固收深度报告：大道至简四维度看产业债行业机会

东吴证券股份有...2025-01-20

观点净融资额维度：1）2024 年不同行业净融资额呈现明显差异化，资金流动两极分化态势显著，非银金融、公用事业、建筑装饰行业在新增供给方面优势较大。2）展望2025 年，非银金融行业或进一步受益于政策上的监管规范和发展保障，在创新业务、新兴保险等领域仍具备广阔前景；公用事业行业涉及电力、燃气、水务等具备区域垄断性的业务板块，服务性质属刚需，现金流与盈利空间相对稳定，此外伴随2024 年末出台的10...

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年，从政策端看，家用电器行业整体面临政策红利消退后的市场结构调整期，行业亟待重塑优势应对渠道变革，纺织服饰行业面临更新设备并改进工艺以满足日益严格的环保排放标准的压力；从需求端看，过去五年智能家居市场规模增速较快，传统家电的平均换机周期随着技术进步而有所拉长，导致维修质保等运营成本上升，纺织服饰行业中快时尚市场已渐趋饱和，频繁更新产品线将拉高行业资本投入；从产业链看，近年来家电企业为保障产品竞争力，一方面不断加大对芯片研发储备的投入，另一方面需承受芯片价格上涨引发的成本增加，纺织服饰产业链上游纺织印染环节面临环保压力下的产能受限。因此，从高收益率存量占比维度来看，尽管家用电器行业凭借长期积累的品牌优势、相对成熟的技术研发体系以及广泛的市场渠道布局，应对成本上升时有一定的韧性与回旋余地，而纺织服饰行业经行业调整与结构优化后，在产业链整合与品牌升级中有望释放潜力，但短期内家用电器及纺织服饰行业所属企业预计仍受制于融资成本的推高以及融资需求的不降，故在低利率时代其存续债券及新发债券或将维持相对可观的收益水平，适宜追求绝对收益的机构投资者择优关注。违约率维度：1）2024 年产业债各行业信用风险呈现较高的集中度，行业间相对不均，年内发生违约案例的行业包括房地产、非银金融、通信、农林牧渔、建筑装饰、传媒和有色金属等，其中房地产行业违约债券本金和数量均远高于其他行业。2）展望2025 年，多个行业在2024 年期间未出现违约案例，在信用风险视角下表现良好，具体债券发行规模较大的行业包括公用事业、电子、钢铁、交通运输、煤炭、建筑材料、石油石化等。此外，部分于2024 年期间仅发生过1 起违约案例的行业同样在2025 年有望受益于行业内部的优化管理、市场环境的有利条件以及宏观经济的稳定支持而改善其信用资质。具体而言，食品饮料行业由于消费需求刚性，叠加国家大力推动内需驱动政策，强调扩大内需、促进消费，利好该行业的销售与盈利，同时降低其债务违约风险；医药生物行业受益于健康需求的升级与老龄化趋势的加速，加之“健康中国”“银发经济”战略的政策扶持，市场空间广阔，有利于企业降低其债务违约风险；有色金属行业尽管具有一定的周期性，但新能源车和储能行业对关键金属的需求不减，尤其是锂、铜等资源在国内外市场的供需格局稳定，稳健的利润增长有助于企业降低其债务违约风险。因此，从违约率维度来看，除2024 年期间未发生违约的行业以外，食品饮料、医药生物、有色金属行业的违约率较低且行业在2025 年期间具备优良的发展基础来助力资质改善，故行业内个券的信用风险预计将趋于可控，持有到期安全垫有望增厚并助力提升配置个券的收益风险性价比。换手率维度：1）2024 年全年产业债各行业二级市场成交量呈现相对显著的头部聚集效应，交通运输、建筑装饰、公用事业、非银金融、房地产5 大行业成交表现突出，结合换手率而言，通信、美容护理、国防军工及轻工制造行业呈现相对较优的流动性溢价，年换手率均在250%以上。2）展望2025 年，通信行业借力“数字中国”和“新基建”战略，5G 建设的深化、6G 技术的探索以及物联网、大数据和人工智能的广泛应用叠加下游行业如智能制造、自动驾驶、智慧城市等对通信网络需求的进一步扩张，为该行业的业绩释放提供保障，市场关注度预计保持高位；美容护理行业在“颜值经济”时代护航下需求保持高增长，Z 世代年轻消费群体的崛起带动化妆品、护肤品等领域的渗透率逐步提升，结合国内对“提振消费”的重视，该行业市场关注度预计保持高位；国防军工行业的重要性在全球地缘政治复杂化的变化中愈发凸显，作为中国自主研发能力的代表，该行业的技术含量和产业链价值从武器装备升级到关键技术自主可控稳步提升，加之国防科技创新领域系政策长期导向，故该行业在国防预算稳定增长的背景下其市场关注度预计保持高位；轻工制造行业与我国国内需求复苏情况密切相关，在当前中国“内循环”与“外循环”并行的发展格局下，该行业有望凭借内需增长这一主要驱动力继续引起较高的市场关注度。因此，从换手率维度来看，通信、美容护理、国防军工和轻工制造四个高换手率行业或可作为在整体流动性风险偏高的产业债板块中“短中取长”的选项，建议投资风格偏交易属性且意图挖掘产业债机会的投资者予以关注。风险提示：行业景气度分化带来结构性变化；政策与市场变化的不确定性；数据统计偏差。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"need_login_tip":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 AppleWebKit/537.36 (KHTML, like Gecko; compatible; ClaudeBot/1.0; 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