摘要
小马智行将于2026年05月26日盘前披露截至2026年03月31日止三个月业绩，市场关注收入韧性与亏损收窄路径。
市场预测
市场一致预期显示，本季度小马智行总收入预计为2,211.73万美元、调整后每股收益预计为-0.12美元、息税前利润预计为-5,832.57万美元；相关同比增速未披露，暂无法提供同比口径的预测说明。
公司当前收入结构呈现多元化：上季度自动驾驶卡车服务收入1,311.80万美元，占比45.04%，牌照及申请收入935.00万美元，占比32.10%，自动驾驶出租车服务收入665.70万美元，占比22.86%，结构显示付费服务与资质变现并进。
现阶段发展前景最受关注的存量业务为自动驾驶出租车服务，上季度实现收入665.70万美元；公开信息显示该业务单季同比增长约159.50%，乘客车费收入同比增幅超过500.00%，在规模化落地与单车经济性改善的双重推动下具备持续放量的基础。
上季度回顾
上季度小马智行实现营收2,912.50万美元，毛利率12.75%，归属于母公司股东的净利润2,343.20万美元，净利率80.45%，调整后每股收益-0.12美元；上述口径的同比数据未披露。
财务与业务层面，上季度净利润受交易性金融资产公允价值变动收益的正向影响而显著转正，经营层面以有序扩张与技术堆栈迭代为核心主线。
按主营构成，上季度自动驾驶卡车服务收入1,311.80万美元、牌照及申请收入935.00万美元、自动驾驶出租车服务收入665.70万美元；其中自动驾驶出租车服务在交通枢纽与重点城市的运营规模扩大，公开口径显示该业务单季同比增速约159.50%，验证规模化推进对收入端的拉动。
本季度展望
收入与利润路径的关键观察点
从量化预测看，本季度收入预计2,211.73万美元，较上季度2,912.50万美元季节性回落，结合-5,832.57万美元的预计息税前亏损与-0.12美元的调整后每股收益，利润端仍受规模铺设与研发投入的阶段性压力影响。收入环比收缩主要与车队投放节奏、订单结构及结算周期相关，在运营半径扩大的初期，低密度时段与区域的利用率偏低会压制毛利率改善速度。利润表中的费用弹性取决于两端：一是单位里程成本下降的斜率，二是高峰时段与高价值路线的渗透提升带来的单位收入抬升。若本季度在重点城市的通行时段开放度提高且线上订单密度提升，收入质量与毛利率有望同步改善；反之，扩张节奏保守将更有利于费用控制，但会对收入体量形成约束。
从现金流视角，运营网络扩张、核心部件迭代与合规牌照维护共同驱动资本开支与费用支出，合并口径的经营现金流改善需依赖单车经济性的持续抬升。历史季度显示，收入端的边际改善往往领先于利润端，费用曲线滞后调整的特征明显，这意味着亏损收窄的节奏更取决于订单密度与车辆利用率的同步提升。若本季度在既有城市中实现更高的车队在线时长与更优的调度效率，息税前亏损的绝对值有机会逐季收窄。
考虑到上季度净利大幅为正主要来自公允价值变动收益，本季度回归经营表现的可比性更强。投资者将重点对比“经常性收入/成本”与“非经常性项目”的贡献差异，以评估经常性利润的修复能力与持续性。
自动驾驶出租车业务的规模化推进
自动驾驶出租车服务上季度收入665.70万美元，公开口径显示单季同比增长约159.50%，乘客车费收入同比增幅超过500.00%，业务动能来自通行区域扩张、供给能力提升与场景覆盖更广。本季度，该业务的关键变量在于新增城市与既有城市路线密度是否进一步提升；一旦运力利用率攀升至更高平台，单位订单分摊固定开支的效率将明显改善。新加坡方面，已获监管批准进入“邀请乘车”阶段，距离面向公众服务更近一步，有望在本年内形成实际订单转化，为海外收入贡献开辟新渠道；中东地区的车队测试落地亦将带来潜在的付费场景，若路线通过率与乘客满意度达标，则对下半年放量形成先导效应。
技术与产品能力升级对该业务的成本与安全冗余具有直接影响。公司在计算平台与世界模型的迭代上持续投入，新一代域控制器基于更高效的算力与能耗配置，通过多传感器融合与复杂场景处理提高系统决策能力，叠加PonyWorld 2.0针对长尾难题的“自我诊断+定向数据采集+高效训练”，将有助于降低极端工况下的接管与风险成本。若本季度在关键城市完成更多“全无人化”运营时段的覆盖，单位里程成本曲线有望加速下行，为毛利率提供结构性支撑。
