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1. 缠足那个碳脚印

旧物循环生意，以前我们认为是一个老人生意，躬行借鉴，俛拾仰取；但我直到最近才知道，年轻人对循环经济的接受度比他们对演唱会的热情度要高。闲鱼上每天骚年们的交易额超过10个亿，闲置物品仿佛微信接龙般游动起来——经手、占有、效用、易手，价值扩音器。而这种韭绿韭绿的循环消费主义，我认为本就是一种值得提倡的生活方式。

全球变暖靠谱不靠谱我们暂且不论，但减少碳排放至少没坏处，现在做生意都讲究个碳脚印（carbon footprints），而旧物二手产品的碳脚印硕大——考虑到一件参与回收的衣裳可减碳平均0.72kg，一部参与回收并被再次使用的的手机更是可以减碳30.41kg，万物新生（爱回收）一年可以循环手机大概1700万台（我根据财报数据推算），减碳51.7万吨。这是好几万人一年的完整碳排放量。

无论是万物新生还是闲鱼，过去一年业务增长都很快。闲鱼家电同比增长11%，手机同比增长17%。春节后闲鱼上闲置手机发布量比节前增加124%。而万物新生，2023年比2022年，在收入侧同比增长了31%，显著超过了二手行业和消费大盘的增速。在存量经济的语境里搞循环经济是一种逻辑的自闭。

2. 万物新生财报概览

财报主要是看收入和利润增长，尤其是利润端由于规模效应释放，运营利润的逐步明朗。

首先年收入129.7亿元创新高，超过大盘增速，这也是一个很大的数字；不过要注意爱回收和京东有点像，模式决定了其收入非常高，但毛利就会相对低（这不难理解，因为存货的收购价值高，COGS高），而利润率看起来会低，因为分母（收入）太大。所以最要紧的还是 non-GAAP经营利润的绝对值与增速，因为这年头最后都是以PE和回报股东的力度来看中概股的价值。Q4万物non-GAAP operating income超过2.5亿，保持持续盈利；22年基数不高，23年增长又快，所以23年non-GAAP经营利润增长，翻了35倍。

这种一看就是break-even的交汇点，你说天刚蒙蒙亮也行，你说黎明破晓一道光也性，有时候或许会再拉锯一下，但由于fixed cost比较固定了，规模效应最终会来。本来比起闲鱼，爱回收的生意模式要更focus一些，资本密度高，前期铺垫多，而后期盈利需要规模效应，所以见效慢。这在我跟着雪球调研团之前参观了他们的自动化工厂之后，就有了比较直观的认知。

所以我们要去拆解non-GAAP经营利润超2.5亿的拆解，利润增速大于收入增速，那么利润是从哪些方面释放出来的？

省流版就是费用效率提升——在 non-GAAP 口径下，全年履约费用率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.5%/7.3%/1.5%/1.3%，对应同比下降2.4%/1.6%/0.1%/0.6%。各方面费用率都有压缩。

如果仔细看，大头就是履约费用和销售费用。履约费用层面，逻辑是提高区域大仓与集中自营小仓的体系效率，自动化技术释放大仓规模效应，提升质检质量，降低历史上由于分散化联营小仓产生的履约费用。使用数据分析，促使小件物流与经济的物流承运商的最优适配，降低收发货成本。结果全年的运营中心费用与物流成本，同比下降9%/8%；全年non-GAAP履约费用率同比降低2.4%，到8.5%。

而销售费用方面，全年non-GAAP 9.4 亿元，同比增长 7.8%，远低于收入增速。优化点是2B客户管理团人效提升，费用同比降低19%。而占比不大的全年non-GAAP 研发费用是1.7 亿元，在2023年没有大规模的研发费用增长（平台技术能力与质检自动化的成熟），而2022年启动的云迁移带来的短期加倍资源使用，也在2023年完成，整体研发费用率有所回落。

以上是non-GAAP 运营利润在2023 年释放的拆解，随投入带来的规模效应进一步提升。目测趋势在2024年持续。另外万物也宣布一项新的2000万美元的回购计划。

3. 关于2024年的guidance及大规模政策扶持

展望一下2024。

2024 年先把几个主要的合作方金主爸爸服务好，第一是服务好京东回收，加大力度推广以旧换新，第二是服务好苹果官方回收，毕竟在在销售相对平缓的Q4，苹果官方回收给爱回收贡献超3亿元收入。电话会上管理层给的指引是在 1P 自营业务方面继续实现30%以上的同比增长。关于利润增长路径，我要关注1P 业务的运营效率，长期目标每年提升 1%的non-GAAP 运营利润率。

Slogan改为“爱回收，为你回收更多”，关于多品类回收，2023 年多品类回收交易规模超 10 亿处于高速增长阶段。2024 年进一步加强用户“爱回收”国民第一回收品牌的用户心智，坚持用户体验提升和价格竞争力。

最后说一下， 二手行业长期向好的另一个重要逻辑是中央政策支持。最近新推出的新一轮的大规模设备更新和消费品以旧换新的政策，就让我想到之前的家电下乡——十几年前的家电下乡，第一轮差不多在十年前搞完（2008-2013），之后又搞了几轮，带火了一系列如格力、美的电器股的强劲销售以及它们的股票行情。曾几何时，在A股谈价投必有白电，谈白电必是价投。

上一波家电下乡，如果是更换的黑白电——何为白电黑电，最简单的区分方式不是看颜色（你家的冰箱完全可能乌漆墨黑），而是看需不需要信号源——现在基本上已经到要报废、更新的时候。家电品类一年在国内有个几千亿的规模，白电会高一些，有3500亿左右，黑电可能1000多亿的规模。

除了黑白电，中央鼓励的大规模消费品以旧换新将大规模刺激消费，我理解的利好品类包括像消费电子、家电、汽车，都会是在这个过程中受益的品类。之所以如此，我认为也是跟消费品的更新迭代周期是相关的。家电跟房地产有非常密切的关系，而在逆周期的环境之下，通过激进的财政政策去进行调节非常有必要；但相比之前的家电下乡，这一波的大规模的推动消费品以旧换新，在这个时间点出来，是十年之前政策的升级版。

之前，回收一台旧家电，大部分不是再次使用目的，而最后是进了拆解场，生命走到了尽头。因为目前国家财政对拆解旧家电，有专项的财政补贴。这个业务本身的货值比较低，没有金刚钻干不了瓷器活。

而新一轮的来自中央层面的鼓励，更加明确的财政政策支持，侧重点是以旧换新，循环起来，低碳，提高生活水平。消费电子产品的新机出货、旧机回收和循环利用也将受益。万物新生率先规模化，摘桃子的moment来了，已经吭哧吭哧地建好了消费电子以旧换新的供应链，瓜熟蒂落、水到渠成，未来直接进一步货币化（同时也是支持）这个绿色生态的发展。无论是线下+线上订单履约、电商渠道、品牌合作、规模化质检定价体系、合规翻新设备美容，缺一不可，不能有一处短板。这本身对于工业能力成熟期的万物新生来说，是开着收割机来摘桃子的机会。

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利益披露：作者持有万物新生多头仓位

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