至本周，这场起初无人预料的牛市，已满四年。推动它的，是AI热潮。这股热潮不仅为投资者创造了数万亿美元新价值，推动一场颠覆性的技术研发竞赛，同时也引发了重大疑问——泡沫风险是否会在毫无预警的情况下瞬间摧毁本轮上涨行情。
2022年10月，标普500指数从一轮惨烈的熊市中触底。受俄乌冲突推升全球油价影响，该指数从前期高点暴跌近25%。与此同时，美联储希望结束疫情时期的紧急降息，推动利率回归正常水平，投资者也不得不应对这一局面。
2022年10月12日，标普500指数收于3577.03点，开启了一轮一往无前的牛市。期间该指数共计创下123个收盘历史新高，股市总市值增加近40万亿美元，催生四家科技巨头——英伟达、微软、苹果以及谷歌母公司Alphabet，每家公司的市值均至少达到4万亿美元。
而这轮行情或许才走到一半。
卡森集团（Carson Group）首席市场策略师瑞安・迪特里奇（Ryan Dietrick）撰文表示，在过去半个世纪里，美股五次主要牛市中凡是一路挺进到第四年的，最终都走到了第五年。事实上，牛市的平均持续时间通常为八年。
“我们并不是说本轮牛市才走完一半，我们想说的是，要对它可能持续更久保持开放的心态，”他在给客户的研报中写道。
过去四年里，标普500指数累计上涨了近120%，纳斯达克综合指数同期涨幅更是超165%。这是一轮科技引领的牛市，而在2022年秋季这轮行情开始加速时，几乎没什么人预见到它会到来。
2022年11月，市场迎来关键催化：OpenAI推出聊天机器人ChatGPT。这款产品的问世开启数万亿美元规模的AI投资竞赛，不仅改变了市场格局，也重新塑造了全球经济。
微软对OpenAI的投资——按OpenAI披露的明年上市计划估算，后者目前估值超过1.4万亿美元——点燃了本轮牛市的初期行情，但真正的助推燃料来自英伟达2024年春季发布的一季报。
这家芯片制造商披露，当季公司数据中心业务营收史上首次超过游戏业务，整体营收同比大涨83%，达到37.5亿美元，同时预测下一季度营收将突破110亿美元。
财报发布前一天，英伟达市值约7500亿美元；而财报发布当月月末，其市值便突破1万亿美元。截至2026年10月，英伟达市值接近6万亿美元。
英伟达这份业绩展望，在很大程度上是AI投资热潮的首个实打实证据。据高盛测算，今年AI领域新增投入将突破1万亿美元，到本十年末，全球AI总投资规模最高可达7万亿美元。
几乎所有和AI搭上边的公司都乘上这股东风。CNBC的“七巨头”股票指数（包括英伟达）自牛市开始以来上涨超过150%，费城半导体指数成分股几乎翻了五倍，并在今年6月下旬创出历史新高。
如今，标普500指数市值前十大成分股全部聚焦科技赛道，合计占到该指数70万亿美元总市值的约40%。2022 年，科技板块整体占标普500指数30万亿美元总市值比重尚且不足三分之一。
本轮牛市中，市场参与度也曾十分可观。LPL金融数据显示，本轮牛市周期内，有67%的标普500成分股价格运行在200日移动均线上方，这是华尔街一项重要参考指标。
不过入夏之后，市场个股参与度有所收窄，指数的上涨几乎完全依靠科技板块拉动，尽管一些分析师认为，随着标普500创下新高，更多股票将参与涨势。
“牛市接下来的关键考验，是上涨行情能否向大型科技股与AI赛道之外扩散。”LPL金融首席跨资产策略师亚当・特恩奎斯特（Adam Turnquist）表示，“市场广度指标持续改善，将验证本轮突破行情，提升指数创新高的可持续性。”
但步入牛市第五年，市场广度或许还不是最大的隐忧：国际原油价格居高不下，债券市场剧烈震荡，而在通胀风险抬头背景下，美联储也转向鹰派立场。
即便如此，如果今年涨幅约14%的标普500指数，在11月继续走高、12月维持正收益，那么在1928年以来27轮涨幅超20%的牛市榜单里，本轮牛市的时长排名将从第9位上升至第7位。
当然，对比历史级大牛市，该指数仍有不小差距：2000年终结的那轮牛市延续近4500天；金融危机之后，2009年3月至2020年冬天疫情回调，那轮牛市也运行了近4000天。
不过目前已经显现一些积极信号。
标普500指数的估值比1月时便宜得多：当时投资者愿意为每1美元的预期收益支付超过22倍的价格；而在周一牛市周年纪念日前，这一倍数约为19.5倍，同时利润增长依然十分亮眼。
“我并不反感估值倍数收缩，这恰恰说明本轮牛市具备可持续性，会拉长行情周期。”拉弗‑腾格勒投资公司首席投资官南希・腾格勒说。
“当前牛市所处的环境我比较看好，股价归根结底由盈利增长驱动。” 她补充道，“我认为市场仍有上行空间，至少第四季度到明年依旧如此。”
从一场无人期待的牛市，演变为所有人持续押注的行情，听上去或许令人不安，但对抗市场趋势已经很久没给投资者带来回报了。
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