自动驾驶卡车服务与资质变现的协同
上季度自动驾驶卡车服务收入1,311.80万美元，继续构成收入的第一大来源，展现了在多路线、多场景中的稳定变现能力。该业务对系统冗余、车辆可用率与调度算法的要求不同于出行服务，其订单特性与结算模式更容易形成周期性与批量化特征，本季度的看点在于重点运力通道是否新增、批量订单的交付节奏是否顺畅。在运输效率与安全性可见的前提下，干线与城市配送的协同增效将提升资产利用率，进而摊薄单位里程成本。
牌照及申请业务上季度实现935.00万美元收入，反映合规与资质所带来的商业化通行基础。本季度若在既有城市实现牌照范围扩展或运营时段延长，将直接提升各板块的收费里程与订单密度。更重要的是，资质的稳定性与拓展速度决定了新城市试运营的启动效率，当资质落地与车队投放同步推进时，收入爬坡速度将明显快于单独扩张车队的路径，费用效率亦更优。
在卡车服务与牌照业务的组合下，公司具备以“稳定现金流+规模化场景验证”共同驱动的基础，本季度若能在高频通道实现更密集的批量运行与更优的准点率，毛利率弹性与经营现金流质量都有望得到验证。
成本结构与技术栈迭代的财务影响
成本端的核心矛盾在于高研发投入与运营网络拓展之间的平衡：在保持安全冗余与高可靠性的前提下，新一代计算平台与世界模型2.0若能降低感知、预测与规划在极端场景的计算冗余，将带来单位里程的能耗下降与硬件配置的优化。结合调度系统与路测数据闭环能力的增强，有望减少人工接管与异常工况处理成本，从而在收入未显著扩张的时期也能获得毛利率的边际改善。
硬件侧的标准化与模块化迭代对资本开支节奏具有决定性影响。本季度若更多车辆采用新域控制器方案并实现批量部署，规模经济的正向作用将更快体现于采购成本与装车效率，叠加维护环节的标准化，长期有利于折旧与摊销的效率提升。与此同时，软件栈通过针对性数据采集强化长尾场景覆盖，将缩短模型在特定城市的冷启动时间，降低新城投放的单位试运营成本。
费用端的弹性管理同样重要。若本季度在市场推广、补贴与非核心投入上保持克制，将有助于在收入侧承压的情况下稳住经营亏损的收敛速度；反过来，如果为换取更快的规模化而阶段性加码投入，短期利润指标可能承压，但可在后续季度用更高密度的订单与更好的车队利用率换取毛利率的持续改善。
分析师观点
卖方观点中，看多占主导。多家机构近期研报对公司规模化部署与成本曲线下行保持积极判断，其中有机构维持“买入”评级并给出25.00美元/195.00港元的目标价，核心依据在于：一是L4级别出行方案的整车成本与算力成本出现阶段性拐点，为规模化部署奠定经济性基础；二是围绕成本、算力、产品与运营基础设施的系统性推进，将推动自动驾驶出租车与卡车业务从技术验证转向规模化商业落地；三是相对可比公司的估值口径（EV/Sales）下，公司在订单密度、城市扩张与技术栈成熟度上的改善，支撑目标倍数与目标价假设。与此同时，市场综合评级显示整体仍偏“买入”，均值目标价约21.40美元，个别机构短线将评级由“买入”下调至“中性”，关注点集中在费用投入节奏与短期利润率波动，但未改变对规模化与商业化推进的中期判断。
综合而言，当前更具代表性的正面观点强调：本季度的核心观察点是收入质量与亏损收敛的同步验证；若在关键城市推进更高比例的“全无人化”运营时段并提升车辆利用率，单位里程成本与毛利率弹性将加速释放；计算平台与世界模型迭代带来的安全冗余与能效提升，有望在未来几个季度逐步传导至利润表，配合资质拓展与海外节点的落地，构成中期业绩改善与估值修复的基础。免责声明：本文观点仅代表作者个人观点，不构成本平台的投资建议，本平台不对文章信息准确性、完整性和及时性做出任何保证，亦不对因使用或信赖文章信息引发的任何损失承担责任。
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