并于2024年1月全面接管索康尼和迈乐中国业务，2024年索康尼及迈乐经营利润率仅为6%，后续利润提升空间较大。2）索康尼品牌质地优异，可有效借助特步跑圈资源提升中国区知名度和渗透率。①2024年芝加哥马拉松中索康尼全局穿着率居第二，达16%，同比提升1.2pp，作为全球四大跑鞋之一索康尼专业跑鞋心智深入，品牌质地优异，与公司专注跑步理念契合；②2024年底72家跑步俱乐部，220万特跑族会员，牢牢沉淀跑鞋高消费群体，打造集“服务、训练、社交、赛事、装备”于一体的专业一站式跑步综合服务平台，俱乐部同时销售特步及索康尼产品，25Q1索康尼流水增速超40%。3）我们预计2025年索康尼营业利润率同比+2pp至8%，未来由于索康尼定位高于特步品牌，中长期营业利润率有望超过特步主品牌16%，同时索康尼在中国渗透率提升，预计低基数下未来3-5年收入CAGR达30%，利润贡献超预期。驱动因素跑步市场超预期扩容+特步、索康尼品牌心智向上→量增超预期、店效提升超预期→业绩超预期。检验指标：马拉松赛事报名人数、参与人数、破三人数，以观察跑步运动活跃度；马拉松赛事特步和索康尼品牌穿着率；特步主品牌拳头跑步产品销售情况；索康尼门店新开和店效情况。盈利预测我们预计2025/2026/2027年归母净利同比+11%/+11%/+11%至13.7/15.3/17.0亿元，对应当前市值的PE为9/8/7X。公司旗下品牌矩阵定位鲜明，特步品牌作为大众跑步领域龙头，其专业性及高性价比持续受到消费者青睐。160X系列为代表的明星跑鞋、丰富的跑步相关赛事、运动员资源持续带动品牌出圈，Saucony及Merrell作为高端及越野跑步品牌代表持续拓展集团目标客群。继续看好中长期稳健增长趋势，预计2025年分红率50%，对应股息率5.4%，维持“买入”评级。估值分析考虑公司作为国内跑步龙头，主品牌专业影响大众持续稳健增长，索康尼低基数下收入高速增长、利润率持续提升，且可比公司安踏体育、李宁2025年PE分别为18X、14X，给予公司2025年目标PE13X，对应目标价7港币，对应股价空间超40%。风险提示跑步市场热度下降；跑鞋中底科技革命竞争加剧；索康尼店效提升不及预期。相关报告：《浙商轻工纺服 || 特步国际：中国跑步第一品牌，市场扩容+心智向上成长可期》路演详情：《浙商重点推荐||特步国际·马莉》关于浙商重大推荐/重点推荐产品级别：AAA（最高）产品亮点：研究员最强信心推荐，研究所最严格把关，全所最高标准的推荐。认准【浙商重大推荐/重点推荐】标识。产品定义：“重大推荐”①逻辑特别清晰；②股价位置合适，一般底部推荐。“重点推荐”①逻辑特别清晰；②上涨趋势明朗，一般右侧推荐。“稳舵三帆”往期回顾《浙商重点推荐||小米集团-W·冯翠婷/徐紫薇》《浙商重大推荐||中际联合·邱世梁/张菁》《浙商重大推荐||佰维存储·王凌涛》《浙商重大推荐||浦发银行·梁凤洁》《浙商重点推荐||周大福·汤秀洁》《浙商重大推荐||飞龙股份·邱世梁/周艺轩》《浙商深度白马||杭氧股份·邱世梁/王华君》《浙商重点推荐||英派斯·冯翠婷》《浙商重大推荐&三年一倍股||山推股份·邱世梁/王华君》《浙商重大推荐||蓝思科技&领益智造·王凌涛》《浙商强Call板块‖物业·杨凡》特别声明《证券期货投资者适当性管理办法》已于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号信息仅面向浙商证券客户中的金融机构专业投资者。若您非浙商证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若给您造成不便，烦请谅解！","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 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